2023年第四季度货币政策执行报告点评：货政报告三点关注

固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 货政报告三点关注 证券研究报告 2024年02月18日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 隋修平 分析师 SAC执业证书编号：S1110523110001 suixiuping@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：低等级城投、银行永续继续引领利差下行-信用债市场周度跟踪（2024-02-17）》 2024-02-17 2 《固定收益：如何看待地产项目“白名单”的 影 响 ？-固 收 专 题 》 2024-02-17 3 《固定收益：2024春节期间全球主要市场表现-春节高频数据跟踪》 2024-02-17 ——2023年第四季度货币政策执行报告点评 摘要 节前债券市场关注在于降息交易的空间和牛陡可能性。 央行货币政策执行报告中有三个问题可以对市场分析形成有益的参考： 第一是如何看待降准降息： 从稳增长和促进需求的角度考虑，降成本仍有必要，结合物价水平偏低的现实，意味着降息仍然可期。剩下的问题主要在于如何在降成本的过程中着力稳定银行负债成本以及平衡外围压力。 我们预计在配合降成本的过程中，央行仍然有进一步降准和引导降低存款利率的可能，而同时在节奏上可能会继续密切关注主要央行货币政策变化。 剩下的问题就是央行督促金融机构坚持风险定价原则，理顺贷款利率与债券收益率等市场利率的关系。 我们预计2024年可能有2次降息，降准和调降存款利率可能也仍然会有。对于当前，我们认为2月LPR调降概率大于MLF。 第二是如何看待货币支持财政发债： 央行明确货币政策积极协助配合财政发债，但是从2023年四季度观察，所谓央行配合政府债发行，仅仅是从结果上保障政府债顺利发行，并未在发行过程中营造资金面和流动性宽松的状态。在货币政策总体保持稳健，并不是简单数量宽松的取向下，后续仍然需要持续关注政府债券的供给情况 第三是结合1月信贷社融数据如何看待2024年信贷和社融调控的新变化： 在信贷均衡投放的背景下，1月信贷有所超预期，这说明信贷仍然是当前政策的重要着力点。当然，在经济转型和高质量发展背景下，未来债券融资增速有望进一步提升，债券发行可能继续放量，重要增量可能还是在于政府债券。同时，央行也强调了公司信用类债券和金融债券的发展，似乎可以期待企业债的融资增加，但债券市场也并不都由央行主导，所以债券市场会如何还需要其他有关部门一同形成合力。 1月是否成为新趋势，目前还无法明确。 总体上结合开年景象和央行货币政策执行报告表述，我们认为降息交易的空间依然可期，但是牛陡可能性并不高，节奏上仍然需要有所注意，我们维持2月月报观点：1月利率下行较快，2月不排除放慢节奏的可能。 风险提示：政策端思路变化、货政报告内容解读有偏误、政策力度超预期 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 如何看待降准降息？ .................................................................................................................... 4 2. 如何看待货币配合财政发债？ ................................................................................................... 6 2.1. 2023年下半年以来，政府债供给何时开始显著增加？供给节奏变化如何？ .......... 6 2.2. 政府债券供给增加的背景下，央行操作行为如何变化？ ................................................ 7 2.3. 资金面和流动性有何表现？ ....................................................................................................... 8 2.4. 债券市场如何反映？ ..................................................................................................................... 9 3. 如何看待信贷和社融？ ................................................................................................................ 9 3.1. 金融支持力度怎么看？ ................................................................................................................. 9 3.2. 对于信贷是什么要求？如何理解适应货币信贷供需规律和特点？ ........................... 10 3.3. 如何理解债券与信贷两个最大融资市场的关系？ ............................................................ 10 3.4. 大力发展直接融资，推动公司信用类债券和金融债券市场发展，意味着什么？ 11 3.5. 1月数据如何体现上述要求？如何理解1月信贷多增和减少对月度信贷关注及平滑信贷投放？ .......................................................................................................................................... 11 4. 总结 ............................................................................................................................................... 12 图表目录 图1：金融机构人民币贷款加权平均利率各分项稳步下降 .............................................................. 4 图2：实际贷款利率走高 ............................................................................................................................... 4 图3：社融增速与GDP、CPI求和项趋势一致 ...................................................................................... 4 图4：M2与CPI、PPI ..................................................................................................................................... 4 图5：LPR形成机制改革成效不断释放 .................................................................................................... 4 图6：商业银行净息差承压 .......................................................................................................................... 4 图7：汇率与资金面 ........................................................................................................................................ 5 图8：国债净融资月度 ................................................................................................................................... 6 图9：地方债净融资月度 ............................................................................................................................... 6 图10：国债+地方债净融资月度 ................................................................................................................ 6 图11：国债、地方债净融资日度 .............................................................................................................. 6 图12：国债、地方债净融资周度 .............................................................................................................. 7 图13：央行货币净投放与政府债净融资 ................................................................................................ 7 图14：R001季节性 ........................................................................................................................................ 8 图15：DR007季节性 ..................................................................................................................................... 8 图16：10月下旬CD利率持续上行并站上MLF利率 ....................................................................... 8 图17：政府债供给与10年国债 ................................................................................................................ 9 图18：政府债供给与10年国开债 .............