[Table_ReportDate] 2024年02月09日 [Table_ReportName] 证券研究报告 —策略深度报告 相关研究 [Table_ReportList] 1月制造业PMI超季节性回升 2024.01.31 如何看待年末经济数据 2024.01.17 社融及信贷的2023回顾和2024Q1展望 2024.01.12 需求偏弱是12月制造业PMI回落的主因 2024.01.02 11月经济数据的四点解读 2023.12.15 独立性声明 作者保证报告所采用的数据均来自正规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 财政货币配合效果偏弱，实体部门对未来预期大幅波动。 [Table_ReportAuthors] 宏观总量组 分析师：杨欣（分析师） 联系方式：0871-63577091 邮箱地址：yangxin@hongtastock.com 资格证书：S1200522090001 [Table_Title] 超预期的金融数据 报告摘要 [Table_Summary] 1月社融增速与上月持平，超出市场的普遍预期，金融资源对实体经济支持力度较强。 拆分结构来看，虽然政府债融资小幅缺位，但信贷融资和表外票据融资均表现较好，对社融增量形成有效支撑。在央行要求“保持信贷合理增长、均衡投放”的背景下，依旧高增量的信贷反映出实体融资需求并不弱。此外，M1增速出现大幅提高，资金活化速度明显增强。 分部门来看，在节假日消费需求和地产宽松政策刺激下居民部门融资需求全线回暖；企业部门也维持着韧性，同时继续由短期融资向中长期融资切换，稳定、低价的中长期贷款将为重点领域企业提供更好的资金流支撑。 今年以来，政府债发行节奏偏慢，市场对经济和政策预期低迷，但今日所出的金融数据显示出财政货币配合效果还可以，实体部门融资需求和经济活化速度大幅改善。目前看2月政府债发行节奏已回升，叠加此前已落地的广义财政工具，后续基建和地产“三大工程”的提速有望进一步支撑经济修复。 2024-02-09未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用79539 请务必阅读末页的重要说明 2 [Table_PageHeader] 2024.02.09 正文目录 未找到目录项。 2024-02-09未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 请务必阅读末页的重要说明 3 [Table_PageHeader] 2024.02.09 图目录 图 1. 社融结构一览 ............................................................................................................................................. 4 图 2. 信贷结构一览 ............................................................................................................................................. 5 表目录 未找到目录项。 2024-02-09未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 请务必阅读末页的重要说明 4 [Table_PageHeader] 2024.02.09 在经济数据“真空期”，金融数据是少数的可被用于验证宏观经济走势的工具。本次社融和信贷数据均表现较好，反映出经济修复的积极活力。兵马未动粮草先行，财政与货币的配合将继续推动经济修复。 第一，社融增速与上月持平，居民和企业代替政府成为了加杠杆的主力。 2024年1月末社会融资规模存量同比增长9.5%，增速与上月持平。增量为6.5万亿元，比上年同期多5061亿元。 其中，对实体经济发放的人民币贷款增加4.84万亿元，是新增社融的主力军。虽比去年同期少增了913亿元，但在央行要求“平滑信贷波动”的背景下，仍然维持着较高的规模，说明实体融资需求并不弱。 企业债券净融资、未贴现承兑汇票、外币贷款、信托贷款分别同比多3197、2672、1120、794亿元，是社融增速维持韧性的主要贡献项目。1月信用债收益率继续大幅下行，促进企业债券融资需求提升。未贴现承兑汇票和外币贷款多增均反映出实体融资需求改善。 拖累项方面，第一是政府债券，净融资2947亿元，同比少1193亿元，政府不再是加杠杆的主力。其次是委托贷款，减少359亿元，同比多减943亿元，特殊再融资债的发行压缩了部分非标融资需求。最后是非金融企业境内股票融资，当月新增422亿元，同比少542亿元，与权益市场低迷，IPO速度放缓有关。 图 1. 社融结构一览 资料来源：wind，红塔证券 -100000100002000030000400005000060000人民币贷款外币贷款表外三项企业债券非金融企业境内股票政府债券其他2023年1月2024年1月2023年12月(亿元）2024-02-09未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 请务必阅读末页的重要说明 5 [Table_PageHeader] 2024.02.09 第二，居民部门融资需求回暖，短期、中长期贷款均同比多增。 信贷口径下人民币贷款增加4.92万亿元，同比多增162亿元，其中银行业金融机构拆放给非银行金融机构的款项同比多834亿元。 基于去年同期的高规模（2023年1月信贷投放占全年总规模的21.5%），今年的信贷增量可以说已经表现得很好了。 住户贷款增加9801亿元，其中，短期贷款增加3528亿元，中长期贷款增加6272亿元，分别同比多增3187和4041亿元。 原因可能有两点：一是寒假出游和春节消费带动融资需求增加，对应着短期贷款同比多增；二是多个城市重启房票安置政策，以及返乡购房热潮，激发了部分房贷需求，对应着中长期贷款改善。不过由于30大中城市商品房成交数据和克而瑞统计的1月百强房企业绩仍然延续弱势，地产的回暖情况还是得在2月份公布的经济数据里进行进一步验证。 图 2. 信贷结构一览 资料来源：wind，红塔证券 第三，企业部门融资需求较好，同时信贷结构改善。 企（事）业单位贷款增加3.86万亿元，虽然比去年少增了8200亿元，但是在近10年中，已经是除去年以外的次高点水平。 分结构来看，票据融资减少9733亿元，同比少增5606亿元。在信贷需求良好的时候，银行通常就不需要将表外票据转至表内去冲抵信贷额度。1月表内票据规模大幅减少，同时未贴现票据大幅同比多增，体现出当前银行投放意愿和实体企业融资需求都不算弱。 -20000-1000001000020000300004000050000居民部门短期中长期企业部门短期中长期票据融资非银金融机构2023年1月2024年1月(亿元）2024-02-09未经红塔证券许可任何人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用 请务必阅读末页的重要说明 6 [Table_PageHeader] 2024.02.09 短期贷款增加1.46万亿元，中长期贷款增加3.31万亿元，均处在近10年中除去年之外的次高点水平，企业信贷长期化的特征进一步延续。 企业部门信贷需求较好同时结构回暖的原因可能有三点：一是12月制造业PMI指数出现了超季节性回升，新订单、新出口订单指数均出现改善，制造业景气度提高推动融资需求恢复。二是万亿国债落地和PSL放量，撬动基建和地产三大工程领域配套融资需求扩张。三是存款利率调降以及降准促进银行负债成本下降，带动社会综合融资成本稳中有降，激发出更多融资需求。 第四，M1增速大幅提高，“M2-M1”的剪刀差收窄。 狭义货币(M1)余额同比增长5.9%，上月是1.3%，同时，“M2-M1”的剪刀差由8.4%收窄至2.8%。资金活化速度的大幅提高反映出实体经济的活力提升。 广义货币(M2)余额同比增长8.7%，上月是9.7%。1月较强的信贷和广义财政资金落地对M2增速形成一定支撑，企业存款和财政存款分别新增了1.14万亿元和8604亿元。但由于去年同期消费、施工等场景受干扰，存款基数较高，翘尾因素达到了6.74%，以及春节居民取现、企业资金活化速度提高等因素的影响，M2的同比增速小幅下滑。 最后进行一个总结，1月社融增速与上月持平，超出市场的普遍预期，金融资源对实体经济支持力度较强。 拆分结构来看，虽然政府债融资小幅缺位，但信贷融资和表外票据融资均表现较好，对社融增量形成有效支撑。在央行要求“保持信贷合理增长、均衡投放”的背景下，依旧高增量的信贷反映出实体融资需求并不弱。此外，M1增速出现大幅提高，资金活化速度明显增强。 分部门来看，在节假日消费需求和地产宽松政策刺激下居民部门融资需求全线回暖；企业部门也维持着韧性，同时继续由短期融资向中长期融资切换，稳定、低价的中长期贷款将为重点领域企业提供更好的资金流支撑。 今年以来，政府债发行节奏偏慢，市场对经济和政策预期低迷，但今日所出的金融数据显示出财政货币配合效果还可以，实体部门融资需求和经济活化速度大幅改善。目前看2月政府债发行节奏已回升，叠加此前已落地的广义财政工具，后续基建和地产“三大工程”的提速有望进一步支撑经济修复。 请务必阅读末页的重要说明 7 [Table_PageHeader] 2024.02.09 研究团队首席分析师 [Table_TeamList] 宏观总量组 消费组 生物医药组 智能制造组 高新技术组 杨欣 0871-63577091 黄瑞云 010-66220148 代新宇 0871-63577083 王雪萌 0871-63577003 肖立戎 0871-63577083 新材料新能源 汽车 质控风控 合规 唐贵云 0871-63577091 唐贵云 0871-63577091 李雯婧 0871-63577003 周明 0871-63577083 公司声明： 本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师。 免责声明： 本报告仅供红塔证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的客户。 本报告的作者是基于独立、客观、公正和审慎的原则制作本研究报告。本报告的信息来源合法合规，本公司力求但不能担保其准确性或完整性，也不保证本报告所含信息保持在最新状态。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。投资者应当自行关注。 本公司已采取信息隔离墙措施控制存在利益冲突的业务部门之间的信息流动，以尽量防范可能存在的利益冲突。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或者争取提供承销保荐、财务顾问等投资银行服务或其他服务。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突，投资者不应将本报告视为作出投资决策的唯一参考因素 市场有风险，投资需谨慎。本报告中的观点、结论仅供投资者参考，不构成投资建议。本报告也没有考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需要，投资者应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。投资者不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。在决定投资前，如有需要，投资者应向专业人士咨询并谨慎决策。除法律法规规定必须承担的责任外，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担责任。 本报告版权仅为本