在市场整合中进行战略扩张

EquityResearch CompanyReport:Lee&ManChemical(00746HK) 中文版 GaryWong黄家玮 (852)25092616 公司报告：理文化工(00746HK)Chineseversiongary.wong@gtjas.com.hk7February2024 在市场整合中进行战略扩张 CompanyReport 我们维持4.30港元的目标价，并重申“买入”评级。我们维持2023-2025年每股盈利预测分别为0.581港元/1.136港元/1.489港元，分别对应(58.5%)/ 95.3%/31.1%的同比增速。我们将目标价维持在4.30港元，2023/2024/2025年市盈率分别为7.4倍/3.8倍/2.9倍。 理文化工（“公司”）是市场整合加速的受益者。自2024年开始，除聚四氟乙烯等部分高分子材料产品外，理文化工的其他主要产品价格均出现下跌，其 中烧碱、二氯甲烷和过氧化氢的年迄今累计跌幅分别为2.3%、7.6%和6.7%。虽然公司的短期利润可能会受到影响，但价格下跌将淘汰规模较小、重债的公司，加速市场整合。截至2023年上半年，公司的资产负债率非常低，仅为9.8%，并且在江苏和江西市场占据重要地位，我们预计随着实力较弱的企业退出市场，以及收购规模较小的企业，理文化工的市场份额将逐步扩大。 Rating:Buy Maintained 评级：买入(维持) 6-18mTP目标价:HK$4.30 Revisedfrom原目标价:HK$4.30 Shareprice股价：HK$2.800 Stockperformance 股价表现 积极拓展新材料业务。江西扩建项目2025年建成后，可年产1万吨六氟磷酸锂 （LiPF6）、2万吨聚偏二氟乙烯（PVDF）和5万吨配套氟化氢产品。此外，计 EquityResearchReport 划于2024年和2025年分两期建成的珠海年产3,000吨氟代碳酸乙烯酯（FEC）工厂将显著提高其在锂离子电池电解质添加剂生产能力。我们预计，这些产品全面投产后，按目前的市价计算，可为公司带来人民币33亿元的额外收入。 催化剂：1）市场整合加速可能会提高公司的市场份额；2）公司的新材料项目将于2024年及2025年投产。 10.0 0.0 (10.0) (20.0) (30.0) (40.0) (50.0) (60.0) (70.0) %of return 风险提示：1）由于产能大幅提升，未来几年可能会出现激烈的市场竞争；2） 电池技术的进步可能会对公司产品的需求产生深远影响。 Feb-23May-23Aug-23Nov-23Feb-24 HSIindexLee&ManChemical 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 化 工行 业 理 文化 工 ChemicalSector ChangeinSharePrice1M股价变动1个月 3M 3个月 1Y 1年 Abs.%(5.4) (10.8) (58.1) Rel.%toHSIndex(3.0)相对恒指变动% (0.6) (34.1) Avg.shareprice（HK$）2.8 2.9 4.0 绝对变动% 平均股价（港元） Source:Bloomberg,GuotaiJunanInternational. YearEnd年结 Turnover 收入 NetProfit 股东净利 EPS 每股净利 EPS 每股净利变动 PER 市盈率 BPS 每股净资产 PBR 市净率 DPS 每股股息 Yield 股息率 ROE 净资产收益率 12/31 (HK$m) (HK$m) (HK$) (△%) (x) (HK$) (x) (HK$) (%) (%) 2021A 5,186 1,288 1.561 156.3 1.8 6.757 0.4 0.580 20.7 25.7 2022A 5,867 1,157 1.402 (10.2) 2.0 6.828 0.4 0.550 19.6 20.6 2023F 4,427 480 0.581 (58.6) 4.8 6.859 0.4 0.170 6.1 8.5 2024F 5,167 937 1.136 95.5 2.5 7.825 0.4 0.300 10.7 15.5 2025F 6,215 1,229 1.489 31.1 1.9 9.014 0.3 0.400 14.3 17.7 Sharesinissue(m)总股数(m) 825.0 Majorshareholder大股东 Mr.LeeManYan65.0% Marketcap.(HK$m)市值(HK$m) 2,310.0 Freefloat(%)自由流通比率(%) 25.0 3monthaveragevol.3个月平均成交股数(‘000) 60.9 FY24Netgearing(%)FY24净负债/股东资金(%) 10.4 52Weekshigh/low(HK$)52周高/低(HK$) 6.900/2.670 FY24Est.NAV(HK$)FY24每股估值（港元） 10.9 中 外运 输 Lee&ManChemical(00746HK) Source:theCompany,GuotaiJunanInternational. SeethelastpagefordisclaimerPage1of3 财务报表及比率 损益表 7February2024 资产负债表 Yearend31Dec(HK$m)2021A2022A2023F2024F2025F TotalRevenue5,1865,8674,4275,1676,215 CostofSales(2,847)(3,743)(3,303)(3,409)(4,022) GrossProfit2,3392,1241,1241,7582,192 OtherIncome6667756770 OtherGainsandLosses(5)21(0)(0) SellingandDistributionExpenses(233)(254)(164)(196)(236) GeneralandAdministrativeExpenses(299)(277)(263)(267)(275) R&DExpenses(231)(204)(133)(155)(186) FinanceCostsExchangeGains/LossesShareofProfitsofJV/AssociatesProfitBeforeTaxIncomeTaxProfitAfterTax (48) 23 (1) 1,611 (323) 1,288 (39)(21)01,398(241)1,157 (40)2(3)600(120)480 (49)2(1)1,158(221)937 (53)3(1)1,513(284)1,229 PropertiesunderDevelopmentTrade,BillsandOtherReceivablesRestrictedCashCash&CashEquivalentsOtherCurrentAssetsTotalCurrentAssetsTotalAssets 3745290325292,1467,618 03380422391,7097,076 02550322391,2547,303 02980584391,6648,372 03580833392,1259,481 Lee&ManChemical理文化工(00746HK) Non-controllingInterestShareholders'Profit/LossBasicEPSDPS 01,2881.5610.580 01,1571.4020.550 04800.5810.170 09371.1360.300 01,2291.4890.400 Trade,BillsandOtherPayablesContractLiabilitiesBankBorrowingsOtherCurrentLiabilitiesTotalCurrentLiabilities 613121433172 1,339 493 66 523 52 1,134 435 58 395 32 919 449 60 461 48 1,017 529 71 554 59 1,213 OtherPayablesandAccruals 36 30 27 28 33 OperatingProfit1,6371,4576411,2061,565 Yearend31Dec(HK$m)2021A2022A2023F2024F2025F Property,PlantandEquipment5,0414,7485,4186,0796,732 InvestmentProperties0188188188188 Goodwill33333 Right-of-useandIntangibleAssets153134129124119 InterestsinJV/Associates132123122123125 OtherNon-currentAssets143173191191191 TotalNon-currentAssets5,4725,3686,0506,7077,357 Inventories762844637743894 PropertiesHeldforSale12765000 Yearend31Dec(HK$m)2021A2022A2023F2024F2025F ProfitBeforeTax1,6111,3986001,1581,513 DepreciationandAmortisation5777788795 ChangeinWorkingCapital(70)297315(86)(69) OtherOperatingActivities(119)(172)(72)(129)(196) CashfromOperatingActivities1,4801,6009221,0291,344 CapitalExpenditure(673)(611)(823)(823)(823) OtherInvestingActivities376121010 CashfromInvestingActivities(636)(605)(811)(813)(812) Issuance/(Repurchase)ofShares00000 Issuance/(Repayment)ofDebts(517)(260)28323014 Dividends(351)(578)(454)(140)(248) OtherFinancingActivities(52)(41)(40)(49)(53) CashfromFinancingActivities(920)(879)(211)41(286) CashatBegofYear387325422322584 NetChangesinCash(76)116(100)258245 Forex15(20)144 CashatEndofYear325422322584833 BankBorrowings600221632797717 现金流量表 OtherNon-currentLiabilities6858667583 TotalNon-currentLiabilities704310725899832 TotalLiabilities2,0431,4431,6441,9162,045 ShareCapital8383838383 Reserves5,4925,5515,5766,3737,354 TotalShareholders'Equity5,5755,6335,6596,4567,437 MinorityInterest00000 TotalEquity5,575