1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 数据强劲但有隐忧，预期降息前市场有调整 报告内容 美国大非农高于预期。美国1月季调后非农就业人口增加35.3万人，是从2023年1月以来最大增幅，高于预期的18万人，前值上修至33.3万人。去年11月新增就业人数亦从17.3万人上修至18.2万人。经过这些修正后，11月和12月新增就业人数合计较修正前增加12.6万人。失业率维持在3.7%，低于预期的3.8%。工资较一个月前加速，环比上升0.6%，增幅创2022年3月以来最高。然而， 经季调后的家庭调查就业人口从去年11月起按月下跌， 全职就业总数从11月的1.347亿人，下降至1月的1.331亿人；受经济原因而从事兼职的人口由11月的3,994万人，上升至1月4,422万人。反映劳动力市场的结构正从全职逐步转移至兼职。这与早前公布的JOLTS调查报告中，自愿离职人数下跌的趋势互相呼应，2023年12月美国自愿离职人数经季调后，环比下跌13.2万人至339.2万人、创2021年1月以来最低；自愿离职率持平于2.2%、为2020年9月以来最低水平。 采购经理指数向好。根据ISM数据显示，1月份制造业PMI为49.1，高于市场预期的47.2，前值亦上修至47.1。虽然已经连续第 15个月在荣枯线下，但显示了改善势头。非制造业PMI为53.4，高于市场预期的52.0，高于前值的50.5，继去年第四季度回软后，又再度增速，这显示美国的非制造业活动持续扩张。然而，企业雇佣分类指数均有所回软，制造业企业雇佣指数从2022年3月高位的56.3，逐步回落至2024年1月的47.1；非制造业企业雇佣指数从2021年11月高位的56.5，反复回落至2024年1月的50.5。反映企业的在招聘及人手扩张上的一直保持审慎态度，这与自去年开始，大型企业们发布的裁员计划之趋势一致。 市场降低预期降息节奏。虽然在数据结构上存在隐忧及风险，但美国整体经济数据依然表现强劲，强于预期的GDP、PMI数据反映出当前经济生产情况良好。加上周美联储议息会议后，主席鲍威尔向外暗示3月降息机会较小，令市场对美国降息预期变得更晚、更少。美国10年期公债收益率自议息后上涨近30个基点。对于3月降息的定价迅速消退，目前市场认为3月降息25个基点的可能性由1个月前的64%，减少至现时约17%。交易员预计美联储今年全年将降息约118个基点，或略低于五次每次降息25个基点的幅度，相较于1月中旬市场预期的六次降息，这已经减少了一半。 软着陆可能性提高。鲍威尔日前接受美国CBS新闻的《60分钟》专访，他提到美联储致力于将长期通胀率恢复至2%，但不会等到2%才降息。事实上，他们现在正在积极考虑未来降息。在12个月的观察维度上，通胀率虽未达到2，但已回落至2-3%之间，并持续下降，这给了他们一些安慰。预计今年前六个月通胀率将继续下降。去年前五个月物价增幅相当高，但那些读数将会跌出12个月的观察窗口，并被较低的读数所取代。另外，鲍威尔亦提到因疫情相关而对供需扭曲的影响正在缓解和逆转，并看到整体经济增长强劲、有健康的劳动力市场、历史性的低失业率，而且通胀率正在下降。这反映了未来软着陆的可能性提高。 短期波动性较大。综合美国近期数据，经济状态大数上维持强劲，所以利率政策的走向仍然是主要交易逻辑线。在美联储正式步入降息周期前，交易环境延续去年情况，整体大盘较为波动，强于预期的经济数据会促使股债调整，尤其是估值较高的科技巨头，我们仍然维持对第一季度市场进入调整期的判断。然而强劲经济数据中存在风险，包括在职者对就业市场的信心、企业在业绩压力下需降本增效、消费结构上倾向非耐用品的娱乐餐饮，加上商业地产对银行坏帐的压力逐步显现，迫使美联储降息的需要，力度可能需要高于12月点阵图的预期。投资者可考虑逐步关注标普500平均加权指数ETF如RSP US、及美国公债ETF如TLT US、SHY US等。 风险提示：失业率急速上升、消费情绪急速恶化、商业地产坏帐急速上升。 Tabl e_Title 2024年2月6日 美股宏观策略报告 Tabl e_BaseInfo 美股宏观策略 证券研究报告 关注股份 标普500平均加权指数ETF (RSP.US) 20年期以上美国公债ETF (TLT.US) 1-3年期美国公债ETF (SHY.US) 股价表现 标普500平均加权指数ETF % 一个月 三个月 六个月 相对收益 -4.5 -1.3 -7.1 绝对收益 0.7 11.5 3.5 数据来源：彭博、安信国际 黄焯伟 行业分析师 +852–2213-1402 stevewong@eif.com.hk 0.00.51.01.52.02.53.03.54.010011012013014015016017018023-0823-0923-1023-1123-1224-0124-02成交额(十亿美元)RSP US标指500相对走势成交额股价及標指相对走势 2 美股宏观策略 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：联邦基金目标利率于2024年底的终值估算 图2：标普500企业每股盈利预测之变动 资料来源：芝加哥商品交易所、安信国际整理 资料来源：Factset、安信国际整理 图3：美国ISM采购经理指数 图4：美国ISM采购经理指数-企业雇佣分类指数 资料来源：彭博、安信国际整理 资料来源：彭博、安信国际整理 图5：经季调后的家庭调查就业人口 图6：美国物价指数月环比变动情况 资料来源：美国劳工统计局、安信国际整理 资料来源：美国劳工统计局、安信国际整理 0510152025303540500-525（一次减息）475-500（两次减息）450-475（三次减息）425-450（四次减息）400-425（五次减息）375-400（六次减息）350-375（七次减息）325-350（八次减息）300-325（九次减息）截至1/22截至2/62024年12月联邦基金利率目标区间估算利率终值估算占比50.052.054.056.058.060.062.064.066.023Q323Q424Q124Q224Q324Q425Q1九月十一月十二月一月每股盈利标普500企业季度EPS预测变动40455055606570201820192020202120222023制造业采购经理指数非制造业采购经理指数ISM采购经理指数百分比253035404550556065201820192020202120222023制造业企业雇佣分类指数非制造业企业雇佣分类指数ISM采购经理指数百分比01,5003,0004,5006,0007,5009,00010,50012,000100,000105,000110,000115,000120,000125,000130,000135,000140,000201820192020202120222023全职就业总数（左）经济原因兼职总数（右）经季调后的就业人口千人千人(0.5)0.00.51.01.52.0202120222023核心消费者物价指数核心生產者物价指数物价指数月环比变动百分比高通胀月份逐步换走 3 美股宏观策略 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：40086 95517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下 (1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。 此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露  本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。  本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。  安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入 — 预期未来6个月的投资收益率为15%以上； 增持 — 预期未来6个月的投资收益率为5%至15%； 中性 — 预期未来6个月的投资收益率为 -5%至5%； 减持 — 预期未来6个月的投资收益率为 -5%至-15%； 卖出 — 预期未来6个月的投资收益率为 -15%以下。 安信国际证券(香港)有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-2213 1000 传真：+852-2213 1010