策略快评：私募基金试点新三板做市商有望年内推出

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■新三板新政可期，隋强讲话提振信心： 8月28日，在中国新三板发展战略高层论坛上，股转公司副总经理、新闻发言人隋强发表演讲；并提出当前新三板正处于“二次创业”的关键阶段，是从以往量的成长变为质的提升的阶段。关于下一步新三板可能推出的新政；隋强表示，第一，将继续研究分层差异化制度安排；第二，为有效促进交易达成，除了改革现行的交易方式之外，私募基金试点做市商的前期工作已经完成，将于年内推出。同时，隋强指出，投资者门槛问题可以探讨，但坚持机构市场不变。另外，QFII和RQFII参与政策或很快推出，公募基金入市还需考虑“如何落地”。 ■新三板做市数量将迎来极大扩容：根据Choice数据，当前国内共有做市商数量为86家；按照已挂牌公司数量8887家来计算，平均每家做市商实际及潜在需要服务的挂牌公司数量约为103家；按照做市企业1632家来计算，平均每家做市商实际服务的挂牌做市企业数量约为19家。同样的，根据Choice数据，当前有投资新三板挂牌企业的PE/VC机构共708家，是现有做市商数量的8倍；而假设以国内私募基金总量来看，更是远超万家。引入私募基金作为新三板做市商，新三板做市商数量将迎来量级上的扩容，做市商资源将得到极大补充。 ■合适流动性水平或是新三板年化换手率达到50%：港股市场与新三板市场至少来说，在投资主体上有一定的相似性；港股市场和新三板都是基于机构投资者为主体，投资风格都是偏向于价值型投资；因此，我们将新三板的流动性与港股进行对比。比较而言，新三板换手率较港股市场来看还有提高空间；以2016年为例，新三板创新层换手率达到了港股主板同期换手率的53.7%，亦达到了同期港股创业板换手率的38.2%。不排除以创新层为首的新三板换手率再增长一倍，新三板流动性困境将迎来极大改善；而从时间序列可以看到，比较2015年来看，新三板换手率较港股有明显靠拢。 ■“高层讲话”验证我们此前关于新三板无需过度悲观的判断：2016年7月以来，我们连续发布了《寻找新三板估值底》系列一、二、三、四。从产业资本角度、PV/VC角度、时间空间角度等方面对于新三板的底部给出了预测，我们倾向于认为当前新三板可能已经处于底部区域，虽然由于产业减持、公募专户产品即将集中到期等因素，可能新三板见底尚需时间，但可能亦无需悲观。而本次高层讲话从政策层面释放有利信号，预计更为支持验证了我们此前关于新三板无需过度悲观的判断。 ■风险提示：政策推进不达预期风险、系统性风险等 Tabl e_Title 2016年08月30日 策略快评：私募基金试点新三板做市商有望年内推出 Tabl e_Bas eI nfo 投资策略事件点评 证券研究报告 诸海滨 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020005 zhuhb@essence.com.cn 021-35082062 李蕙 分析师 SAC执业证书编号：S1450514060002 lihui@essence.com.cn 0755-82558362 相关报告 从空间及时间角度来看新三板底在何方？-寻找新三板估值底系列之四 2016-08-26 新三板迎来限售股解禁潮 市场呼吁大宗交易尽早出台 2016-08-26 新三板日报(新三板做市商制度改革料提速 合理定价成难点) 2016-08-25 新三板专题：创意产业专题报告 2016-08-25 新三板日报(新三板首例金融债问世 金租公司融资渠道逐步放宽) 2016-08-25 2 投资策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 私募基金试点做市商有望缓解当前流动性困境 ....................................................................... 3 2. 新三板相比较港股市场来看换手率并不极低 .......................................................................... 3 图表目录 图1：现有做市商数量与投资新三板PE/VC机构数量对比 ........................................................ 3 图2：主要市场换手率对比（新三板Vs. 沪深交易所） ............................................................. 4 图3：主要市场换手率对比（新三板Vs.港股） .......................................................................... 4 3 投资策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 私募基金试点做市商有望缓解当前流动性困境 据媒体报道，8月28日,全国股转系统副总经理、新闻发言人隋强在中国新三板发展战略高层论坛上表示，私募基金试点做市商的前期工作已经完成，将于年内推出。当前国内共有做市商86家，我们倾向于认为私募基金加入做市商体系，将丰富做市商数量、构建更为多样化的做市商结构，可能来说，有助于缓解当前流动性困境。 根据Choice数据，当前国内共有做市商数量为86家；按照已挂牌公司数量8887家来计算，平均每家做市商实际及潜在需要服务的挂牌公司数量约为103家；按照挂牌做市企业1632家来计算，平均每家做市商实际服务的挂牌做市企业数量约为19家。 同样的，根据Choice数据，当前有投资新三板挂牌企业的PE/VC机构共708家，是现有做市商数量的8倍；而假设以国内私募基金总量来看，更是远超万家。可能来说，引入私募基金作为新三板做市商，新三板做市商数量将迎来量级上的扩容，做市商资源将得到极大补充。 图1：现有做市商数量与投资新三板PE/VC机构数量对比 资料来源：Choice，安信证券研究中心 2. 新三板相比较港股市场来看换手率并不极低 隋强在本次中国新三板发展战略高层论坛中的讲话提到，“社会各界在谈论新三板流动性时，往往存在简单对标沪深交易所市场的“路径依赖”，对于新三板这一全新市场来说，其流动性水平应该保持在何种程度、投资机构人参与这个市场的目的是什么，都需要从传统思维中“跳出来”去认真思考。” 我们选取了2015年和2016年至今各板块区间平均换手率进行对比，可能来说，比较A股沪深交易所包括上证A股、中小板、创业板的换手率，即便以新三板换手率最高的板块创新层来看，以2016年数据为例，新三板创新层其换手率仅达到同期上证A股、中小板、创业板的4.7%、3.3%和2.6%；流动性不可同日而语。但正如隋强在发言中所述，我们需要正视新三板和沪深交易所在投资主体、发展阶段、投资标的等之间的巨大差异，可能不能简单用沪深交易所的流动性去对比。 基于此，我们观察到，港股市场与新三板市场至少来说，在投资主体上有一定的相似性；港股市场和新三板都是基于机构投资者为主体，投资风格都是偏向于价值型投资；因此，我们将新三板的流动性与港股主板和港股创业板流动性进行对比。可能来说，比较而言，新三板换手率较港股市场来看并不是极低的；以2016年为例，新三板创新层换手率达到了港股主板同期换手率的53.7%，亦达到了同期港股创业板换手率的38.2%。不排除以创新层为首的86 708 0100200300400500600700800现有做市商数量 参与新三板投资的PE/VC数量 机构数量 4 投资策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 新三板换手率再增长一倍，新三板流动性困境将迎来极大改善；而从时间序列可以看到，比较2015年来看，新三板换手率较港股有明显靠拢。 图2：主要市场换手率对比（新三板Vs. 沪深交易所） 资料来源：Choice，Wind，安信证券研究中心 图3：主要市场换手率对比（新三板Vs.港股） 资料来源：Choice，Wind，安信证券研究中心 02004006008001000120014002016年至今区间换手率 2015年换手率 做市转让 协议转让 创新层 上证A股 中小板 创业板 港股主板 港股创业板 0204060801001201402016年至今区间换手率 2015年换手率 做市转让 协议转让 创新层 港股主板 港股创业板 5 投资策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Aut horSt at ement  分析师声明 诸海滨、李蕙声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。  本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。  免责声明 本报告仅供安信证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“安信证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 安信证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 6 投资策略事件点评 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Tabl e_Addr ess 安信证券研究中心 深圳市 地址： 深圳市福田区深南大道2008号中国凤凰大厦1栋7层 邮编： 518026 上海市 地址： 上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层 邮编： 200080 北京市 地址： 北京市西城区阜成门北大