透视23Q4债基持有结构：重仓券如何映射资产荒？

2024年02月04日重仓券如何映射资产荒？——透视23Q4债基持有结构 概 览增量资金：债基募集发力，纯债型表现领跑市场 尹睿哲分析师SAC执业证书编号：S1450523120003 四 季度债基新发数量及募集规模双双攀升，一改前三季度偏弱走势。四季度新发行债券型基金118只，募集规模为2569亿元，显著高于股票型（314亿元）及混合型基金（113亿元）。申购力度同样不弱，四季度末存量债基份额增至8.36万亿份 。四季度存量债基份额延续增长趋势，较三季度增加近5000亿份。其中，中长期纯债型基金依旧是贡献的主力。债基新发改善和申购增加的背后，业绩表现亮眼是 重 要原因之一。普通股票型基金以及偏股混合型基金指数环比跌幅虽然有所收窄，但整体收益仍处于负区间；而债券型基金指数环比涨幅增加至0.53%，尤其是长期纯债型基金及短期纯债型基金指数领跑市场。 李豫泽分析师SAC执业证书编号：S1450523120004 基 金重仓券看偏好：小众品种挖掘收益 基金集中增持利率债，对信用债重仓规模保持稳定。从品种间的变化来看，基金对城投债重仓规模保持稳定，在化债行情的推动下，这一品种的稀缺属性加强，但收益下的太快，再增配的性价比偏弱，持券不动是较优选择，但区域间的转换值得关注。其次，基金对产业债重仓规模边际减少，这与产业债供给减少有一定关系。持仓增量最大的是二永债，但也仅有45亿元左右。 1）城投债：短债下沉极致演绎。相较于三季度，基金对城投债持仓力度增加的区域主要分为两类，一是天津、广西、吉林、云南等特殊再融资债发行规模较大的省份，二是福建、四川、江西资质较优的地级市平台。相反的是，基金减持规模最多的城投债集中在山东省，或是因为其配置点位已处于较高水平。低等级城投短债成为基金配置的主要策略之一，隐含评级AA及以下城投债的持仓占比攀升至52%，同时对1年内品种的持仓占比升高至42%，创近三年以来的新高。除了下沉策略之外，城投债拉久期集中在浙江区域，持仓久期维持在2年左右。 2）产业债：公用事业债持仓规模大幅下滑，1-2年品种受追捧。基金对各行业产业债持仓大多减少，存量规模最高的公用事业债最为突出。这其中，一是有债券到期的影响，二是产业债供给稀缺的情况下，这类资产可配置的空间也较为有限。1-2年成为产业债持仓占比最大的品种，提升至近1/3的位置，1年内短债占比延续回落，重点行业久期边际缩短。 3）二永债：向久期要收益。二永债持仓占信用债比重在1/3附近浮动，中小行二永债热度不低。中小行二永债持仓规模占二永债总体比重虽有下滑，但仍保持在15%以上。其中，上海银行、江苏银行、宁波银行、广州农商银行、杭州银行、徽商银行二永债持仓规模均在20亿元以上。期限上来看，2-3年二级资本债、1-2年银行永续债配置力度加大。从绝对规模上来看，基金对二级资本债的持仓力度均大于同期限永续债，原因在于永续债有一定的权益属性，会影响保险等机构的配置偏好；另外，永续债相较于二级资本债的品种溢价压缩至低位，吸引力降低。 4）保险债：持有至到期的优选，重仓规模过百亿。2022年之前，基金对保险债的持仓规模常年在50亿以下。但在结构性资产荒的背景下，既有收益又具备一定安全性的保险债开始逐渐受到关注，2023年三季度基金对保险债的重仓规模突破百亿，四季度的配置规模又进一步上升。此外，基金重点配置中国人寿和平安寿险两家主体，其持仓规模合计占比高达71%。 风 险提示：数据统计遗漏，风险事件超预期，监管趋严超预期。 内容目录 1.概览增量资金：债基募集发力，纯债型表现领跑市场.............................32、基金重仓券看偏好：小众品种挖掘收益.........................................4 图表目录 图1.四季度债基发行改善......................................................3图2.债基募集规模明显高于股票及混合型基金....................................3图3.债基存量份额增加至8.36万亿份...........................................3图4.债基指数显著跑赢股基....................................................4图5.四季度基金增配重心在利率债，信用债重仓规模维持在8200亿元附近...........4图6.基金对信用债各品种持仓变动不大..........................................5图7.商业银行债持仓占比近2/3.................................................5图8. 2023Q4基金重仓各省份城投债规模（亿元）..................................6图9.基金对隐含评级AA及以下城投债持仓占比提升...............................6图10. 1年内短债持仓占比创2020年以来新高.....................................7图11.浙江城投债持仓久期维持在2年左右.......................................7图12.基金重仓各行业产业债规模（亿元）.......................................8图13. 1-2年产业债持仓占比持续提升............................................8图14.基金重仓各行业产业债加权平均久期（以持仓市值为权重，年）...............9图15.中小行二永债持仓占比仍在15%以上........................................9图16.基金集中增持2年内二级资本债与银行永续债..............................10图17.从绝对规模上来看，基金仍更偏好二级资本债..............................10图18.自2023年起，基金重仓保险债规模持续攀升...............................11图19.中国人寿、平安寿险是基金重仓规模最大的主体............................11 1.概览增量资金：债基募集发力，纯债型表现领跑市场 四季度债基新发数量及募集规模双双攀升，一改前三季度偏弱走势。四季度新发行债券型基金118只，募集规模为2569亿元，显著高于股票型（314亿元）及混合型基金（113亿元）。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 资料来源：Wind，国投证券研究中心 申购力度同样不弱，四季度末存量债基份额增至8.36万亿份。四季度存量债基份额延续增长趋势，较三季度增加近5000亿份。其中，中长期纯债型基金依旧是贡献的主力。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 债基新发改善和申购增加的背后，业绩表现亮眼是重要原因之一。普通股票型基金以及偏股混合型基金指数环比跌幅虽然有所收窄，但整体收益仍处于负区间；而债券型基金指数环比涨幅增加至0.53%，尤其是长期纯债型基金及短期纯债型基金指数领跑市场。 2、基金重仓券看偏好：小众品种挖掘收益 基金集中增持利率债，对信用债重仓规模保持稳定。相较于2023年三季度，四季度基金偏好增持利率债，对应的持仓市值攀升至2.8万亿元，环比增幅为6.7%。而对于信用债，基金则保持偏谨慎的态度，对信用债重仓规模边际减少至8152亿元。 分券种来看，基金对城投债重仓规模保持稳定，在化债行情的推动下，这一品种的稀缺属性加强，但收益下的太快，再增配的性价比偏弱，持券不动是较优选择，但区域间的转换值得关注。其次，基金对产业债重仓规模边际减少，这与产业债供给减少有一定关系。持仓增量最大的是二永债，但也仅有45亿元左右。从信用债品种间的持仓分布来看，商业银行债仍然占据绝对比重，二永债与一般商金债合计持仓规模占信用债持仓总规模的2/3。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 资料来源：Wind，国投证券研究中心 1）城投债：短债下沉极致演绎 城投债在哪博收益？相较于三季度，基金对城投债持仓力度增加的区域主要分为两类，一是天津、广西、吉林、云南等特殊再融资债发行规模较大的省份，二是福建、四川、江西资质较优的地级市平台。相反的是，基金减持规模最多的城投债集中在山东省，或是因为其配置点位已处于较高水平，2023年四季度基金重仓山东城投债规模较2022年同期增加近35亿。 低等级城投短债成为基金配置的主要策略之一。基金对隐含评级AA及以下城投债的持仓占比攀升至52%，同时对1年内品种的持仓占比升高至42%，创近三年以来的新高。之所以集中力量配置重点省份1年内短债，一定程度上是规避2025年之后偿债的争议。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 资料来源：Wind，国投证券研究中心 除了下沉策略之外，城投债拉久期集中在浙江区域。浙江城投债持仓久期维持在2年左右，辽宁、广西、天津、甘肃等弱资质区域久期则控制在1年之内。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 2）产业债：公用事业债持仓规模大幅下滑，1-2年品种受追捧 基金对各行业产业债持仓大多减少，存量规模最高的公用事业债最为突出。公用事业和综合是基金重仓产业债规模最大的两个行业，合计约500亿元。但相较于三季度而言，四季度基金对产业债大多数行业出现程度不一的持仓下滑，尤其是公用事业债环比减少52亿元。这其中，一是有债券到期的影响，二是产业债供给稀缺的情况下，这类资产可配置的空间也较为有限。 1-2年成为产业债持仓占比最大的品种，重点行业久期边际缩短。四季度1-2年产业债持仓占比持续提升至近1/3的位置，1年内短债占比延续回落。从行业持仓久期来看，重点行业加权平均持仓久期均呈现边际缩短，基本控制在1年至1.5年。综合来看，交通运输债久期最长，基本稳定在1.8年附近。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 3）二永债：向久期要收益 二永债持仓占信用债比重在1/3附近浮动，中小行二永债热度不低。四季度基金持有二永债规模占信用债比重较上季度基本保持稳定，中小行二永债占二永债总体比重虽有下滑，但仍保持在15%以上。其中，上海银行、江苏银行、宁波银行、广州农商银行、杭州银行、徽商银行二永债持仓规模均在20亿元以上。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 期限上来看，2-3年二级资本债、1-2年银行永续债配置力度加大。从二级资本债期限分布上来看，1年内、1-2年品种占比变动不大，值得注意的是，2-3年中长债占比从三季度的15%提升至四季度的25%；同样，1-2年银行永续债的集中度也有攀升。从绝对规模上来看，基金对二级资本债的持仓力度均大于同期限永续债；另外，永续债相较于二级资本债的品种溢价压缩至低位，吸引力降低。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 4）保险债：持有至到期的优选，重仓规模过百亿 作为金融债中的小众品种（存量基本在3000亿元左右），2022年之前基金对保险债的持仓规模常年在50亿以下。但在结构性资产荒的背景下，既有收益又具备一定安全性的保险债开始逐渐受到关注，2023年三季度基金对保险债的重仓规模突破百亿，四季度的配置规模进一步上升。此外，基金重点配置中国人寿和平安寿险两家主体，其持仓规模合计占比高达71%，分别为57亿元、41亿元。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 资料来源：Wind，国投证券研究中心 总体上，债基募集改善，申购力度同样不低，四季度存量债基份额延续增长趋势，业绩表现亮眼是重要推动力。在持仓行为方面，基金偏好增持利率债，对信用债的持仓规模较为稳定，但品种之间出现微妙转换。第一，城投短债下沉行情极