经营逐季改善，结构优化可期

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 金种子酒(600199) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 马铮 食品饮料首席分析师 执业编号：S1500520110001 邮 箱：mazheng@cindasc.com 满静雅 食品饮料分析师 执业编号：S1500523080004 邮 箱：manjingya@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 经营性现金流转正，市场投入加大 二季度扭亏为盈，改革成果逐步落地 华润行稳致远，金种子未来可期 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 经营逐季改善，结构优化可期 [Table_ReportDate] 2024年2月1日 [Table_Summary] 事件：公司发布2023年业绩预告,预计 2023 年归母公司净利润为-0.12 亿元到-0.22 亿元(22年为-1.87 亿元)，归母扣非净利润为-0.48亿元到-0.58 亿元（22年为-2.06 亿元)。 点评： ➢ 公司盈利能力逐季提升。1) 23Q3 营收 3.05 亿(+43%)，归母净利润0.03 亿(去年同期-0.81 亿)。2) 23Q3 经营性净现金流 1.28 亿元 (+186%) 实现转正。3) 23Q1-Q3 归母净利润分别为-0.41/0.03/0.03 亿元，预计Q4 归母净利润为 0.13到0.23 亿元。 ➢ 百元以下老品仍具较强竞争力，产品结构有望进一步优化。1) 前三季度白酒营收 6.97亿元 (+53%)，其中中高档 (包含中端、高端) 1.77 亿(-36%)占比 25%，我们认为馥合香系列新品上市，产品培育仍需时间，预期 2024 年产品结构进一步优化。2)前三季度百元以下白酒营收 5.21亿 (+193%)，占比 75%。我们认为，金种子酒百元以下老品 (如柔和、祥和等) 依然具备较强市场竞争力和认可度，在华润组织管理改革下焕发生机。新品头号种子定位高线光瓶酒，仍处于市场培育期，随着“啤白融合”的逐步落地以及终端资源导入，动销有望提升。 ➢ 原董事长贾光明返聘任集团总经理，预期市场份额有望逐步提升。1)据名酒观察报道，2023 年 12 月金种子集团聘任贾光明担任公司总经理。贾光明自 2019 年起担任金种子集团董事长，期间推出馥合香、醉三秋系列产品，加快开启金种子高端化之路。我们认为此次返聘有助于金种子酒省内资源拓展。2) 公司 2023年12月12日公告，指出变更经营范围，增加“餐饮服务”，我们认为或因开设白酒体验馆等业务。3)2023 年公司通过组织重塑、品牌重塑等管理变革，在收入增长、成本管控等方面明显改善，我们预期 24 年市场份额有望逐步提升。 ➢ 盈 利预测与 投资评级:我们维持预测 23-25 年 EPS 分别为-0.02/0.49/0.80元。维持“买入”评级。 ➢ 风险因素： 新品推进不及预期、公司近三年可能均亏损 [Table_Profit] 重要财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万元) 1,211 1,186 1,503 2,276 3,497 增长率YoY % 16.7% -2.1% 26.7% 51.4% 53.7% 归属母公司净利润(百万元) -166 -187 -12 322 529 增长率YoY% -339.8% -12.4% 93.6% 2798.6% 64.2% 毛利率% 28.8% 26.4% 27.5% 46.7% 51.2% 净资产收益率ROE% -6.1% -7.4% -0.5% 11.5% 16.4% EPS(摊薄)(元) -0.25 -0.28 -0.02 0.49 0.80 市盈率P/E(倍) — — -729 29.75 18.12 市净率P/B(倍) 4.07 6.91 3.78 3.44 2.98 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为2024年 1月31日收盘价 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2,617 2,114 2,083 2,442 3,194 营业总收入 1,211 1,186 1,503 2,276 3,497 货币资金 888 511 507 545 521 营业成本 862 872 1,090 1,213 1,705 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 137 126 158 239 367 应收账款 143 80 115 156 220 销售费用 273 244 240 364 636 预付账款 26 33 35 41 58 管理费用 114 118 60 91 122 存货 1,342 1,329 1,269 1,525 2,167 研发费用 30 25 15 34 38 其他 219 161 157 176 228 财务费用 -23 -15 -20 -20 -21 非流动资产 1,248 1,281 1,495 1,479 1,486 减值损失 -7 -6 0 0 0 长期股权投资 4 5 5 5 5 投资净收益 10 2 3 5 7 固定资产（合计） 640 641 834 808 783 其他 12 16 23 34 52 无形资产 262 252 246 243 240 营业利润 -168 -172 -15 394 707 其他 342 383 410 424 458 营业外收支 4 6 0 0 0 资产总计 3,866 3,395 3,578 3,922 4,680 利润总额 -163 -166 -15 394 707 流动负债 952 673 869 955 1,281 所得税 2 20 -3 71 177 短期借款 0 29 0 0 0 净利润 -165 -186 -12 323 531 应付票据 141 0 74 74 91 少数股东损益 1 1 0 1 2 应付账款 511 330 403 432 561 归属母公司净利润 -166 -187 -12 322 529 其他 299 314 392 449 630 EBITDA -152 -137 50 442 755 非流动负债 170 166 166 166 166 EPS (元) -0.25 -0.28 -0.02 0.49 0.80 长期借款 0 0 0 0 0 其他 170 166 166 166 166 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,122 840 1,035 1,121 1,448 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 9 10 10 11 12 经营活动现金流 -456 -462 321 152 144 归属母公司股东权益 2,735 2,545 2,533 2,789 3,220 净利润 -165 -186 -12 323 531 负债和股东权益 3,866 3,395 3,578 3,922 4,680 折旧摊销 49 52 85 70 69 财务费用 -23 -15 0 0 0 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 -10 -2 -3 -5 -7 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营运资金变动 -318 -314 252 -236 -449 营业总收入 1,211 1,186 1,503 2,276 3,497 其它 12 4 0 0 0 同比（%） 16.7% -2.1% 26.7% 51.4% 53.7% 投资活动现金流 330 52 -296 -49 -69 归属母公司净利润 -166 -187 -12 322 529 资本支出 -63 -68 -302 -57 -79 同比（%） -339.8% -12.4% 93.6% 2798.6% 64.2% 长期投资 361 102 5 5 5 毛利率（%） 28.8% 26.4% 27.5% 46.7% 51.2% 其他 33 19 1 3 5 ROE% -6.1% -7.4% -0.5% 11.5% 16.4% 筹资活动现金流 -25 72 -29 -66 -99 EPS (摊薄)(元) -0.25 -0.28 -0.02 0.49 0.80 吸收投资 0 0 0 0 0 P/E — — — 29.75 18.12 借款 0 29 -29 0 0 P/B 4.07 6.91 3.78 3.44 2.98 支付利息或股息 0 0 0 -66 -99 EV/EBITDA -67.18 -124.66 180.52 20.43 11.98 现金流净增加额 -151 -338 -3 37 -23 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Introduction] 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队，团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主。 张伟敬，武汉理工大学毕业，法学、经济学双学位，金融行业工作两年，随后进入白酒行业十三年，先后在泸州老窖、杜康、舍得酒业从事一线销售工作，在高端酒、次高端、中低端价位均有实际操盘经验，产业思维强，酒圈资源丰富，对白酒行业趋势有独到理解，尤其擅长分析次高端酒企竞争格局。 唐有力，华中科技大学工学学士，15年的快消品行业经验，10年一线白酒销售经验，对高端白酒有自己的独到见解。擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略。 娄青丰，金融硕士，毕业于中央财经大学，覆盖速冻食品（深度研究 安井食品、千味央厨、立高食品），和调味品（深度研究 安琪酵母、天味食品，熟悉 海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、颐海国际、宝立食品、日辰股份）。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营。覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛乳业、妙可蓝多、天润乳业）和食品添加剂（深度研究百龙创园、嘉必优）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院。覆盖休闲食品和连锁业态（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、洽洽食品、盐津铺子、