某买方研究员分享研究心得

分享要点 1.解析汽车整车投资逻辑 •投资逻辑：股市交易关注两个主要方面，资金面和基本面。资金面因素如货币流动性和市场参与者偏好可能对A股市场影响巨大，但基本面更为重要。•新能源车投资：产业起飞由欧洲碳排放政策刺激，资金随政策和市场认知增加而流入。新能源车的增长被视为有确定性，但后续退补贴和市场增长可持续性存在疑问。 • DCF模型与估值：流动性宽松环境下，成长型企业尤其是新能源车领域的公司估值提升。当利率降低时，用DCF模型计算得出的股价会上升，但这依赖于市场对增长的信心。 2.毛利与模式判析 •新能源汽车行业面临的挑战：与智能手机业务不同，新能源汽车的毛利率可能不会像智能手机那样高。车辆的耐用消费属性和更新换代周期（8~10年），限制了其收入空间。 •新能源汽车的商业模式转变：成功的商业模式可能更多地依赖于软件和后续服务的获利，如特斯拉的OTA升级，而不仅是硬件销售。 •新能源汽车投资选择：在当前不确定的市场竞争格局下，选择如宁德时代这样的电池供应商，他们拥有确定的增长性和较为明确的竞争地位。 3.电池成本与国际竞争分析 • 2018-2019年，电池公司面临国际竞争，成本问题成为核心矛盾。瑞银报告拆解多家电池公司成本，表明某公司成本高于竞争对手，引发质疑。 •研究应深入确认成本问题，如拆解报告准确性和供应链验证，排除财务造假可能。 •技术分析揭示，宁德使用多电解液非因技术落后，而是为平衡电池性能，外资研究存在误解。 4.深揭宁德时代成本与财务策略 •电池性能提升策略：通过减少压实密度、提高间隙率，以及优化电解液配方，实现了电池循环寿命和高倍率下充放电性能的提升。 •成本控制优势：宁德时代在电池价格竞争中占优势，拥有较低的采购成本和先进的财务管理策略，如激进的折旧政策确保健康的现金流，使公司能应对快速技术演变。 •供应链管理：宁德时代对上游供应商有严苛的要求，通过设立体外公司隐藏了对上游占款强的能力，展示了公司在供应链管理上的实力。 5.汽车整车投资的金融视角 •金融研究与传统理工科研究的区别：金融研究深度要求不如产业研究深，更实用导向，对金融从业人员而言，研究公司更快速、容易上手。 •二级市场实践与人生观念：该领域研究与生活经验紧密相关，提倡长期主义，并能够影响个人职业选择和生活方式。长期主义对个人职业发展和生活态度的影响极大。 •就业选择与行业洞察：在A股，买方公募和私募没有实质差别，但大公募能提供更多资源和成长路径。实习与专业背景并非求职时主要考量，对于二级市场兴趣和快速学习能力更为看重。 6.景气与技术路径 •华为虽然在技术上推出了鸿蒙系统并展示出无漏洞的技术优势，但它未必能在汽车行业拿下多少主机厂。 •投资分析中，应注重基础的景气度研究，而对技术路径的研究应适度，因为它要求非常全面的思考，性价比可能不高。 7.探讨A股估值框架转变 •投资定价框架：投资分析从PE、PEG过渡到DCF，虽然DCF不是机构必用，但作为一个先进的框架值得了解和灵活应用。 •制造业竞争优势：中国制造业的竞争优势主要来自成本。成本优势通常仅护城河之一，可深挖如何获得及其对公司经营的影响。 •技术创新与成本优势：例举卓胜微技术创新带来成本优势，以及宁德时代通过规模效应和供应链整合获得成本优势，强调技术创新在成本优势中的重要性。 8.二级市场实习生心得分享 •分析师工作态度和劳动强度差异性大，部分人选择每天工作至深夜，而部分人遵循正常下班时间；工作内容和压力程度取决于个人的工作态度和目标。 •实习生在初期可能从事基础性工作，但长期实习有助于深入行业，积累经验，对于未来职业发展有明显帮助。 •买方实习更侧重于投资思维和决策框架的培养，而卖方可能更注重基础技能训练；对于未来的投资行业职业发展，实习经验不局限于买方，无须过于纠结于实习的类型。 Q&A Q：金融行业在研究深度上和产业研究相比，有什么不同？理工科背景的学生转型金融研究方面，有哪些优势或者适应情况？ A：金融行业的研究深度要求没有产业研究那么深，它更注重实用导向。相比之下，研究一家公司会显得比理工科研究简单、快速且容易上手。理工科背景的学生原本习惯了强化和反复使用基础知识，虽然在一级金融研究中全方位的能力更为重要，但转型到二级研究可以运用这种坚持和深度的品质，尤其在坚持不懈的精神和长期主义上会有所帮助。 Q：实习经历在求职大公募时，对应聘者的背景要求有哪些特别之处？ A：实际上，大公募在选择实习生时并不特别在意实习经验，他们可能更加看重应聘者是否对二级市场有兴趣以及是否具有快速实现的能力。招募时甚至会聘请没有实习经验的理工科博士生。与其他投行或一级市场相比，大公募在筛选实习生方面的重视程度相对较低。 Q：关于买方和卖方研究的选择，以及对未来职业生涯的看法？ A：是否去买方研究或是选择其他职业路径并没有绝对的好坏之分，关键在于找到适合自己的方向。A股的买方岗位主要包括公募基金和私募基金，其中公募由于季度排名考核，可能更为销售导向。而私募中可能会更倾向于价值投资体系。相较之下，大公募作为一个平台能够接触到较多资源，如卖方研究和专家意见，从而提供一个良好的个人成长环境。长期而言，在A股买方工作会积累丰富的专业资源，对研究成长极为有益；同时，理工科的混合背景在某些方面并非必要，招聘时公募更注重你对二级市场的兴趣和快速学习的能力。 Q：在进行科技行业投资时，是否需要判断技术路径？华为的鸿蒙作为汽车操作系统有何优势和挑战？ A：进行景气度投资时无需判断技术路径。以华为鸿蒙系统构建汽车操作系统为例，其采用微内核架构，这意味着它在理论上不存在单点故障这类的问题，它结合了安卓的优点，有国产替代逻辑。尽管看起来鸿蒙技术上无懈可击，但在实际运用时，会遇到许多复杂问题，如主机厂是否愿意全面采纳华为的解决方案并放弃自主控制权。实践中，技术路径并不总是直接决定竞争格局的演化。例子是太阳计算机和IBM等强大公司，并非因技术不佳，而是其他原因败给微软。在研究时考虑技术和生态因素是有价值的，但也非常复杂且性价比不一定高，建议先集中于基础的景气度部分，再考虑判断未来的技术路径。 Q：在现代A股定价环境中，您如何看待PE、PEG以及DCF定价模型的应用？ A：传统的PE（市盈率）模型已经不够捕捉A股的定价特征。近年来，PEG（市盈增长比率）这种计算方式受到关注，因为它将增长速度考虑在内：如果公司预期未来三年的利润增速为30%，而市盈率也是30倍，那么得到的PEG为1，可能被认为是成长行业中的低估值。PEG大于1可能被视为合理。此外，DCF（折现现金流）也被提及，虽然在实务上外资买方机构可能并不完全按照DCF模型作投资决策，但理解更先进的定价框架对投资者是有价值的。总的来说，不必拘泥于单一模型，应根据市场定价方式和投资目标灵活选用适合的定价框架。 Q：在研究制造业公司时，应该关注哪些方面？技术创新和成本管理在内的护城河有哪些？ A：制造业公司主要以B2B为主，竞争优势常来源于成本优势。分析成本优势时，应该区分重资产和轻资产公司。重资产公司，如工厂等，资本开支和折旧较重，而轻资产公司可能会有更精细的管理能力。例如，卓胜微通过技术创新获得了在射频半导体领域较低的成本，而宁德时代则通过技术创新和规模效应实现了成本优势。 技术创新带来的成本优势是一个值得关注的点。 Q：汽车整车企业的市场格局为何如此分散？ A：传统品牌很难打造，但一旦建立起来后则不易消失，品牌占据用户心智后具有持久性。然而在现代信息爆炸的时代，汽车制造商的销售范围非常广，没有足够的时间去在某一区域慢慢建立品牌。现代汽车企业面临的挑战是信息化和全球化，不再像过去那样有足够的时间在本地区逐步累积品牌影响力。 Q：对于理工科背景的研究人员转型金融行业有何建议？ A：理工科背景的学者具备了必要的学习能力和分析问题的能力，这对于金融研究亦是适用的。思维的转变可能并不如想象中复杂，而是要持续学习和实践，包括理解财务知识和培养金融洞察力。一些基本的工作技能和人际交往能力也同样重要。 Q：如何判断制造业的工艺技术壁垒？ A：判断制造业中的技术壁垒往往需要具体案例分析。可以从市场竞争格局判断，如果一个行业的企业数量较少，说明技术壁垒相对较高，竞争相对较小。进一步的方法是，从技术原理出发，向专家咨询或研究以判断壁垒的高低。这不是一个单一的方法论问题，而是需要具体分析每个独特情况的细节。 Q：在二级买方工作中对个人能力的要求是怎样的？是否需要长时间工作？买方的投资思维及实习对个人的影响是什么？ A：在二级买方工作中，个人需要具备高度的自我驱动能力。如果愿意，可以选择工作到很晚，但也可以选择按时下班。整体来讲，工作的强度很大程度上取决于个人的选择。如果想追求工作与生活的平衡，可以有针对性地选择那些短平快、见效快的研究方向。而买方实习的价值主要是让你接触到买方的投资思维和投资框架，了解做研究时应该关心哪些问题。买方实习与卖方实习相比，并没有明显的优势，更多取决于能否利用好平台以及领导的指导。 Q：二级买方实习的规划应该怎样进行？应该专注于一个行业还是尝试多个行业？ A：对于二级买方的实习规划，建议实习生深耕一个行业，并且尽量做长期的实习。因为实习初期往往是做一些较为杂乱的工作，时间稍长些，可以有更充分的时间去沉淀和打磨自己的研究报告。如果可以在长期实习中产出深度报告，则更有利于个人的成长和对行业的深入理解。 Q：在和专家交流时，最关键的交流点是什么？买方和卖方实习的差异有哪些？ A：和专家交流时，关键点取决于你希望解决的问题。如果目标是验证业绩，那么重点应放在勾兑实际业绩上。而如果想要深入了解产业，那么可以适度灵活提问，不必太过限定。至于买方和卖方实习的差异，我认为卖方实习可能会更为辛苦，但可以获得更多基本功的锻炼。买方可能提供专家通话机会，更易接触到市场前沿的认知，但其他方面的差异并不明显，更多还是看个人情况。 Q：如果之前没有做过买方实习，该如何选择自己的职业路径？ A：如果在学习或社团活动中已有深入研究或优秀的媒体报告，可以尝试投递买方实习。若没有这样的经历，可以先从卖方实习做起，无需过分纠结是否必须从买方开始。 在职业发展方面，不必过分在意第一份实习是否为买方，也不需要太过关注是否投递买方的第一份实习。