苏姿丰力挽狂澜，“农企”翻身战“双英”

买入 20224 年 1 月 119 日 苏姿姿丰力挽狂澜澜，“农企企”翻身战“双英” 曹凌霁+852-253Rita.cao@321539@firstshangghai.com.hkk 多了的能多年积累构了 CPU+GPU+D的芯片技术能能，为 HPC、建丰富产品DPU+FPGA 完能力意味着云计算、AI品组合：AM完整的芯片布AMD 可以数I 需求提供全MD 凭借自研布局，技术数据中心为单全栈解决方案研+并购已逐实力不断提单位整体优化案。逐步建立起提升。全面化其产品性 韩啸宇+852-252Peter.han22101n@firstshannghai.com.hhk 数供解构外计额份数据中心 GP供强大的 AI解决方案，将构和算力性能外，公司自研计后续有望得额。目前微软份额提升可期PU 发力追赶和 HPC 性能将成为公司后能上对标英伟研 ROCm 软件得到不愿被英软、Meta、O期，我们预计赶，24 年迎能，配合 EPY后续重要的增伟达 H100 及件生态目前虽英伟达绑定的Oracle 等大计 25 年公司迎来增长：C CPU 有望为增长动力。及 GH200，虽不及 CUDA的厂商协助大厂都开始采司 GPU 收入将MI300 系列为客户提供MI300 系列并拥有价格的广泛适用，提升产品采购 MI300，将达到 50 亿美列芯片将提全面的 AI列在芯片架格优势。此用性，但预品的市场份后续市场美元。 主要资料料 行业股价目标价股票代码已发行股本总市值52 周高/低每股净资产主要股东TMT162.67 美190.00 美(+16.8%)AMD本16.15 亿2627.93低168.60 美产34.03 美VanguardBlackRocState St美元美元)亿股亿美元美元/67.27 美美元d Group INCcktreet Crop美元. 8.67%7.53%3.97% 消市更平反消费者业务周市场销量环比更新将在未来平板电脑出货反弹，预计 2周期见底，比已连续两个来推动用户换货量将同比下2027 年出货2024 年有个季度转正换机。根据下降 15.2%达量将增长至有望受益 PC，AI PC 以IDC 的预测达到 3.8 亿台至 4.25 亿台。业务恢复：及 Windows，2023 年全台，但 2024。全球 PCs 12 版本全球 PC 和年将迎来 FP的力合合PGA 业务带的算力需求，力需求中功效合，在数据中合，将是双方带来协同效应以 FPGA 为效显著。AM中心领域则方合力缔造高应：近 10为核心的异构MD 和赛灵思有高重合度高性能计算的年以来数据构计算模式思拥有非常广度，而互补加的动力源泉。据量飞速增长在满足特定广泛且互补加数据中心。长带来庞大定场景的算的产品组的业务重 目20GA的别间目标价 190023-2025 年AAP 净利润分的估值情况，别对应 2024间，故给予买0 美元，首年的收入分别分别为 44 亿我们给予公年/2025 年买入评级。首次覆盖给别为 227 亿亿、73 亿美公司未来 12年的 42/34 倍给予买入评亿、278 亿和美元和 89 亿2 个月的目标倍 PE，较现价评级：我们和 321 亿美亿美元。根据标价为 190价有 16.80%预测公司美元，Non-据同类公司美元，分%的上涨空 风不张风险因素：A不及预期；GP张；中美关系AI 芯片产品PU 市场份额系风险。品订单量不及额提升不及预及预期；全球预期；台积电球 PC 出货量电 CowoS 产能量恢复情况能分配紧 公司介绍 超威半导体公司（Advanced Micro Devices,以下简称“公司”或“AMD”）创立于1969年，主要专注于微处理器与图形处理器设计和生产。AMD早期以IDM垂直整合模式起家，自建晶圆厂用于制造公司设计的芯片。2006年AMD收购ATI，打开了GPU领域大门。2008年拆分晶圆厂成立格芯（Global Foundries），2015年出售马来西亚槟城及中国苏州两座封测厂给通富微电，正式转型为无晶圆厂（Fabless）公司，仅负责硬件集成电路设计及产品销售业务。2022年完成了对于份额最大的FPGA公司赛灵思的收购。目前公司主营业务包括中央处理器（CPU）、图形处理器 （GPU） 、 片 上 系 统 （SoC） 、 现 场 可 编 程 门 阵 列 （FPGA） 、 数 据 处 理 器（DPU）以及半定制业务。 公司主营业务包括CPU、GPU、FPGA以及DPU业务。 AMD于1969年由杰瑞ꞏ桑德斯及其在仙童半导体公司的前同事共同创立。早期业务主要是作为替代供应商为仙童等大型半导体公司做芯片代工。1982年，IBM个人电脑的推出使其芯片需求量骤增，最终促成AMD与英特尔签署授权协议，AMD获得英特尔X86处理器的技术授权，成为IBM第二供货商。1985年，英特尔提前终止技术授权，AMD最终于1989年自主研发出可兼容英特尔386架构的Am386处理器。此后，AMD不断自研出K5、K6等处理器架构，并在发布K7处理器时推出首个处理器品牌速龙（Athlon），成功转型IDM芯片厂模式。 创立于1969年，从代工厂成功转型IDM芯片厂 鲁毅智(Hector Ruiz)于2002年接任桑德斯成为AMD新任CEO，并于2003年发布全球首款兼容64位的和32位运算的X86处理器—皓龙（Opteron），在技术方面一度超越英特尔，公司市场份额快速提升。2006年，AMD以54亿美元收购ATI，成为当时唯一兼具CPU和GPU技术的芯片制造公司。但由于经营及债务问题，AMD于2008年分拆晶圆厂成立Global Foundries，后续业绩受债务及研发效率下降影响，公司股价不断下降。 2006年后经历低潮期并不断拆分晶圆厂业务 危难之际，苏姿丰（Lisa Su）在2014年接任CEO，并于2015年出售最后两座封测厂给通富微电，AMD正式转型为无晶圆厂（Fabless），仅专注于芯片设计和销售。2017年，AMD推出全新的Zen核心架构。2018年，因Global Foundries在7nm制程上难以突破，苏姿丰宣布AMD全线新品转由工艺水平更先进的台积电代 转型Fabless模式，自研“Zen”架构并由台积电代工芯片 工英公富大工。2019年英特尔同期产公司先后收购富其数据中心大模型训练打年，AMD推出产品。此后购赛灵思（X心全栈产品打造的GPU出由台积电代，AMD不断Xilinx）和P线。2023年U加速器MI代工的7nm断推出Zen 3Pensando，迈年6月，苏姿300系列。的搭载Zen3、Zen 3+以迈入FPGA姿丰博士宣布n2架构的C以及Zen 4架和DPU赛道布AMD将于CPU，性能超架构。2022年道的同时继续于Q4投产为超越年，续丰为AI 资料料来源：公司资料料，第一上海 主主要业务务 收据业收购赛灵思并据中心（Da业务（Gami并调整财报ata Center）ing）。项目后，按、嵌入式业按照最新的分业务（Embed分类规则，公dded）、消费公司共有四项费者业务（C项主营业务：Clients）、游：数游戏 资料料来源：公司资料料，第一上海 数据中心 数据中心业务包括服务器CPU、FPGA、收购Pensando带来的云业务以及数据中心GPU产品。该业务主要用于满足现代数据中心需要的高性能、高能效、可扩展和适应性强的计算引擎，以适应日益增长的数据存储、访问、分析和管理需求。2019-2022财年收入CAGR达69.0%，收入占比从2019财年的18.6%增长至2022财年的25.6%。目前已成为公司未来发展潜力最大的业务。 消费者业务 消费者业务主要包括个人台式及笔记本电脑的相关的处理器产品以及企业级处理器产品，致力于为客户打造一体化协同的计算系统平台，根据不同客户需求提供强大可靠的安全功能和管理工具。2019-2022财年收入CAGR达25.8%，消费者业务是带领AMD复兴的王牌业务，但受疫情后期宏观经济疲软导致的PC消费市场的需求下滑，以及收购赛灵思及数据中心业务营收增长带来的结构性变化。目前公司消费者业务收入占比从2019财年的46.3%下降到2022财年的26.3%。 游戏业务 游戏业务主要包括半定制化APU产品、台式及笔记本电脑GPU产品以及专业级GPU Radon系列产品。其中半定制业务融合CPU+GPU技术性能，主要收入来源于为微软Xbox以及索尼PS5游戏机提供主芯片。作为公司传统业务，游戏业务2017-2022财年收入CAGR达47.1%，收入占比从2017财年的37.1%下降到28.8%。 嵌入式业务 嵌入式业务主要包括嵌入式CPU、GPU、APU、FPGA以及传统嵌入式产品。其中主要产品包括EPYC和Ryzen系列嵌入式产品、UltraScale+系列以及Virtex系列FPGA产品。嵌入式业务广泛应用于汽车、工业、医疗及通信技术等行业。目前嵌入式业务已从开发专有的定制产品转向利用行业标准指令集架构和处理器，以帮助降低成本并加快产品上市时间。2017-2022财年收入CAGR达172.1%，收入占比从2017财年的3.4%提升至19.3%，成为公司后续增长动力之一。 公司架构 数据中心+云计算 主要负责公司数据中心相关芯片的研发（包括服务器CPU产品EPYC系列，加速数据中心GPU产品Instinct系列，自适应计算产品以及Pensando DPU相关云业务的基础设施的构建）。目前由Forrest Norrod担任负责人，致力于在全球数据中心领域实现技术领先。 边缘计算+终端 主要负责公司边缘计算自适应SoC、嵌入式应用SoC等AI加速器产品以及RyzenAI相关笔记本电脑处理器产品，致力于集成人工智能加速硬件，全面优化智能软件任务和工作负载，合理分配CPU和GPU资源带来卓越性能表现，为终端客户提供全新的计算体验。 技术+设备 公司旗下智能音频增强技术+游戏帧数优化技术FdelityFX Super Resolution (FSR)技术+驱动优化技术Radeon Super Resolution (RSR)叠加隐私保护技术，为游戏带来超快的响应速度以及惊艳的视觉效果，并在旗下AMD超威卓越平台系统提供专为游戏设计的平台台式机和笔记本电脑产品，大幅提升用户游戏体验。 软件生态+AI推理平台 公司创建ROCm软件生态平台主要用于GPU加速的高性能计算和机器学习并帮助开发人员实现加速代码开发。此外，旗下Vitis AI推断平台充分满足边缘和数据中心的AI需求，为主流框架和最新模型提供支持，帮助完成各种深度学习任务。 管理层情况 现任CEO苏姿丰博士具有麻省理工学院的电器工程学士、硕士以及博士学位，目前已为AMD效力9年，曾在德州仪器、IBM、以及飞思卡尔半导体公司就职。苏姿丰博士上任于AMD连续三个季度亏损的危难之际，其就任后重构AMD产品策略，剥离晶圆厂业务将AMD转型为Fabless模式弥补亏损。在她的领导下，AMD于2016年发布Zen处理器架构，并在后续将AMD的芯片产品交由台积电代工，在高端产品线上不断发布新品，性能直追英伟达和英特尔的同类型产品。2022年，AMD收购赛灵思和Pensando,补齐FPGA以及DPU市场短板并于2023年宣发性能对标英伟达H100及GH200的MI300系列芯片，发力AI芯片市场。 持股情况 公司上市多年，股权结构较为分散，目前主要持股机构均为大型基金。截止2023年9月30日，公司前10名股东合计持股比例为34.3%，其中持股比例大于5%的大股东数量为2名，股权比例合计为16.1%。 发展历程 杰瑞ꞏ桑德斯时代：与英特尔从合作到对抗，从供应商成长为处理器大厂 桑德斯从伊利诺斯大学的工程学毕业后，先后任职格拉斯飞机公司的空调系统设计师、摩托罗拉的销售经理以及仙童半导体的营销总监。因与仙童新领导人理念不合，桑德斯