货币信用周期：基于宏观周期视角的行业轮动

2024年01月22日基于宏观周期视角的行业轮动—货币信用周期 证券研究报告 核心观点： 刘凯分析师SAC执业证书编号：S1450524010001liukai5@essence.com.cn 行业轮动策略在投资领域中扮演着重要的角色。其核心目的是通过对特定信号的观测和分析，准确预测并投资于表现较好的行业，尽可能规避表现不佳的行业。完整的行业轮动框架应包涵从宏观至微观多个维度的分析和判断。本篇将宏观经济周期纳入行业轮动框架，提出基于宏观周期视角的行业轮动策略，并从货币信用周期入手进行详细研究。 相关报告 基于货币信用周期的行业轮动策略逻辑推导： 首先，我们提出了命题一：经济周期会对风格产生一定影响，进而通过风格传导至行业，对行业产生影响。为了验证命题一的有效性，我们以Barra风格因子作为风格的媒介，对不同货币信用周期下Barra风格因子的表现进行了测试。通过观察，我们发现每个周期下影响显著的Barra风格因子是不同的，这证明了我们的命题一具有可靠性。 命题一的提出激发了我们对另一重要可能性的深思，即命题二：除了风格因子之外，其他行业因子也可能受到经济周期的影响。基于此想法我们进行了泛化，将因子池从Barra风格因子扩充为更多的行业因子，并仿照命题一的证明方式，分别测试了货币信用各个周期下行业因子的表现。测试发现，每个周期下影响显著的行业因子各不相同，并且影响显著的因子也蕴含经济逻辑。 基于货币信用周期的行业轮动策略构建及绩效： 在获得了每个周期下影响显著的行业因子之后，我们通过去相关性、去量纲化、同方向处理、等权重合成操作，得到各个周期下的合成行业因子，进而通过合成行业因子筛选行业形成行业轮动策略。2010年以来，策略年化收益20.04%，相对于行业等权基准的年化超额收益16.23%，相对最大回撤6.71%，信息比2.35，月度胜率68.64%，相对收益回撤比2.42，策略收益稳健，能够稳定战胜行业等权。并且该策略在申万一级行业和中信二级行业分类下均展现出出色的绩效，具备较高的可延展性。 基于货币信用周期的行业轮动策略—应用： 我们提供了一种ETF与行业指数的匹配方法。基于此方法，我们能够通过投资ETF来对策略进行落地。经过测试，ETF落地组合与行业指数理论组合表现的年化跟踪误差仅为4.53%。 风险提示：市场环境变动风险，组合失效风险。 内容目录 1.常见的宏观视角行业轮动策略.................................................41.1.基于宏观周期视角的行业轮动策略........................................41.2.基于宏观因子打分的行业轮动策略........................................41.3.两种宏观视角行业轮动策略的优劣比较....................................52.经济周期的划分方法.........................................................62.1.经济周期的划分方法....................................................62.2.货币周期的划分........................................................62.3.信用周期的划分........................................................73.货币信用周期...............................................................83.1.货币信用传导机制......................................................83.2.经济周期到行业传导机制................................................94.货币信用周期对风格的影响..................................................104.1.货币信用周期下Barra风格因子表现.....................................104.2.宽信用周期下小市值风格占优...........................................104.3.紧信用周期下大市值风格占优...........................................124.4.案例实证.............................................................135.货币信用周期对风格影响的泛化..............................................145.1.货币信用周期对风格影响的泛化.........................................145.2.货币信用周期下影响显著的行业因子.....................................156.基于宏观周期视角的行业轮动—货币信用周期..................................176.1.行业因子的合成.......................................................186.2.行业筛选.............................................................196.3.策略绩效.............................................................206.4.策略延展性测试.......................................................227.基于货币信用周期的行业轮动策略—应用......................................237.1.为中信一级行业寻找相匹配的ETF.......................................237.2.基于货币信用周期的行业轮动策略—ETF落地.............................257.3.2024年1月行业配置建议..............................................278.总结......................................................................27 图表目录 图1.基于宏观周期视角的行业轮动策略..........................................4图2.基于宏观因子打分的行业轮动策略..........................................5图3.经济周期的划分方法......................................................6图4.国债收益率与货币周期划分................................................7图5.信用指标与信用周期划分..................................................8图6.货币信用传导机制........................................................9图7.经济周期到行业传导机制..................................................9图8.宽信用周期市值风格传导机制.............................................11图9.宽信用周期下市值因子净值走势...........................................11图10.紧信用周期市值风格传导机制............................................12图11.紧信用周期下市值因子净值走势..........................................13图12.宽信用周期下消费者服务与交通运输行业走势..............................14图13.紧信用周期下煤炭与纺织服装行业走势....................................14图14.货币信用周期对风格影响的泛化..........................................15图15.行业因子合成方法......................................................18图16.通过因子筛选行业......................................................20图17.宽货币宽信用周期策略走势..............................................20图18.宽货币紧信用周期策略走势..............................................20图19.紧货币宽信用周期策略走势..............................................21图20.紧货币紧信用周期策略走势..............................................21图21.基于货币信用周期的行业轮动策略全区间净值..............................21图22.申万一级行业下策略净值................................................23图23.中信二级行业下策略净值................................................23图24.行业指数与ETF的匹配方法..............................................24图25.通过ETF落地策略—不计费..............................................26图26.通过ETF落地策略—计费................................................26图27.基于货币信用周期的行业轮动策略流程图..................................26 表1：两种宏观视角行业轮动策略的优劣比较.....................................5表2：货币信用周期下Barra风格因子信息比率..................................10表3：行业因子池............................................................16表4：各周期下表现显著的行业因子及其信息比..................................17表5：不同行业因子可能共属同一种类..........................................19表6：基于货币信用周期的行业轮动策略分年度绩效..............................22表7：2024年1月2日中信一级行业对应ETF............