寻找“高股息”与“杆资产”之间的“稳定增长”类机会

证券研究报告2024年1月20日分析师：包承超、邓宇林寻找“高股息”与“杆资产”之间的“稳定增长”类机会 第一部分第二部分第三部分第四部分目录第五部分第六部分一年主线多诞生于一季度寻找“高股息”与“杆”之间的“稳定增长”一头在外，干出优势的出口链国内高股息配置，行业维度需更多元结构上，关注供给出清的传统行业+底部成长行业 一、一年主线多诞生于一季度 图：不同PB估值区间的个股数量占比——当前与历轮市场底部的估值分布比较资料来源：Wind，国联证券研究所情绪回落后，市场估值与历史底部接近 图：历年涨幅TOP的主线行业一览资料来源：Wind，国联证券研究所弱势环境中，仍需对结构线索保持敏感度：历年涨幅TOP的主线结构，大概率都诞生于4月前图：主线行情出现在X月的次数分布——主线行情较大概率起始于1月、3月和4月（单位：次） 图：每年超预期行业的主要原因是什么？资料来源：Wind，国联证券研究所超预期的主线行业特征一：弱势环境下，低估值+低持仓年份排名行业名称年涨跌幅前年年末PE前年年末PE分位數前年年末PB前年年末PB分位數前年Q4持仓持仓分位数前年Q4持仓变动行业超预期原因年份排名行业名称年涨跌幅前年年末PE前年年末PE分位數前年年末PB前年年末PB分位數前年Q4持仓持仓分位数前年Q4持仓变动行业超预期原因第1名电子39%94.8100%4.375%0.3%100.0%0.0%第1名食品饮料54%29.136%4.251%4.8%22.5%0.6%第2名医药生物30%44.453%5.991%5.8%91.7%0.3%第2名家用电器43%17.729%3.065%4.0%65.0%-0.2%第3名机械设备28%36.550%4.363%2.4%50.0%-1.2%第3名钢铁20%76.888%1.862%0.3%45.0%0.0%第1名银行-5%8.87%1.72%7.7%6.3%-2.6%第1名社会服务-11%39.522%3.639%0.8%65.9%0.0%第2名食品饮料-10%37.337%8.292%11.5%87.5%-2.6%第2名银行-15%7.433%0.912%5.8%43.2%0.1%第3名房地产-22%24.816%2.534%3.2%18.8%0.7%第3名食品饮料-22%36.856%6.177%13.5%86.4%1.8%第1名房地产32%13.51%1.89%6.4%55.0%1.5%第1名电子74%23.20%2.112%6.0%75.0%-0.2%第2名非银金融28%14.83%1.91%4.3%25.0%0.3%第2名食品饮料73%22.712%4.246%11.1%68.8%-2.7%第3名建筑装饰25%37.743%3.354%0.8%100.0%0.1%第3名家用电器57%10.70%2.237%4.8%70.8%-0.8%第1名传媒107%31.92%2.96%0.7%87.5%0.0%第1名社会服务99%34.321%3.745%1.6%82.7%-0.1%第2名计算机67%37.326%2.822%3.6%87.5%-1.1%第2名电力设备95%32.324%2.213%5.6%94.2%0.5%第3名环保55%31.826%2.730%1.3%100.0%0.2%第3名食品饮料85%32.648%6.684%14.5%86.5%-1.5%第1名非银金融121%16.79%1.96%3.8%10.7%-0.8%第1名电力设备48%47.769%4.370%11.1%100.0%0.0%第2名建筑装饰83%10.71%1.45%1.3%46.4%0.1%第2名有色金属40%48.767%2.836%2.9%82.1%0.9%第3名钢铁78%33.992%0.84%0.1%14.3%0.0%第3名煤炭40%10.115%1.213%0.2%12.5%0.0%第1名计算机100%59.980%5.479%10.8%90.6%-0.9%第1名煤炭11%9.511%1.423%0.2%21.7%-0.2%第2名轻工制造90%46.576%2.655%0.5%75.0%0.0%第2名社会服务11%61.186%3.743%0.0%55.0%0.0%第3名纺织服饰89%30.845%2.546%0.5%50.0%-0.2%第3名交通运输-2%88.711%1.629%0.9%23.3%0.1%第1名食品饮料7%30.538%4.351%2.7%5.6%-0.2%第1名通信26%24.413%1.813%1.0%17.2%-0.5%第2名煤炭0%30.463%1.413%0.0%8.3%-0.1%第2名传媒17%31.813%1.93%0.7%35.9%0.0%第3名建筑材料0%43.363%2.746%0.6%16.7%-0.1%第3名计算机9%48.344%3.122%4.9%48.4%0.9%1.通信：AI主题行情，算力紧缺。1.煤炭：俄乌战争+欧洲能源危机。基本符合预期1.计算机：“互联网+”主题行情1.非银：金融深化改革推进1.计算机："互联网+"主题仍在；2.流动性超预期宽松；1.消费升级；2.供给侧改革；3.棚改货币化。三者影响均超预期1.家电：格局优化，集中度提升。1.中美贸易争端超预期。年初的政策刺激，公募基金规模快速上行超预期。疫情超预期；公募基金规模快速上行超预期。1.煤炭：需求上涨+供给紧缩带来的价格弹性超预期。2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年1.机械：政策放松预期；2.电子：全球半导体周期超预期，需求改善1.银行：凸显防御性，净息差小幅上行；2.白酒：消费升级，销售超预期2010年2011年2012年2013年2014年2015年 资料来源：Wind，国联证券研究所图：1月表现较好（但并不一定要最好）的行业，大概率全年表现较好图：每年表现最好的行业，在上半年有集中正收益率资料来源：Wind，国联证券研究所超预期的主线行业特征二：1月表现较好&月度连续较好的行业，应当高度重视 资料来源：Wind，国联证券研究所图：1月表现较差的行业，大概率全年表现也欠佳图：事实上，全年表现较差的行业，在当年大部分月份中表现也较差资料来源：Wind，国联证券研究所超预期的主线行业特征二：1月表现较差&月度连续较差的行业，或许可以作为排除项 图：2024年1月至今各行业涨跌幅情况资料来源：Wind，国联证券研究所2024年1月至今的一级行业表现，TOP10行业主要分布一览 二、哑铃策略中寻找“高股息”与“杆”之间的“稳定增长”类机会 资料来源：Wind，国联证券研究所去年12月以来，哑铃策略从“两端”向“高股息”集中，本质上源于宏观预期的悲观图：剩余流动性框架下的哑铃策略三部分的绝对收益图：剩余流动性框架下的哑铃策略三部分的相对收益2023年大部分时间处于状态“3”——哑铃“两头”强小微盘+TMT>高股息>核心资产近期预期切换，下修至状态“1”——只有“高股息”强高股息>核心资产≈TMT+小微盘情景1：基本面预期持续转弱——高股息独强，当下的延续情景2：基本面一般，流动性宽松——回归哑铃“两头”，回到2023情景3：基本面没有那么差or政策预期宽松——“杆”最强，小微+成长次之，高股息最弱12345678M2增速↓↑↑↑↑↓↓↓社融增速↓↓↓↑↑↑↑↓剩余流动性↑↑↑↑↓↓↓↓小微盘-33%——30%32%40%31%-7%2%亏损股-40%——24%16%34%0%-5%-3%人工智能-29%——19%19%44%-2%16%6%TMT-31%——3%15%38%2%11%1%大盘成长-26%——-15%23%48%-2%22%4%重仓TOP100-4%——-16%15%36%4%54%5%大盘价值-6%——-11%-4%23%2%30%12%哑铃B端红利风格高股息3%——-2%2%10%8%42%24%绝对收益率Excess Liquidity Clock Stage剩余流动性哑铃A端小盘+成长“杆”核心资产12345678M2增速↓↑↑↑↑↓↓↓社融增速↓↓↓↑↑↑↑↓剩余流动性↑↑↑↑↓↓↓↓小微盘-13%——31%25%18%32%-18%-6%亏损股-20%——25%9%11%1%-17%-11%人工智能-9%——19%12%22%-1%5%-2%TMT-12%——4%8%15%3%0%-7%大盘成长-6%——-14%16%25%-1%11%-4%重仓TOP10016%——-15%8%14%5%43%-4%大盘价值14%——-10%-11%0%3%18%4%哑铃B端红利风格高股息23%——0%-4%-13%9%31%16%剩余流动性哑铃A端小盘+成长“杆”核心资产相对收益率Excess Liquidity Clock Stage 图：“哑铃”策略三部分分别赚的是什么钱？——“哑铃三种资产”的因子相关性资料来源：Wind，国联证券研究所“哑铃策略”的本质是什么？——基于【估值、增长、盈利质量】三角的不同偏好哑铃A端 小盘+成长——重增长：高估值弹性+轻资产负债表+低盈利质量“杆” 核心资产——重增长&盈利质量：中等估值弹性+高盈利质量哑铃B端 高股息&低估值——重估值：弱估值弹性&高股息+弱扩张&开支意愿+重资产负债表小微盘亏损股人工智能TMT大盘成长重仓TOP100大盘价值低市盈率低市净率高股息PE水平62%59%68%71%38%17%-6%-12%-13%-16%PB水平38%40%49%62%55%42%-1%-5%-15%-12%现金水平10%9%22%40%50%45%2%3%-10%-6%存货增速2%7%20%38%44%44%5%-2%-17%-17%毛利率-15%-15%-1%15%38%38%-2%-4%-17%-7%ROE-36%-33%-28%-10%28%36%-1%3%-14%-3%资产增速-20%-22%1%22%29%31%-16%-20%-36%-26%筹资现金流增速-21%-20%-12%-6%3%4%-14%-20%-23%-23%资本开支增速-10%-16%3%14%15%15%-21%-24%-37%-29%资产负债率-32%-21%-45%-52%-16%-2%23%30%34%29%股息率水平-49%-52%-61%-71%-47%-29%3%11%15%19%高-低相对收益率(指标前10%标的和后10%标的涨跌幅差距)哑铃A端小盘+成长“杆”核心资产哑铃B端低估值风格vs财务因子相关性 图：“哑铃”策略三部分分别赚的是什么钱？——“哑铃三种资产”的因子相关性资料来源：Wind，国联证券研究所哑铃A端 小盘+成长——重增长：扩张、开支较快的轻资产行业“杆” 核心资产——重增长&盈利质量：追求盈利质量+盈利增速哑铃B端 低估值——重估值：低开支、低筹资+高股息、低估值的重资产方向小微盘亏损股人工智能TMT大盘成长重仓TOP100大盘价值低市盈率低市净率高股息高资产增速91%97%80%77%69%57%69%67%72%63%低负债增速88%92%81%81%75%67%67%68%66%63%低杠杆85%85%86%91%76%62%53%50%47%45%高资本开支82%85%79%84%80%72%63%61%57%54%高营收增速76%83%76%86%86%76%62%58%52%49%高利润增速72%81%73%81%82%75%65%64%59%56%高毛利率65%72%64%75%90%83%64%64%56%56%高ROE57%64%54%66%91%87%65%67%56%58%高现金水平66%71%65%76%91%86%66%65%56%58%低资本开支68%64%78%76%73%64%75%75%77%70%高杠杆74%84%64%65%78%74%84%86%85%79%低PE44%53%36%35%60%71%91%95%94%89%低PB4