上篇：硬币的两面：印度，这次会不同吗？

上篇：硬币的两面 截至2023年12月，印度孟买证券交易所总市值逼近4.38万亿美元，达到疫情前的两倍，跃升为美国、中国和日本之后的第四位。IMF《世界经济展望》预测印度2024年增长率6.3%，为大型经济体中增长最快。不仅经济总量持续扩张，印度在2023年4月人口预计达到14.26亿，超越中国成为第一人口大国。同时，印度内外部发展也充满希望：一方面，莫迪百万亿卢比投资基建并打造新印度的计划有所进展；另一方面，美国印太战略等推动全球产业链重构，印度是重要目的地。在此背景下，看好印度经济发展前景的声音层出不穷，有预测认为印度将在2027年成为世界第三大经济体，经济体量在未来十年翻倍。不过，也需要认识到这并不是印度首次被看好。尽管印度在市场化改革之后增长具有韧性，但也并未实现全球金融危机之后位于8%以上、稳步超过中国的乐观预期。为此，我们尝试回答一个对全球投资者至关重要的问题：印度，这次会不同吗？本报告为上篇，主要分析印度经济的两面，即比较优势与发展瓶颈。 首席经济学家：章俊宏观分析师：高明分析师助理：于金潼 宏观动态报告 2024年1月18日 印度，这次会不同吗？ 上篇：硬币的两面 核心要点： 为何关注印度市场？截至2023年12月，印度孟买证券交易所总市值逼近4.38万亿美元，达到疫情前的两倍，跃升为美国、中国和日本之后的第四位。IMF《世界经济展望》预测印度2024年增长率6.3%，为大型经济体中增长最快。不仅经济总量持续扩张，印度在2023年4月人口预计达到14.26亿，超越中国成为第一人口大国。同时，印度内外部发展也充满希望：一方面，莫迪百万亿卢比投资基建并打造新印度的计划有所进展；另一方面，美国印太战略等推动全球产业链重构，印度是重要目的地。在此背景下，看好印度经济发展前景的声音层出不穷，有预测认为印度将在2027年成为世界第三大经济体，经济体量在未来十年翻倍。但是，这并不是印度首次被看好。尽管印度在市场化改革之后增长具有韧性，但也并未实现全球金融危机之后位于8%以上、稳步超过中国的乐观预期。为此，我们尝试回答一个对全球投资者至关重要的问题：印度，这次会不同吗？本报告为上篇，主要分析印度经济的两面，即比较优势与发展瓶颈。下篇《莫迪经济学与印度新机遇》将分析莫迪改革能否打破印度“增长天花板”的问题。 分析师 章俊：010-8092 8096：zhangjun_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070003 高明：010-8092 7606：gaoming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522120001 研究助理：于金潼章俊 印度经济发展的三个阶段：第一阶段从印度独立至1990年，以计划经济和国有经营为主。第二阶段是1990年市场化改革至莫迪执政之前。第三阶段是莫迪政府执政之后。“莫迪经济学”针对印度经济结构偏向第三产业与消费，城乡二元化格局不利于提升居民整体收入等问题，希望通过发展基础设施和工业来加强工业体系、平衡产业结构、提升人均收入，从而突破“增长天花板”，需重点关注。 印度经济结构的主要特征：（1）整体增速高于全球平均增速，能对全球经济增长形成拉动，但受外部影响较为明显，年度之间波动较大；（2）第二产业占GDP比例相对较低且存在下滑趋势，第三产业为支柱产业，重点包括信息技术、食品与农产品加工、纺织服装、生物和制药等；（3）消费占据主导地位，投资对经济贡献较低，虽然类似于发达国家结构，但形成原因不同；（4）服务业中金融与房地产占比较高；（5）非正规经济占GDP和就业的比例较高，弱化经济政策影响力和统计准确性。（6）区域集中：印度有29个邦、6个联邦属地及1个国家首都辖区，2022年排名前五的邦贡献了印度GDP的47.3%。 ock.com.cn资料来源：Wind，中国银河证券研究院 S0130523070003风险提示： 印度经济的五大基础：（1）人口年龄结构；（2）城乡二元结构与非正规就业的“稳定器”作用；（3）信息技术、医药健康、金融、商业咨询等行业优势；（4）印度精英阶层的西方化价值观与人脉；（5）印度洋航线枢纽、自然资源。 研究助理：于金潼[table_marketdata]1.印度统计数据口径不一致或方式不规范的风险2.对莫迪政府改革政策理解不到位的风险3.机构预测存在偏差的风险 印度经济的现有问题：（1）劳动参与率与整体受教育程度偏低；（2）工业化困境：基础设施不足——工业发展受限——贸易与财政双赤字——基础设施投资不足；（3）民族保护主义，对特定行业的投资存在禁止和限制。 贸易与财政双赤字问题：国内资源不足以支撑人口规模，商品贸易长期逆差，服务贸易不足以扭转整体逆差。这不利于外汇储备与资本积累，也限制了政府投融资能力，既引发外债积累与本币贬值的负向循环，也会加剧财政赤字与政府债务。工业化既是解决贸易与财政问题的路径，同时也是贸易与财政改革的结果。 资本市场准入与汇率制度：外国投资者进入印度市限制较少；但投资债市实行配额制，且持有期有限制，因此债市外资持有比重始终不高。汇率制度偏保守，离岸货币不可交割，在岸货币兑换机构需持央行颁发牌照，经常项目自由兑换。 目录 （一）印度经济发展的三个阶段.......................................................................................................................................................6（二）印度经济增长与产业结构的五个特征...................................................................................................................................6（三）印度主要经济区域及其优势行业...........................................................................................................................................9（四）印度的人口结构......................................................................................................................................................................12（五）印度的国际贸易与财政收支.................................................................................................................................................12（六）印度的资本市场......................................................................................................................................................................15 （一）潜在劳动力优势......................................................................................................................................................................18（二）服务业发展基础......................................................................................................................................................................20（三）非正规经济保证底线..............................................................................................................................................................22（四）文化与资源优势......................................................................................................................................................................23 （一）大众教育与劳动参与率..........................................................................................................................................................24（二）商品贸易与财政双赤字限制工业化进程............................................................................................................................26（三）民族保护主义与准入限制.....................................................................................................................................................30 附录....................................................................................................................................................................................31 印度经济在2022年增长7%之后在正式超越其前宗主国英国，成为美、中、日、德之后的第五大经济体。印度人口在2023年4月达到14.26亿，超越中国成为第一人口大国①。从发展趋势来看，莫迪百万亿卢比投资基建打造新印度的计划有所进展，印度在近年高通胀环境下的价格治理也经受住了考验，其蓬勃向上的劳动力人口也引发承接更多产能的遐想；另一方面，在以美国为首的西方国家加强印太战略推动全球产业链重构的背景下，印度对外资吸引力上升，亦可以依托“中国+1”等战略加快产业结构转变并提振居民收入。 在此背景下，看好印度经济发展前景的声音层出不穷，有预测认为印度将在2027年成为世界第三大经济体，经济体量在未来十年翻倍。虽然如此，这并不是印度首次被看好：尽管印度在市场化改革后增长较有韧性，但也并未实现经济增速在全球金融危机后稳步超过中国、位于8%以上的乐观预期。这不禁让投资者产生了一个问题：印度，这次会不同吗？ 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 回顾过往数据，此前看好