晨会聚焦：2023年中国经济数据解读

【中泰研究丨晨会聚焦】2023年中国经济数据解读 证券研究报告2024年1月18日 今日预览 研究分享>> 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 ►【宏观】张德礼：总量提前揭晓，经济数据还有哪些结构性看点？——2023年中国经济数据解读 ►【固收】肖雨：广义基金“抢配”利率和存单——12月中债登、上清所托管数据点评 ►【固收】肖雨：基建发力开始显现——12月经济数据点评 ►【传媒】康雅雯：GPTStore正式上线，关注AI+应用投资机会 研究分享 ►【宏观】张德礼：总量提前揭晓，经济数据还有哪些结构性看点？——2023年中国经济数据解读 2023年四季度中国实际GDP同比5.2%，略低于Wind统计的市场预期值5.4%，误差可能和去库存有关。市场通常观测需求端的高频指标来跟踪经济，而季度GDP核算以生产法为基础，生产和需求之间容易受到库存的扰动。从2023年12月单月的供、需两端指标两年平均同比看，内需在恢复，而生产继续走弱，呈现去库存的特征。和2023年二季度一样，库存周期拖累GDP同比读数，不过由于去库速度变慢，拖累程度也在减弱（2023年二季度，市场预期GDP同比6.8%，实际6.3%）。2023年中国实际GDP同比增长5.2%，完成了增长目标，和达沃斯经济论坛上提前揭晓的一致。消费尤其是服务消费，是疫后中国经济恢复的重要支撑，2023年服务零售额同比增长20.0%，明显高于社会消费品零售总额（商品零售约占9成、餐饮服务约占1成）、固定资产投资和出口的增速。 从支出端视角分析2024年中国经济增速，服务业可能是最主要压力来源。预计2024年出口同比回升甚至转正，房地产投资同比跌幅收窄，制造业和基建投资继续承担逆周期调节职能。2023年服务业占GDP比例为54.6%，较2022年提高了1.2个百分点，随着服务业尤其是接触性服务业低基数影响的消退，其对GDP增长的贡献率2024年可能明显下降。 目前市场对2024年GDP增速目标定在5%左右的预期较高，地方两会是观测全国GDP增速目标的重要窗口。根据2021年至2023年的经验，可在各省市自治区GDP加权平均的GDP增速目标基础上，减0.5个百分点去大致判断全国GDP目标增速。2024年地方两会召开时间较晚，届时可根据这一规律来判断全国GDP增速目标。考虑到政策保持定力，我们认为不排除类似于2016年，采取GDP区间增速目标的可能，定在4.5%-5.0%。 2023年全年主要经济和社会发展指标中，值得关注的还有：一是全年GDP平减指数为-0.54%，2009年以来首次为负，同时也是2000年以来的最低值，预计2024年将转正；二是价格因素对固定资产投资拖累较大，2023年名义和实际的固定资产投资增速分别为3.0%和6.4%；三是针对社会关注度高的民间投资负增长，国家统计局数据显示主要由房地产拖累，2023年民间投资，和扣除房地产开发投资后的民间投资，同比分别为0.4%和9.2%；四是全年全国城镇调查失业率平均值为5.2%，比上年下降0.4个百分点。针对社会关注度较高的年轻人就业问题，国家统计局数据显示，不包含 在校生的16—24岁劳动力调查失业率为14.9%；五是2023年年末全国人口140967万人，比2022 年末减少208万人，连续第二年下降。 考虑到疫情转段初期的基数影响，从两年平均同比看，2023年12月生产端，服务业生产指数增速低位回升、工业增加值增速回落；需求端，固定资产投资和社会消费品零售总额的增速回升，而出口走弱。总结一下，2023年12月中国经济需求恢复好于生产、内需好于外需。 具体来看，我们认为2023年12月的主要经济数据，有以下几点值得关注：第一，工业生产偏弱。 2023年12月工业增加值同比6.8%，是当年各月增速最高的，主要是低基数支撑。两年平均同比看，12月增速为4.0%，是2023年8月以来的最低值。结合制造业PMI、工业企业财务数据等看，工业企业生产经营可能继续处于“去库存”阶段。压制工业企业生产意愿的，核心因素还是有效需求不足。2023年四季度，中国工业产能利用率为75.9%，和过去六年同期相比，仅略高于受疫情转段影响较大的2022年四季度（75.7%），比2017年到2021年同期的均值低1.7个百分点。 工业生产放缓后，2023年12月工业企业的产销率从97.4%提高到98.4%，这是2019年以来的同期最高值。受需求、预期和价格偏弱等因素的影响，疫后中国工业企业的库存变化紊乱，短期可能继续采取低库存的生产经营策略。 工业企业生产经营策略的改变，也体现在制造业投资数据上，纺织和医药等产能相对充裕的子行业投资增速相对靠后。2023年全年来看，高技术制造业投资同比增长9.9%，高于6.5%的制造业投资增速。高技术制造业中，航空、航天器及设备制造业，计算机及办公设备制造业，电子及通信设备制造业投资分别增长18.4%、14.5%、11.1%。2023年中央经济工作会议，将“以科技创新引领现 代化产业体系建设”放在各项重点工作的首位，预计将继续通过产业和货币、财政政策等，来支持制造业重点行业发展。 第二，社消增速低位回升。2023年12月社会消费品零售总额同比7.4%，两年平均同比从上月的1.8%提高至2.7%。分消费类型看，商品零售的两年平均同比从潜在1.0%回升到2.3%;餐饮收入的两年平均同比从7.3%下滑到5.7%，这个增速是2023年下半年的次低值，仅高于10月的3.8%。在经过一年多的恢复后，以餐饮为代表的接触性服务业积压需求可能已得到较为充分释放。 2023年12月，限额以上商品零售两年平均同比从前值1.4%回升到2.7%。主要产品中，粮油食品、饮料类和服装鞋帽等必需品的零售增速较高；汽车类零售额的两年平均同比虽仍有4.3%，但已经连续3个月回落；通讯器材类零售额两年平均同比从-1.9%回升到3.0%，考虑到当前手机的销售低迷，该品类零售额的改善能否持续还有待观察；限额以上的建筑及装潢材料类、家用电器和音像器材类、家具类零售额的两年平均同比跌幅虽收窄，但仍然都负增长，且在限额以上商品门类中增速靠后，主要因商品房延期交付。 第三，房地产仍在磨底，但预计2024年房地产对经济的拖累将减弱。房地产相关指标中，从2023 年12月的当月同比和当月两年平均同比看，除竣工面积外其它指标的增速较上月多数回落。综合 反映房地产开发业景气情况的国房景气指数，在2023年11月短暂回升后，12月再从前值93.41 下滑到93.36。 但我们认为即使不考虑“三大工程”的支撑，2024年房地产建安投资的同比跌幅也将收窄，对经济的拖累弱于2023年。一是新开工面积（12个月移动平均）同比在2023年3月见底后，已连续9个月回升。考虑到新开工面积已连续四年下降，2023年新开工面积只有2019年的42%，我们认为100大中城市土地成交对新开工面积同比的领先性会继续在，新开工面积同比跌幅会继续收窄。二是根据新开工对竣工的领先性，2021年年中起商品房延期交付规模持续上升，2023年年中才开始下降，对2024年竣工的判断可能也无需过于悲观。 第四，万亿增发国债对基建投资的效果显现。2023年7月至11月全口径基建投资增速在5%-7%之间窄幅波动，2023年12月跳升至10.7%。基建三大门类中，12月仅水利、环境和公共设施管理业的增速回升，从-3.8%提高至12.1%，和万亿增发国债投向重点支持水利项目有关。展望2024年，在万亿国债资金结转、新增专项债额度可能向经济大省倾斜的支撑下，预计基建投资将继续承担逆周期调节职能。 风险提示：政策变动，政策力度不及预期。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《总量提前揭晓，经济数据还有哪些结构性看点？——2023年中国经济数据解读》 发布时间：2024年1月18日 报告作者：张德礼中泰宏观行业负责人S0740523040001 【固收】肖雨：广义基金“抢配”利率和存单——12月中债登、上清所托管数据点评 托管量增加额环比减少。2023年12月末，中债登、上清所托管量合计140.43万亿元，较11月末 增加10,410亿元，增加额环比减少4,643亿元。其中：中债登债券托管量106.09万亿元，环比增 加8,428亿元，增量主要来源于国债（8,482亿元）和地方债（1,220亿元）；上清所债券托管量34.34万亿元，环比增加1,982亿元，主要系同业存单（2,749亿元）和商金债（1,133亿元）环比增加明显。 分债券类型看，利率债净融资下降，信用债净融资转为净流出，同业存单净融资环比大幅增长。1）利率债托管量环比增加9,848亿元（增加额环比减少4,202亿元），国债、地方债和政金债托管量 分别环比变动8,482亿元、1,220亿元和146亿元。2）信用债托管量环比减少2,609亿元（11月环比为230亿元），其中企业债、中票、短融、超短融环比分别变动-301亿元、521亿元、-16亿元、 -2,814亿元。3）同业存单托管量环比增加2,749亿元。 分机构看，银行、基金、外资增持利率和存单，减持信用。1）商业银行增持利率债和同业存单，减持信用债。商业银行增持利率债2,352亿元，主要为增持4,950亿元国债，同时减持2,397亿元 政金债和201亿元地方债；减持信用债881亿元，主要为减持661亿元超短融和134亿元企业债； 增持同业存单254亿元。2）广义基金增持利率债和同业存单，减持信用债。广义基金增持利率债 4,601亿元，其中国债、地方债和政金债增持规模分别为1,172亿元、596亿元和2,833亿元；减持 信用债1,701亿元，主要为减持2,023亿元超短融；增持同业存单1,841亿元。3）券商增持利率债 和信用债，减持同业存单。券商增持905亿元利率债，主要为增持853亿元国债和220亿元地方债， 同时减持168亿元政金债；增持信用债75亿元，主要为增持中票；减持同业存单533亿元。4）保 险增持利率债和信用债，减持同业存单。保险增持80亿元利率债，其中国债、地方债和政金债的 增持规模分别为65亿元、13亿元和2亿元；增持信用债52亿元；减持同业存单40亿元。5）境 外机构增持利率债和同业存单，小规模减持信用债。境外机构增持1,185亿元利率债，主要为增持 955亿元国债和236亿元政金债，减持6亿元地方债；增持同业存单568亿元。 杠杆率继续上升。根据银行间市场质押式回购成交量数据估算，预计12月末债市杠杆率为108.3%，较11月末增加0.30个百分点。 风险提示：货币政策超预期变动；信用风险大幅增加。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《广义基金“抢配”利率和存单——12月中债登、上清所托管数据点评》 发布时间：2024年1月18日 报告作者：肖雨中泰固收行业负责人S0740520110001 【固收】肖雨：基建发力开始显现——12月经济数据点评 国家统计局于1月17日公布2023年12月份经济数据：12月份工业增加值增速6.8%（高于前值6.6%，高于Wind一致预期6.6%）；1-12月累计固定资产投资增速为3.0%（高于前值2.9%，与Wind一致预期一致）；社零增速7.4%（低于前值10.1%，低于Wind一致预期8.2%）。 从分项来看： 工增：低基数下同比上升，多数行业实现正增长。12月工业增加值同比增加6.8%，高于Wind一致预期6.6%。12月增速比11月高0.2个百分点，比去年同期高5.5个百分点。低基数下，12月工业增加值同比上升、环比回落。多数行业实现正增长，汽车、有色、化工、电气排名靠前，增速均超过10%，医药、农副食品负增长。 消费：商品零售较弱、餐饮回升，基数效应下社交消费较强。12月份社零不及预期，剔除基数效应，商品零售拖累较为明显，餐饮恢复较快。分商品类别来看，受基数影响，12月份