1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司研究 公司深度研究 证 券 研 究 报 告 Tabl e_First|Tabl e_Summary 杭叉集团（603298.SH） 国产叉车龙头企业，锂电化与国际化驱动成长 投资要点： ➢ 叉车龙头企业，营收与业绩稳健增长。公司主要产品为各类叉车，同时积极拓展系统集成、AGV和高机业务。营收与业绩稳健增长，周期性与成长性兼备，2012-2022年公司营收CAGR 10%，归母净利润CAGR 16%。2022年以来，受产品结构优化、海外营收占比提升、原材料价格下行和人民币走弱等因素影响，公司毛利率与净利率呈上升趋势。 ➢ 国内叉车市场呈“双寡头”格局，国内与国外需求共振。全球叉车销量总体呈上升趋势，销量增速有周期性波动，2022年全球叉车出货量200.63万台，同比增速1.87%。全球叉车市场主要被海外巨头占据，丰田、凯傲、永恒力稳居全球前三甲，中国企业安徽合力和杭叉集团跻身前十。我国叉车市场呈现“双寡头”竞争格局，安徽合力和杭叉集团合计市占率超50%。叉车下游需求与制造业景气度相关度较高。从国内来看，原材料价格、工业企业中长期贷款、库存周期等指标显示制造业机将迎来复苏契机，同时仓储物流行业有望持续贡献增量，带动电动叉车需求。从国际来看，美国制造业回流成效初现，生产设施建设及后续投产运营带来设备需求，利好叉车出口。 ➢ 锂电化与国际化驱动成长，积极推进业务多元化布局。公司与国内锂电龙头企业合作，不断精进三电技术，于行业内率先发布多款产品，锂电产品系列齐全。高压锂电叉车突破吨位、行驶速度、连续工作时长等瓶颈，可在更广泛的应用场景对内燃叉车进行替代。公司2022年海外营收占比35%，对标国际巨头仍有较大提升潜力。公司在欧洲、北美、东南亚、大洋洲等成立了 9 家海外销售型公司、配件服务中心，今年来海外业务快速发展。外销产品毛利率较高，出海将增强公司盈利能力。公司践行多元化战略，发展新能源、智能物流（AGV、系统集成）以及高空作业车辆板块，未来将贡献业绩弹性。 ➢ 盈利预测与估值：预计公司2023-2025年营业收入复合增速15%，归母净利润复合增速29%。我们给予公司2024年16倍估值，目标价31.45元/股，给予“买入”评级。 ➢ 风险提示：下游需求复苏不及预期；海外市场开拓不及预期；外汇风险；原材料价格波动风险。 Tabl e_First|Tabl e_Summary|Table_Excel 1 财务数据和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 14,490 14,412 17,235 19,729 21,900 增长率 27% -1% 20% 14% 11% 净利润（百万元） 908 988 1,624 1,839 2,131 增长率 8% 9% 64% 13% 16% EPS（元/股） 0.97 1.06 1.74 1.97 2.28 市盈率（P/E） 25.8 23.7 14.4 12.7 11.0 市净率（P/B） 4.2 3.7 3.1 2.6 2.2 数据来源：公司公告、华福证券研究所 机械设备 2024年1月16日 Tabl e_First|Tabl e_Rati ng 买入(首次评级) 当前价格： 25.03元 目标价格： 31.45元 Tabl e_First|Tabl e_M ark etI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 936/936 总市值/流通市值（百万元） 23418/23418 每股净资产（元） 8.77 资产负债率（%） 34.82 一年内最高/最低（元） 25.96/17.33 Tabl e_First|T abl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Tabl e_First|Tabl e_Aut hor 分析师 彭元立 执业证书编号：S0210522100001 邮箱：PYL3957@hfzq.com.cn Tabl e_First|Tabl e_Cont act er Tabl e_First|Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-20%0%20%40%60%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12杭叉集团沪深300 丨公司名称 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|杭叉集团 投资要件  关键变量 1）叉车、配件及其他业务收入：国内制造业迎来复苏契机，内需有望改善。公司海外销售布局完善，凭借锂电产品优势，海外业务有望进入稳定增长期。预计公司2023-2025年叉车、配件及其他业务收入分别为165.42、190.89、213.09亿元，同比增速分别为21.08%、15.40%、11.63%。 2）叉车、配件及其他业务毛利率：海外营收占比提升、产品结构改善有望提升该业务毛利率。预计公司2023-2025年叉车、配件及其他业务毛利率分别为19.60%、19.60%、20.50%。  我们区别于市场的观点 市场或担心：公司2023年前三季度净利润高速增长，其中人民币贬值、原材料价格下降等外部因素贡献较大，未来或难以持续。 我们认为：促使公司收入增长、盈利能力提升的积极因素仍然存在，可抵消外部因素可能产生的负面影响。 ➢ 收入方面：国内制造业即将迎来复苏拐点，需求有望修复。海外市占率目前仍然较低，随着公司完善海外布局、开拓海外市场，海外业务进入平稳增长阶段。 ➢ 盈利能力方面：高附加值的大吨位叉车、锂电叉车销量占比提升、高毛利的外销产品销量占比提升将对公司毛利率产生积极影响。  股价上涨的催化因素 1）海外营收大幅提升； 2）锂电产品销量大幅提升。  估值和目标价格 预计公司2023-2025年归母净利润分别为16.24/18.39/21.31亿元，同比增速分别为64%/13%/16%，当前股价对应PE分别为14.4/12.7/11.0倍。 选取叉车龙头安徽合力，高机龙头浙江鼎力，以及通用设备龙头海天精工、国茂股份作为可比公司，2024年行业平均估值为14倍。考虑到公司与主要竞争对手相比海外营收占比更高、锂电叉车谱系齐全性能领先，我们给予公司2024年16倍估值，目标价31.45元/股，给予“买入”评级。  投资风险 1）下游需求复苏不及预期。 2）海外市场开拓不及预期。 3）外汇风险。 4）原材料价格波动风险。 丨公司名称 诚信专业 发现价值 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司深度研究|杭叉集团 正文目录 1 叉车龙头企业，营收与业绩稳健增长 ...................................... 5 1.1 主营各类叉车及配件，民营与国有资本共同持股 ........................ 5 1.2 营收与业绩稳健增长，现金流充裕盈利能力提升 ........................ 6 2 国内叉车市场呈“双寡头”格局，国内与国外需求共振 ........................ 7 2.1 叉车为工业车辆细分品类之一，下游应用广泛分类方式多样 ............... 7 2.2 国际市场海外巨头占据前六，国内市场呈“双寡头”竞争格局 ............... 8 2.3 国内制造业迎来复苏契机，仓储物流行业有望继续贡献增量 .............. 10 2.4 美国三大产业政策推进，北美制造业回流有望带动外需 .................. 13 2.5 电动化、锂电化趋势明确，铅酸叉车和内燃叉车将被替代 ................ 16 3 锂电化与国际化驱动成长，积极推进业务多元化布局 ....................... 18 3.1 锂电叉车谱系齐全性能领先，率先发布多款产品领航全电时代 ............ 18 3.2 中国叉车企业开启国际化进程，公司海外业务迎来快速发展期 ............ 21 3.3 发展智能物流和高机板块，践行多元化战略增强业绩弹性 ................ 24 4 盈利预测与估值 ....................................................... 25 5 风险提示 ............................................................ 27 图表目录 图表1：公司主要产品为各类叉车、其他工业车辆及关键零部件.................................... 5 图表2：公司股权结构图 .................................................................................................. 5 图表3：2012-2022年公司营收CAGR 10% ................................................................... 6 图表4：2012-2022年公司归母净利润CAGR 16% ........................................................ 6 图表5：公司经营活动现金流较为充裕 ............................................................................ 6 图表6：公司销售毛利率与净利率 ................................................................................... 6 图表7：公司各项费用率 .................................................................................................. 6 图表8：叉车属于工程机械中的工业车辆子版块 ............................................................. 7 图表9：叉车主要组成部分示意图 ................................................................................... 7 图表10：叉