拟增资并购韩国IPI，切入电子级PI市场打造新增长点

公司研究●证券研究报告 公司快报 利安隆（300596.SZ） 基础化工|其他化学制品Ⅲ投资评级增持-B(首次)股价(2024-01-09)26.90元 拟增资并购韩国IPI，切入电子级PI市场打造新增长点 投资要点 总市值（百万元）6,176.77流通市值（百万元）5,768.14总股本（百万股）229.62流通股本（百万股）214.4312个月价格区间55.42/26.86 事件：利安隆近日发布公告，拟以2亿元自有资金增资宜兴创聚。增资完成后利安隆将持有宜兴创聚51.18%股权，宜兴创聚将全资并购韩国IPI公司100%股权。本次交易完成后，宜兴创聚将成为公司控股子公司，宜兴创聚和韩国IPI将纳入公司合并报表范围。 增资控股宜兴创聚，并购韩国IPI公司100%股权。根据交易方案：1)公司及其他增资合作投资方合计投资3.21亿元，合计持有宜兴创聚82.15%股权，其中公司投资2亿元持有51.18%股权，对应宜兴创聚100%股权价值为3.91亿元。2)宜兴创聚应将从本次交易中获得的不高于人民币2亿元增资款专项用于支付取得韩国IPI100%股权的对价及相关税费，并向韩国IPI提供不超过0.2亿元人民币股东借款以供其回购注销韩国产业银行持有的韩国IPI优先股。获得的剩余增资款专项用于宜兴创聚建设YPI生产线和TPI涂覆线以及补充宜兴创聚、韩国IPI的流动资金。3)韩国IPI在2022年实现收入1933万元净利润-2204万元，2022年末总资产8252万元净资产3655万元；2023年上半年实现收入478万元净利润-897万元，2023年6月30日总资产7489万元净资产2758万元。4）宜兴创聚成立于2023年9月11日，自成立以来除与韩国IPI各股东签署收购韩国IPI股权的股权转让协议、与韩国IPI签署股东借款协议以回购韩国产业银行持有的韩国IPI优先股，以及签署其他与本次交易有关的协议之外，无其他实质经营行为，尚无财务数据。交易完成后，宜兴创聚将持有韩国IPI100%股权。 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益-2.37-9.91-32.41绝对收益-5.51-20.67-49.7 分析师骆红永SAC执业证书编号：S0910523100001luohongyong@huajinsc.cn 相关报告 切入电子级PI产业，布局中韩双基地。韩国IPI公司拥有聚酰亚胺（PI）成熟的生产技术和量产工艺，创始团队拥有PI领域十余年的研发应用经验，对PI材料的特性、应用方向有非常深刻的探索。2010年开始，韩国IPI创始人在韩国研究机构GSCaltex从事PI材料研发工作，2015年，三位创始人将PI有关的设备和开发成果从GSCaltex剥离，并创立韩国IPI公司。目前IPI公司已有成熟量产产品FCCL用TPI膜和QFN封装用TPI膜、Filmheater，以及具备量产基础的使用无害溶剂的YPI产品，以及其他若干技术和产品方向储备。韩国IPI的产品已通过三星电子、联茂电子等公司的验证，并已经开始批量供应。本项目将在江苏宜兴快速建设中国产能和研发中心，形成韩国研发中心和中国研发中心、韩国产能和中国产能并行的研发生产格局。公司经过对市场消费趋势的研判，结合自身技术能力和人力资源条件，逐步向柔性OLED显示屏幕、柔性电路板（FPC）、芯片封装等制造使用的核心材料产业延伸，本项目相关产品聚酰亚胺膜和浆料材料属于“卡脖子”进口替代类 电子级PI材料。通过本次交易实现公司与宜兴创聚、韩国IPI的资源整合，进而增强公司的持续盈利能力。 内生外延并重，三条生命曲线推动可持续发展。自公司上市以来，并购了利安隆科润、利安隆凯亚、锦州康泰、增资扩股利安隆赤峰并于2023年扩大持股比例。四个标的公司通过协同发展均呈现了优秀的业绩，整合取得了显著成效。公司规划布局三大板块业务推动可持续发展，形成了核心业务锅里有饭的第一生命曲线高分子材料抗老化业务，战略业务仓里有粮的第二生命曲线润滑油添加剂业务，新兴业务田里有稻的第三生命曲线生命科学业务，业务层次清晰。第一曲线高分子材料抗老化领域已深耕多年，基本盘扎实稳健，技术和人才储备充分，未来发展预期确定。第二曲线润滑油添加剂正值供应链自主可控的关键窗口期，二期新产能的投产，该领域未来增量发展提速确定性大。第三曲线生命科学领域空间广阔，公司本着立足未来，在全球开启“生物造物新征程”中，先发从基础布局，为未来打开了发展空间。 投资建议：利安隆为国内抗老化助剂龙头企业，2022年并购锦州康泰开启润滑油添加剂第二生命曲线，设立生命科学部进入分子砌块和合成生物学领域培育第三生命曲线，通过本次交易快速切入PI等高端电子材料领域，看好公司业绩持续增长。由于交易事项尚在推进中，暂不考虑本次交易影响，预计公司2023-2025年收入分别为52.71/62.47/71.58亿元，同比增长8.8%/18.5%/14.6%，归母净利润分别为3.91/5.23/6.25亿元，同比增长-25.6%/33.6%/19.5%，当前股价对应PE分别为15.8x/11.8x/9.9x；首次覆盖，给予“增持-B”评级。 风险提示：交易整合不确定性；标的公司业绩波动风险；应用开拓和客户导入不及预期；项目建设和产能释放不及预期；需求不及预期；市场竞争超预期。 一、盈利预测及业务分拆 抗氧化剂：产能爬坡销量稳步增长，结构优化提升毛利率水平。预计2023-2025年收入增速分别为-0.08%、16.77%、18.13%，毛利率分别为19.51%、21.32%、21.72%。 光稳定剂：价格下行承压后企稳，产销量稳步释放，预计2023-2025年收入增速分别为-0.78%、21.67%、14.60%，毛利率分别为32.90%、32.63%、32.45%。 U-pack：随着价格企稳和销量稳步提升，预计2023-2025年收入增速分别为12.50%、15.00%、13.00%，毛利率分别为7.00%、7.00%、7.00%。 润滑油添加剂：锦州康泰2022年5月并表，产能爬坡利用率提升，预计2023-2025年收入增速分别为62.62%、21.41%、12.31%，毛利率分别为16.70%、17.05%、17.52%。 二、估值对比 我们选择高分子材料助剂和润滑油添加剂的宿迁联盛(高分子材料助剂)、鼎际得(高分子材料助剂)、瑞丰新材(润滑油添加剂)作为可比公司，2023-2025平均PE分别为33.2x/22.5x/11.3x，利安隆对应PE分别为15.8x/11.8x/9.9x。利安隆高分子抗老化助剂、润滑油添加剂、生命科学业务三大板块齐头并进，并购韩国IPI切入聚酰亚胺等电子材料领域，推动公司业绩持续增长。 财务报表预测和估值数据汇总 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%；中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 骆红永声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明： 本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 风险提示： 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 华金证券股份有限公司 办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话：021-20655588网址：www.huajinsc.cn