策略专题：以年为时间跨度单位，应该如何做行业配置？

以年为时间跨度单位，应该如何做行业配置？ 挖掘价值投资成长 2024年01月09日 证券分析师：陈鼎证书编号：S1160522110002电话：021-23586470 在常见的行业轮动研究当中，通常是以月度为频率，对行业组合进行调仓，即对于每一期推荐持仓组合的持有周期通常为一个月，偏向短期。我们尝试将行业轮动的调仓时间间隔设定为1年（或12个月），探索在中周期下的行业轮动规律。在此时间约束下，经过回溯，利润增速越快的行业，以及ROE提升幅度越大的行业，在未来1年内的回报率往往较好。而过去1年绝对回报率低的行业，以及估值分位数较低的行业，其在未来1年内的回报率并不出色。 《着重关注新能源行业底部拐点出现机遇》2024.01.02《1月行业轮动配置建议》2024.01.02《2024春季行情正在出现更多积极因素》2023.12.29《政策支持力度加大，A股底部继续企稳》2023.12.27《回顾2008全球次贷危机市场底，对当前A股和房地产带来的启示和建议》2023.12.22 ◆我们将之前的报告中已证实在短周期内（月度调仓频率）有效的量价类因子，分别放到中周期内（12个月频率调仓）来测试。结果发现，量价类因子大多数在中周期的持仓约束下仍然有效，与行业未来的回报率正相关。将各个因子综合为一个复合动量因子，依此构建回测组合，能够显著跑赢行业等权组合。 ◆根据综合模型，我们站在2023年底的时点，对于2024年的行业配置的推荐为：电子、农林牧渔、通信、建材、轻工制造、医药、家电。 【风险提示】 ◆测试结果基于有限的历史数据和量化模型，模型可能存在过拟合风险，不能保证对样本外的数据做出有效判断。 正文目录 1.中周期内传统行业配置理论的有效性验证........................................................42.从基本面角度寻找在中周期内有效的因子........................................................83.从量价角度寻找在中周期内有效的因子..........................................................123.1.基于绝对收益率的简单动量..........................................................................123.2.经风险调整后的动量因子..............................................................................133.3.经股价路径调整后的动量因子......................................................................143.4.动量变化情况..................................................................................................153.5.成交量变化情况..............................................................................................163.6.估值所反映的情绪动量..................................................................................173.7.将多个量价因子整合为复合动量因子..........................................................194.将分析师预期因子与量价因子联合使用..........................................................205.2024年度行业配置推荐.....................................................................................216.风险提示..............................................................................................................21 图表目录 图表1“优选未来1年利润增速最快行业”策略-回溯结果..............................4图表2 “优选未来1年利润增速最快行业”策略回溯结果..............................5图表3 “优选PB低估值行业”策略-回测结果..................................................5图表4 “优选PE低估值行业”策略-回测结果..................................................5图表5“优选PB低估值行业策略（2）”-回测结果..........................................6图表6回报率反转策略（自然年度）-回测结果................................................6图表7回报率反转策略（12个月滚动）-回测结果...........................................6图表8 “优选ROE提升的行业”策略（自然年度）-回测结果........................7图表9按照行业估值分位数进行分组..................................................................8图表10按照行业历史波动率绝对值进行分组....................................................8图表11 “行业未来4Q利润增速策略”-回测结果..........................................9图表12各行业利润增速：2022财年预测排名VS实际增速排名（盈利数据采集时点：2021年12月31日）.................................................................10图表13分析师盈利预期外推策略-回测结果....................................................11图表14简单动量因子回测结果比较..................................................................12图表15简单动量因子-回测结果（优选组）....................................................13图表16夏普比率因子回测结果比较..................................................................13图表17夏普比率因子-回测结果（优选组）....................................................14图表18 ATR调整后动量因子回测结果比较.......................................................14图表19 ATR因子-回测结果（优选组）.............................................................15图表20动量改善度因子回测结果比较..............................................................15图表21动量改善度因子-回测结果（优选组）................................................16图表22成交量波动因子回测结果比较..............................................................16图表23成交量波动因子-回测结果（优选组）................................................17图表24 PB分位数因子回测结果比较.................................................................17图表25 PB分位数因子-回测结果（优选组）...................................................18图表26 PE分位数因子回测结果比较.................................................................18图表27 PE分位数因子-回测结果（优选组）...................................................19 策略专题 图表28各个单因子与复合动量因子效果比较..................................................19图表29复合动量因子-回测结果（优选组）....................................................20图表30 “复合动量&分析师预期”因子联用-回测结果（优选组）..............20图表31复合动量因子VS两因子联用..............................................................21 1.中周期内传统行业配置理论的有效性验证 在常见的行业轮动研究当中，通常是以月度为频率，对行业组合进行调仓，也即对于一个固定持仓组合的持有周期通常为一个月。在之前的研究中，我们也是主要以偏短期的持仓周期（一个月）为约束条件，来寻找有效的行业筛选方法。但实际上，投资周期有时需要拉长。考虑到实际的交易手续费率可能偏高；或者在某些对换手率有限制的业务场景下，过于频繁的交易是不被允许的。因此，在本文中，我们尝试将持仓周期限制为中等长度，即一年或12个月才能调仓一次，探索在这种约束下，能否找到有效的行业配置方法。 传统框架中关于年度行业配置的推荐，常见的思路有两种：（1）寻找未来1年业绩增速最快、并且估值最低的行业，构建组合，期待跑赢大市；（2）寻找过去1年回报率较差、并且未来1年景气度回升的行业，构建组合，期待跑赢大市。前者类似于GARP策略（Growth at A Reasonable Price），而后者实质是一种反转策略。这两种思路是否真的有效？我们接下来用历史数据做回溯。 首先对“优选未来1年利润增速最快行业”这个策略做回溯。我们采用中信一级行业作为回溯对象（剔除市值较小的“综合”和“综合金融”这2个行业），测试区间从2013年开始，到2022年结束。从历史后视镜的角度，选取在当年财年的年末时点已上市的行业内所有股票，将其净利润简单加总，作为该行业整体净利润。计算同一批股票的当年财年整体净利润，相比它们上一财年的整体净利润的同比增速，然后按照增速从高到低的顺序排序，将28个一级行业分为4组，构建组合，考察各个组合在该财年内的回报率表现，与该组合的实际利润增速排名，是否有关联性。 资料来源：Choice指数数据浏览器，东方财富证券研究所 可以直观看出，“优选未来1年