2024年中国人民银行工作会议解读：稳健保障 改革开放

2024年1月6日 稳健保障改革开放 --2024年中国人民银行工作会议解读 核心观点： 分析师 我 们 的 分 析 ： 央 行 明 确 现 阶 段 主 要 职 责：稳 健 的 体 制 ：支 持 经 济 稳 定 增 长 和 高 质 量 发 展 ；保 障 的体 制 ：不 发 生 系 统 性 金 融 风 险 ；改 革 的 体 制 ：高 度 适 应 性 、竞 争 力 、普 惠 性 的 现 代金 融 体 系； 开 放 的 体 制： 有 序 扩 大 金 融 高 水 平 对 外 开 放。 许冬石：（8610）8357 4134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 中 央 金 融 工 作 会 议 之 后的 央 行首 次 工 作 会 议 ，立 足 长 远 ，推 进 对 外 开 放 和 深 化 金 融和 机 构 改 革 将 是央 行长 期 工 作的 重 点。本 次 会 议 在 对 外 开 放 方 面 着 墨 较 多 ，推 进 人民 币 国 际 化 单 独 成 段 ，提 出“提 升 境 外 投 资 者 参 与 中 国 债 券 市 场 便 利 度”；“推 动 离岸 人 民 币 市 场 健 康 发 展”“推 动 境 内 外 金 融 基 础 设 施 互 联 互 通” 等。金 融 改 革 和 机构 改 革 分 别 列 出 ，宏 观 审 慎 管 理并 于 金 融 改 革 表 明 仍 是 “ 以 改 革 去 风 险 ” 的 思 路 。机 构 改 革 的 短 期 重 点 则 是 分 支 机 构 改 革 。 詹璐：（86755）8345 3719：zhanlu@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522110001 货 币 政 策 基 调 延 续 中 央 经 济 工 作 会 议 ，对 全 年 社 融 增 速 可 以 更 乐 观 。新 增 强 调“ 注重 新 增 信 贷 均 衡 投 放 ”， 代 表 在 “ 先 立 后 破 ” 的政 策 框 架 下 ， 新 旧 动能 领 域 贷 款 的切 换 会 更 加 稳 健 。提 出 “确 保 社 会 融 资 规 模 全 年 可 持 续 较 快 增 长”，结 合 “价 格 水平 预 期 目 标” 加 入 总 量 工 具 逆 周 期 调 节 中 介 目 标 ，2024年社 融 增 速可 能 超 出 预 期，是 对 市 场 在 央 行 近 期 强 调 “提 高 存 量 资 金 使 用 效 率” 理 解 为 社 融 增 速 放 缓 的 纠 偏。 央 行自 身 制 度 建 设秉 持内 外 兼 修。内 部 将持 续 健 全 宏 观 审 慎 政 策 框 架 和 治 理 机 制 、提 升 金 融 服 务 和 管 理 水 平 、推 进 机 构 改 革 和 业 务 流 程 优 化 再 造 工 作 。构 建 与 经 济 结构 转 型 相 匹 配 的 现 代 金 融 统 计 监 测 机 制 ，提 升 境 外 来 华 人 员 支 付 服 务 水 平 ；外 部 则参 与 国 际 金 融 治 理 ， 深 化 国 际 金 融 合 作。 风险提示 1.对政策理解不到位的风险2.美联储货币政策超预期的风险3.中国货币政策超预期的风险4.金融市场的风险 政 策 性 开 发 性 金 融 工 具 将 发挥 更 重 要 的 作 用 ，相 关 改 革 可 能 加 速 推 进 。新 一 轮PSL已 启 动 ，2024年 政 策 性 开 发 性 金 融 工 具 可 能 再 次 重 启 协 同 发 力 ， 作 为 “ 三 大 工 程 ”资 本 金 或 为 专 项 债 项 目 资 本 金 搭 桥。本 次 会 议 特 别 部 署“落 实 政 策 性 开 发 性 金 融 机构 业 务 分 类 分 账 改 革 方 案”， 该 项 改 革 将 有 助 于 政 策 性 开 发 性 银 行 在 经 济 结 构转 型的背 景下 更 好 的 发 挥 其 逆 周 期 调 节 的 作 用 。 我 们的 判 断和 政 策 预 期： “构 建 科 学 稳 健 的 金 融 调 控 体 系 ， 有 力 有 效 支 持 经 济 稳 定 增 长 和 高 质 量 发 展 ” 的 政策 框 架 下 ， 货 币 政 策 将 是 总 量 和 结 构 的 双 重 发 力 。服 务 实 体 经 济 ，“ 促 进 社 会 综 合融 资 成 本 稳 中 有 降 ”的 背 景 下 ，降 息 是价 格 工 具 的 方 向。时 点选 择“ 兼 顾 内 外 均 衡 ”，内 部 来 看 ，逆 周 期 托 底 经 济 增 长 ，协 同 其 他 宏 观 政 策 的 需 要 ，外 部 来 看 中 美 货 币 政策 周 期 是 重 要 考 量 。1月 份可 能非 对 称 降 息 ，1季 度 可 能 再 次 降 准。 1月4日-5日 ，2024年 中国 人 民银 行 工作 会 议召 开。 相较2023年8月1日 的2023年 下 半年 工 作会 议 ，下 一 阶段 的 工作 部 署由 六大重 点 工作 升 级为 十 大重 点工 作 。新 增 的重 点 工作 包括 ：1、“持 续 推进 全 面 从严治 党 ” 作 为 首 要 工 作 ；2、“ 加 强 金 融 市 场 建 设 ”；3、 金 融 改 革 ；4、 机 构 改 革 ；独立 成 段变 为 单独 一 项工 作加 以 强调 ：1、结 构性 货币 工 具；2、稳 审 推进 人民 币国际 化。减 少的 工 作：1、汇率 政 策没 有 提及 ，其 在2023年 下 半年 会 议排 序 第二 ；2、 房地 产 不再 单 独列 出 ，合 并 到金 融 风险 。 一、推进对外开放和深化金融和机构改革 中央 金 融工 作 会议 之 后的 央行 首 次工 作 会议 ，立 足 长远 ，推 进 对外 开 放和 深化 金 融 和 机 构 改 革 将 是 央 行 长 期 工 作 的 重 点 。 本 次 会 议 在 对 外 开 放 方 面 着 墨 较多，推进 人 民币 国 际 化单 独成 段，提 出“ 提 升境 外 投资 者 参与 中 国债 券 市场 便利度 ”；“ 推 动 离 岸 人 民 币 市 场 健 康 发 展 ”“ 推 动 境 内 外 金 融 基 础 设 施 互 联 互 通 ”等。金融 改 革和 机 构 改革 分别 列 出，宏观 审 慎 管理 并于 金 融改 革 表明 仍 是“ 以改革去 风 险” 的 思路 。 机构 改革 的 短期 重 点则 是 分支 机构 改 革。 二、货币政策基调延续中央经济工作会议，对全年社融增速可以更乐观 中央 经 济工 作 会议 将 “稳 中求 进 、以 进 促稳 、 先立 后破 ” 作为2024年 宏 观政策 基 调。当下 全 球和 中 国都 处 于周 期 性和 结 构性 的双 重 拐点 ，多 期 叠加 的 复杂性加 大 了宏 观 政策 应 对的 难度 和 挑战 。面 对 百年 变 局，中国 的 应对 策 略是 在 统筹安全 和 发展 的 大框 架 下，通过 加 大结 构 性改 革 和化 解宏 观 风险 ，重 构 经济 增 长新模 式 ， 来 加 大 自 身 的 确 定 性 。“ 以 进 促 稳 ” 是 通 过 结 构 性 改 革 实 现 经 济 的 长 期 稳定 发 展 ，“ 先 立 后 破 ” 则 是 新 旧 动 能 切 换 过 程 中 化 解 宏 观 风 险 的 需 要 。 在 此 背 景下 ， 货 币 政 策 “ 灵 活 适 度 ， 精 准 有 效 ”， 总 量 和 结 构 政 策 双 重 发 力 ， 既 托 底 总 量增长 又 推动 结 构改 革 ，支 持防 范 化解 宏 观风 险 ，着 力营 造 良好 的 货币 金 融环 境 ，高质 量 服务 实 体经 济 。 促进 经 济增 长 是我 国 货币 政策 的 目标 之 一 。经 济转 型期 的 促进 经 济增 长 包含两层 含 义，总量 的 稳 定增 长和 实 现新 旧 动能 切 换。与之 相 适应 ，货 币 政 策需 要总量和 结 构双 重 发力 ， 总量 工具 “ 灵活 适 度 ”， 结 构 工具 “ 精准 有 效 ”。 “灵 活 ”是以 我 为主 ，兼 顾内 外 的相 机 抉择 。房 地 产下 行 周期 ，如 果总 量 工具的 使 用过 于 僵化 ，很可 能错 失 黄金 窗 口。因 此新 旧动 能 切换 过 程中 ，如果 出现经济 下 行压 力 ，需“ 灵活 ”及时 开 启逆 周 期调 节 托 底经 济 增长 。2022年3月 美联储开 启 加息 周 期，中美 货 币政 策 周期 的 错位 对 中国 降息 构 成制 约，2024年中 性假设下 美 联储 将 进入 降 息周 期， 中 国“ 灵 活” 降 息的 空间 打 开。 “适 度 ”是货 币供应 量 的 匹配 ，即“ 社会 融 资规 模 、货币 供 应量 同 经济 增 长和 价 格 水 平 预 期 目 标 相 匹 配 ”， 首 次 新 增 与 “ 价 格 水 平 预 期 目 标 ” 匹 配 。 经 济 转型期 总 需求 不 足带 来 通胀 低位 运 行，导 致名 义GDP增速 水 平较 低 ，只 强 调货 币供应量 与 名义GDP的匹 配 ，可能 使 其低 于 合理 水 平，形成 通 胀和 货 币供 应 量之 间的负反 馈。2023年我 国 通胀 低位 运 行导 致 实际 利 率上 行。理论 上 认为 实 际利 率 的合理水 平 是略 低 于潜 在 增速 ，如 果 持续 高 于潜 在 增速 ，会 导 致社 会 融资 成 本高 企 ，企业 经 营困 难，不 利 于债 务可 持 续。加入 价 格 水平 目标 变 量，可以 给 货 币供 应量的逆 周 期调 节 提供 理 论基 础，当价 格水平 持 续处 于 低位 时，可 以适 度 加大 投 放推 升通 胀 至合 理 水平 ， 阻断 负反 馈 ，有 其 现实 意 义。 “精 准 ”强 调 信贷 的 方向 引导 。 截止2023年 三 季 度， 结 构性 货 币政 策 工具余额 约7万亿 元 ，约 占中 国人 民 银行 资 产负 债 表规 模的15%。预计 未 来结 构 性货币政 策 工具 将 在货 币 投放 中扮 演 更加 重 要的 角 色，加大 对 重大 战 略、重点 领 域和薄弱 环 节的 支 持力 度。聚 焦“ 五篇 大 文章 ”，并 为“ 三大 工 程”提供 资 金支 持 。“ 有效”则是 提 升货 币 政策 传 导效 率，防 止资 金 空转 ，以及 盘 活存 量，提 升效 能 。盘活 存 量 意 味 着 信 贷 结 构 有 增 有 减 ， 根 据 央 行 三 季 度 货 币 政 策 执 行 报 告 ，“ 增 ” 是对 重大 战 略 、 重 点 领 域 和 薄 弱 环 节 加 强 支 持 。“ 减 ” 的 方 向 包 括 ： 房 地 产 贷 款 、部分 地 方融 资 平台 贷 款、基础 设 施等 领 域被 低 效占 用的 信 贷、间接 融 资比 重 下降 。 新 增 强 调 “ 注 重 新 增 信 贷 均 衡 投 放 ”， 代 表 在 “ 先 立 后 破 ” 的 政 策 框 架 下 ，新旧 动 能领 域 贷款 的 切换 会更 加 稳健 。提 出“ 确 保 社会 融 资规 模 全年 可 持续 较快增长 ”， 结合 “ 价格 水 平 预期 目 标” 加 入总 量 工具 逆周 期 调节 中 介目 标 ，2024年社融 增 速可 能 超出 预 期，是对 市 场在 央 行近 期 强调“提 高存 量 资金 使 用 效率 ”理解为 社 融增 速 放缓 的 纠偏 。 三、政策性开发性金融工具将发挥更重要的作用，相关改革可能加速推进 新一 轮PSL已启 动 ，2024年政 策 性开 发 性金 融 工 具可 能 再次 重 启协 同 发力 ，作为“ 三 大工 程