医保谈判顺利，与全球巨头合作将夯实竞争力

香港股市|医药 评级：增持 翰森制药（3692 HK） 目标价：16.70港元 医保谈判顺利，与全球巨头合作将夯实竞争力 2023年产品销售收入可能略逊预期 现价15.14港元总市值89,830.92百万港元流通股比例18.24%已发行总股本5,933.35百万52周价格区间9.41-18.2港元3个月日均成交额107.84百万港元主要股东钟慧娟主席（占65.73%） 我们近期审视了公司的营运表现，预计2023年主要产品销售收入可能略逊预期，主因：1）年初疫情导致部分医疗机构营运受影响；2）三季度医疗反腐行动升级，导致部分产品学术推广活动受影响。我们下调肿瘤药主要产品阿美乐及仿制药板块收入预测，预计2023年产品销售收入将同比微跌2.0%至92.0亿元（人民币，下同）。 2023年底医保谈判中公司主要产品谈判情况顺利 2023年底的医保谈判中，公司有三款创新药纳入国家医保目录。根据我们的了解，三款药物中肝病药恒沐与抗感染药迈灵达没有降价，肾病新药培莫沙肽降价幅度在预期内，纳入医保将有助于产品销量的提升。 与全球行业巨头GSK合作将夯实公司ADC领域竞争实力 公司四季度与全球制药巨头GSK（GSK US）达成两项合作，GSK获公司两款抗体偶联物（ADC）HS-20089及HS-20093在中国大陆及港澳台以外地区的开发、生产及商业化权。公司将分别就这两款产品获8,500万及1.85亿美元的首付款，今后还可能分别获最多14.85亿及15.25亿美元里程碑付款（共约215亿人民币）与产品上市后的特许使用费。HS-20089正在中国进行Ⅰ期临床，HS-20093则在中国进行多种癌症Ⅰ及Ⅱ期临床。ADC兼具小分子药物的强杀伤力与抗体类药物的高标靶性，HS-20093使用耐药性较低的全人源化抗体，2023年美国临床肿瘤学会（ASCO）的临床数据表明，该产品在肺癌和肉瘤中观察到初步有效性，如能上市前景良好，与GSK合作将夯实公司ADC领域的竞争力。 来源：彭博、中泰国际研究部 目标价上调至16.70港元，给予“增持”评级 公司表示HS-20089的8,500万美元首付款已于2023年入账，因此我们仅将2023年收入与股东净利润预测分别轻微下调1.6%与1.8%，以反映产品销售收入预测的下调。目前医药行业学术推广活动已经陆续重开，而且公司三款创新药的医保谈判结果较好，我们预计2024年产品销售收入将恢复双位数增长。公司表示HS-20093的首付款1.85亿美元将于2024年入账，并预计1-2年内将获得两款产品临床试验进展带来的里程碑收入。我们保守预计2025年公司将获得约3,000万美元里程碑收入，相应将2024-25E收入及股东净利润预测分别上调4.6%、0.1%及4.4%、0.1%。通常来说后期临床的里程碑收费更高，因此预计随着临床试验的推进，2026年后里程碑收入将增加。 相关报告 2023-9-5：翰森制药（3692 HK）:上半年业绩逊预期，创新药将引领逐步恢复 分析师 施佳丽（Scarlett Shi）+852 2359 1854Scarlett.shi@ztsc.com.hk 考虑到十年期国债收益率的下行，我们温和下调DCF模型中的无风险利率假设，并纳入2033年预测。根据调整后的DCF模型，目标价上调至16.70港元，评级调整为“增持”。 风险提示：1）新药研发慢于预期；2）药价降幅大于预期；3）新药推广效果差于预期。 历史建议和目标价 来源：彭博，中泰国际研究部 公司及行业评级定义 公司评级定义： 以报告发布时引用的股票价格，与分析师给出的12个月目标价之间的潜在变动空间为基准： 买入：基于股价的潜在投资收益在20%以上增持：基于股价的潜在投资收益介于10%以上至20%之间中性：基于股价的潜在投资收益介于-10%至10%之间卖出：基于股价的潜在投资损失大于10% 行业投资评级：以报告发布尔日后12个月内的行业基本面展望为基准：推荐：行业基本面向好中性：行业基本面稳定谨慎：行业基本面向淡 重要声明 本报告由中泰国际证券有限公司（以下简称“中泰国际”或“我们”）分发。本研究报告仅供我们的客户使用，发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接受到本报告而视为中泰国际客户。本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们不保证该信息的准确性和完整性，报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中泰国际都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分担投资损失，中泰国际不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何直接或间接责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。客户也不应该依赖该信息是准确和完整的。我们会适时地更新我们的研究，但各种规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，绝大多数报告是在分析师认为适当的时候不定期地出版。中泰国际所提供的报告或资料未必适合所有投资者，任何报告或资料所提供的意见及推荐并无根据个别投资者各自的投资目的、财务状况、风险偏好及独特需要做出各种证券、金融工具或策略之推荐。投资者必须在有需要时咨询独立专业顾问的意见。 中泰国际可发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表中泰国际或附属机构的观点。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。我们的销售人员、交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略。我们的自营交易部和投资业务部可能会做出与本报告的建议或表达的意见不一致的投资决策。 权益披露： （1）在过去12个月，中泰国际与本研究报告所述公司并无企业融资业务关系。（2）分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员，亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份。（3）中泰国际证券或其集团公司可能持有本报告所评论之公司的任何类别的普通股证券1%或以上的财务权益。 版权所有中泰国际证券有限公司 未经中泰国际证券有限公司事先书面同意，本材料的任何部分均不得(i)以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或(ii)再次分发。 中泰国际研究部香港中环德辅道中189-195号李宝椿大厦6楼电话：(852) 3979 2886传真：(852) 3979 2805