核心单品U8延续高增速，改革红利逐步释放

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年01月03日买入1燕京啤酒（000729.SZ）核心单品U8延续高增速，改革红利逐步释放公司研究·公司快评食品饮料·非白酒投资评级：买入（维持评级）证券分析师：张向伟zhangxiangwei@guosen.com.cn执证编码：S0980523090001证券分析师：杨苑021-60933124yangyuan4@guosen.com.cn执证编码：S0980523090003事项：公司发布2023年业绩预告，全年实现归母净利润5.75-6.85亿元，同增63.2%-94.4%；实现扣非归母净利润4.10-5.20亿元，同增51.0%-91.5%。其中4Q23公司实现归母净利润亏损2.71-3.81亿元（4Q22为亏损3.2亿元）；实现扣非归母净利润亏损3.46-4.56亿元（4Q22为亏损3.58亿元）。国信食饮观点：4Q23公司销量维持前三季度增势，核心中高档产品较快增长，带动公司产品结构继续优化。此外，公司继续深入推进在生产、营销、市场和供应链等业务领域的变革，实现经营效率、运营效率和发展质量的提升。展望2024年，在产品结构升级、降本增效叠加成本改善共振作用下，2024年公司有望展现较强业绩弹性。我们维持盈利预测：预计2023-2025年公司实现营业总收入144.9/159.3/174.6亿元，实现归母净利润6.3/9.0/11.4亿元，当前股价对应PE分别为38/27/21倍。考虑到目前公司处于改革红利期，业绩成长性与确定性兼备，当前股价对应的2024/2025年估值水平合理偏低，维持“买入”评级。评论：事件：公司发布2023年业绩预告公司发布2023年业绩预告，全年实现归母净利润5.75-6.85亿元，同增63.2%-94.4%；实现扣非归母净利润4.10-5.20亿元，同增51.0%-91.5%。其中4Q23公司实现归母净利润亏损2.71-3.81亿元（4Q22为亏损3.20亿元）；实现扣非归母净利润亏损3.46-4.56亿元（4Q22为亏损3.58亿元）。本次业绩预告范围较大，取中值看，4Q23公司归母净利润为亏损3.26亿元，与4Q22基本持平。考虑到4Q22收入基数较高，预计4Q23收入稳健增长。4Q23维持前三季度销量增势，核心单品U8延续高增速销量方面，第三季度维持前三季度销量增势（1-3Q23销量同比+5.7%），预计4Q23公司销量同比增长中个位数，全年销量同比增长中个位数。结构方面，公司核心单品U8延续高增速，预计全年销量可实现强劲的双位数增长；漓泉1998在低基数上实现恢复式增长。核心中高档产品较快增长带动公司产品结构继续优化。持续推进市场化改革，改革红利逐步释放今年以来，公司深入推进在生产、营销、市场和供应链等业务领域的变革，实现经营效率、运营效率和发展质量的提升。一方面，得益于各区域市场降本增效改革与产品结构优化工作全面推进，2023年公司实现弱势子公司全线减亏，促进公司盈利能力修复；另一方面，公司持续强化总部职能，人员编制改革顺利进行，且供应链进行数字化改造，短期费用节省空间受制于相关的一次性费用支出，但中长期来看，效率提升有望带来更大程度的费用节省。强化产品组合，深化改革，2024年业绩弹性可期展望2024年，预计U8仍是公司改革的核心抓手，目前U8在公司强势市场维持高增长势能，并在非强势市场逐步提升渗透率。U8卡位8-10元价格带，可充分享受价格带扩容红利。除U8外，2024年公司将借 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2助升级版鲜啤、清爽对中低档产品进行整合，核心产品矩阵更趋完善，燕京品牌的市场竞争力有望强化。改革方面，公司将深化生产、营销、供应链等方面的改革，继续推行卓越管理体系，预计降本增效红利将更大程度释放。此外，由于大麦主产地丰产以及我国取消澳麦双反关税，预计2024年公司大麦采购价格回落，成本端改善将增厚公司利润。综合来看，在产品结构升级、降本增效叠加成本改善共振作用下，2024年公司有望展现较强业绩弹性。投资建议：燕京啤酒目前处于改革红利期，业绩成长性与确定性兼备，维持“买入”评级燕京啤酒目前处于改革红利期，业绩成长性与确定性兼备。我们维持盈利预测：预计2023-2025年公司实现营业总收入144.9/159.3/174.6亿元，同比+9.8%/+9.9%/+9.6%；实现归母净利润6.3/9.0/11.4亿元，同比+79.5%/+42.8%/+26.4%；EPS分别为0.22/0.32/0.41元；当前股价对应PE分别为38/27/21倍。考虑到公司业绩成长性与确定性，当前股价对应的2024/2025年估值水平合理偏低，维持“买入”评级。风险提示宏观经济增长超预期放缓；中高端啤酒需求增长不及预期；燕京U8渠道拓展结果不及预期；行业竞争加剧；成本超预期上涨。相关研究报告：《燕京啤酒（000729.SZ）-2023年三季报点评：燕京U8延续高增速，费用节省增强盈利能力》——2023-10-27《燕京啤酒（000729.SZ）-四季度减亏逻辑不断兑现，2023年进入利润释放周期》——2023-02-06 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物50596110719968736795营业收入1196113202144931593217457应收款项215372318349383营业成本736382598861956710324存货净额39114141431546875086营业税金及附加10961153123213541484其他流动资产212183188207227销售费用15591634178318161920流动资产合计941810806120201211612490管理费用14381413155215901669固定资产84898108796575497004研发费用209236267271279无形资产及其他878894864836808财务费用(119)(153)(158)(154)(160)投资性房地产325313151826173825投资收益3642404040长期股权投资311573598626656资产减值及公允价值变动(64)(90)(60)(60)(60)资产总计1942020695229662374424783其他收入(162)(157)(118)(142)(171)短期借款及交易性金融负债2132117211321921营业利润435692108615972028应付款项13941658175119022064营业外净收支103171510其他流动负债39614253455348685245利润总额445695110316122038流动负债合计53766232802680928231所得税费用152146221322408长期借款及应付债券00000少数股东损益65197250387489其他长期负债71197197197197归属于母公司净利润2283526339031142非流动负债合计71197197197197现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计54486429822382898428净利润2283526339031142少数股东权益564840109014771966资产减值准备(10)26(45)(3)(3)股东权益1340913426136531397914389折旧摊销746719858887917负债和股东权益总计1942020695229662374424783公允价值变动损失6490606060财务费用(119)(153)(158)(154)(160)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动6493622244284每股收益0.080.120.220.320.41其它(51)169282377479每股红利0.070.100.140.210.26经营活动现金流16251718201122662678每股净资产4.764.764.844.965.11资本开支(397)(509)(700)(500)(400)ROIC2.16%3.94%7%14%16%其它投资现金流(1010)(1492)(1125)(1128)(1130)ROE1.70%2.62%5%6%8%投资活动现金流(1406)(2001)(1825)(1628)(1530)毛利率38%37%39%40%41%权益性融资00000EBITMargin2%4%6%8%10%长期贷款增加00000EBITDAMargin9%9%11%14%15%支付股利、利息(207)(275)(497)(565)(826)收入增长9%10%10%10%10%其它融资现金流(20)2771400(400)(400)净利润增长率16%55%80%43%26%融资活动现金流(227)2903(965)(1226)资产负债率31%35%41%41%42%现金净变动120410511089(326)(78)股息率0.9%1.1%1.7%2.4%3.0%货币资金的期初余额38555059611071996873P/E106.769.038.526.921.3货币资金的期末余额50596110719968736795P/B1.81.81.81.71.7企业自由现金流1193973102114972025EV/EBITDA28.625.119.614.712.1权益自由现金流13791525254712201753资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数20%以上增持股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应