聚烯烃2024年报：预期先行，兴尽而归

2023年12月29日 预期先行，兴尽而归 摘要 研究员：周琴期货从业证号：F3076447投资咨询从业证号：Z0015943:021-65789376:zhouqin_qh@chinastock.com.cn 2023年年初聚烯烃在宏观强预期推动下上行，价格迎来年内高点。随后开启持续4个月的震荡下行，交易逻辑从强预期切换回弱现实，聚烯烃高投产弱需求，宏观海外风险事件频发，成本端油价、煤价大跌，多重因素叠加，价格大幅走低。6-9月聚烯烃迎来千点上涨行情，起始于宏观政策预期及政策刺激，叠加成本端油价、丙烷价格持续大幅上行，加上产业链持续去库后的低库存补库驱动。四季度聚烯烃价格在强预期和弱现实中来回切换，价格呈现宽幅震荡。2023年L-PP价差如去年年报预期大幅走阔。 银河能化微信公众号 供需方面，2023年产能继续扩张，产业继续压缩存量开工、挤出进口、寻求出口，再平衡后的PE消费同比增长5.5%、PP消费同比增长8%，增速较去年均有上升，但很大一部分是价格下行刺激出的需求，2023年PP华东现货年度均价环比下降9.8%，PE华北现货年均价格环比下降4%。 2023年PE投产明显少于PP，2024年更是如此，PP仍旧面临巨大的产能投放压力，PE上半年基本没有新增产能投放，2024年PE全年产能增速预估5.5%，PP全年有效产能增速预估14%。2022-2023年聚烯烃的大扩能使得油制利润、PDH利润明显压缩，油制和PDH装置减产现象频繁，存量开工明显下降。2024年PE投产相对偏少，利润或有一定提升，存量负荷或有回升，而PP继续大扩能，利润和存量负荷预期维持低位。 2021年以来聚烯烃进口呈下降趋势，进口依赖度明显下降，而出口则明显增加或者保持高位，主要原因是国内产能大扩张，需要挤出进口、寻求出口。但2023年PE来自美国进口大增160%，来自中东则下降19%，很可能与中东原油减产有关，2024年需要关注中东的原油减产情况及来自中东进口量的变化。2024年PE国内投产相对偏少，加上如果中东进口量回升，PE会面临较大的进口货冲击。2024年PP仍旧是大扩能，PP进口量预期进一步下滑。 2023年聚烯烃下游需求较差，下游开工和利润长期低位。聚烯烃下游需求非常广泛，受宏观经济影响大，在国家大力稳经济的政策推动下，定性认为2024年聚烯烃需求会是稳中有升的格局。近两年在经济悲观预期影响下聚烯烃产业链中游、下游的持货意愿非常低，如果整个宏观预期扭转，中下游持货意愿上升，那需求好转可以期待一下。 整体而言，聚烯烃明年预期仍旧是供需双增，PE明年投产压力较小，主要关注做多机会，但可能面临进口端的冲击，需要重点关注进口。PP面临巨大的国内投产压力，即使在需求或者其他因素带动下价格上行，投产压力也会限制其上涨高度，PP主要关注做空机会。L-PP价差尽管已经走了很多，但从产能角度上看仍有上行驱动，但2023年也有因为丙烷的上涨推动PP更为强势从而使得L-PP价差走弱的阶段，对于这个头寸需要关注丙烷、进口、装置的投产进度等。从2023年的行情看，行情在预期和现实上来回切换，大级别的上涨和下跌，都是供需、宏观和成本的一致共振，明年也需要重点关注这样的机会。今年12月以来已经交易一波预期，而现实端并没那么好，所以明年一季度预期会有一波下跌。 行情回顾 2023年1月，聚烯烃延续去年11月以来的强势，价格迎来全年最高点。1月份，宏观氛围较暖，地产利好政策不断，国内经济修复预期较强。元旦过后，国内大部分城市疫情感染人数由峰值回落，疫情冲击提前结束，居民活动逐渐回归正轨，春节假期，居民出行水平、旅游餐饮等指标同比大幅走强。地产方面，随着供需两端政策的不断加码，地产回升预期也较强。整体而言，国内消费复苏预期较强，聚烯烃下游消费广泛，将受益于国内经济好转，因此在强预期拉动下，聚烯烃价格上涨。 2023年2月至5月，聚烯烃持续震荡下行，PP下行幅度1500点，PE下行1100点。这一阶段交易逻辑由宏观上的强预期切换回到弱现实。聚烯烃产能投放集中，供应压力大，需求端维持弱势。海外硅谷银行、瑞士信贷接连暴雷，宏观风险事件频繁，成本端油价大跌，煤炭大跌，聚烯烃成本坍塌。 2023年6-9月聚烯烃价格持续上涨，塑料和PP涨幅都在1000点以上。这一轮上涨起始于宏观政策预期及政策刺激，加上成本端油价、丙烷价格持续大幅上行，油价从72美金附近涨至95美金附近，推动聚烯烃成本上行。经历了前期的产业持续主动去库后，上中下游库存偏低，产业链存补库驱动。本次上涨是宏观、成本和自身基本面的共振上行。 四季度聚烯烃价格在预期和现实中来回切换，价格呈现宽幅震荡。9月中至10月中，聚烯烃快速回调，原油大跌，成本坍塌，宏观氛围转弱，国庆累库超预期，社库连续累库，基本面偏弱。10月中至11月中，聚烯烃反弹，主要是国家发行1万亿国债，宏观氛围转暖，聚烯烃利润压缩后估值修复。11月中至12月上旬，聚烯烃下跌。在前期聚烯烃反弹过程中，PP和PE社会库存持续累积，逐步到一个高位水平，现货基差走弱非常明显，同时进口利润逐步回升，进口窗口打开，PPPE现实压力需要释放，加之成本端原油持续下行，随着宏观政策反应钝化，PPPE迎来一波下跌。12上旬以来，聚烯烃触底反弹，宏观又出台一些利好政策引导预期，比如大幅下调存款利率等，加上红海事件推动原油以及与中东相关的化工品明显反弹，这个阶段主要交易的是预期，L-PP价差明显走阔，市场也在交易明年上半年PE投产相对更少，而PP产能压力依旧较大。 图1:2023年聚烯烃行情复盘 数据来源：文华财经、银河期货 国内产能产量分析 2023年PE投产明显少于PP，2024年更是如此，PP仍旧面临巨大的产能投放压力，PE上半年基本没有新增产能投放，2024年PE全年产能增速预估5.5%，PP全年有效产能增速预估14%。 2023年PE新增260万吨新装置，且主要集中于一季度投放，其中海南炼化、广东石化、山东某企业共220万吨新装置集中在2023Q1投放，下半年仅宝丰三期40万吨在2023Q3投放，全年有效产能增速为8.3%，产能增速较2022年下降7.1个百分点。 2024年PE主要是中石化天津南港90万吨装置预计在6、7月份投产，另外就是裕龙石化255万吨装置预计在四季度投产，目前市场对于裕龙石化投产时间分歧较大，加上体量很大，明年需要重点关注。按照裕龙石化在四季度投产，2024年PE有效产能将进一步下滑至5.5%，其中上半年有效产能增速4.2%，下半年产能增速6.7%。 2023年PP新增480万吨新装置，投产在时间上分布较为均匀，1-4月投产揭阳石化、海南炼化、中化弘润、京博石化共185万吨装置，5-8月投产巨正源、广西鸿谊、中石化安庆、京博石化共125万吨装置，9-12月投产东华能源茂名、宝丰三期、宁波金 发共170万吨装置。2023年全年有效产能增速11.5%，较2022年增速上升1.6个百分点。 2024年PP仍旧处于大扩能周期，预期有效产能增速进一步上升至14%，增速较今年上升2.5个百分点，其中上半年有效产能增速14.6%，下半年有效产能增速13.4%。2024年预期有603万吨新装置待投。从投产时间上看，分布也较为均匀，1-4月预期投产170万吨、5-8月预期243万吨，9-12月预期投产190万吨。裕龙石化190万吨PP装置也需要重点关注。 数据来源：银河期货 数据来源：银河期货 数据来源：银河期货 数据来源：银河期货 PP本轮产能扩张自2020年开始，主要是炼化一体化和PDH投产。PDH占比由2020年11%占比提升至2023年的19%，油制占比相对稳定，2020年占比58%，2023年占比56%。而煤制占比逐年下滑，由2019年的23%下滑至2023年的17%。2024年预期投产的装置中油制270万吨、PDH制235万吨、外采丙烯45万吨、煤制53万吨。2023年油制和PDH利润明显压缩，2024年同样需要关注油制利润、PDH利润的情况，理论上利润亏损会使得装置投产延后，而装置投产后供应增长也会压缩利润空间。 图7:2023年年底PP产能原料占比 数据来源：银河期货 数据来源：银河期货 2022-2023年聚烯烃的大扩能以及主要是炼化一体化和PDH投产，油制利润、PDH利润明显压缩，亏损严重，因此油制和PDH减产现象频繁，从检修损失看，2022-2023年PP、PE在多数月份检修损失都处于历年同期高位，2022、2023年PP检修损失高达414、469万吨，同比增速分别为57%和13%，年度检修损失率都在12.5%以上。2022、2023年PE检修损失分别为325万吨、320万吨，同比增速分别为70%、-1.4%，年度检修损失率在10%以上。 PP、PE最近两年的存量装置负荷较前几年都下了一个台阶，PP2017-2021年年均负荷在92.3%，2022-2023年年均负荷89.5%，PE2017-2021年年均负荷95%，2022-2023年均负荷90.4%。2024年鉴于PE投产相对偏少，利润或有一定提升，进而存量负荷有一定提升。2024年PP在继续大扩能情况下，利润预期维持低位或有进一步下行，PP存量负荷维持低位或需要进一步压缩，检修预计高位。 图8:PE年度负荷 图9:PP年度负荷 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：隆众、卓创、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 图21:PDH开工 图20:PDH利润 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 2023年PP产量约3607万吨，同比增长10.5%，其中粒料同比增长11.8%，粉料同比下降0.8%，2024年产量预估达到3965万吨，同比增长9.9%。2023年PE产量约2840万吨，同比增长9.9%，2024年产量预估2976.5万吨，增速降至4.8%，其中上半年产量增速3.8%。 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 数据来源：卓创、隆众、银河期货 进口分析 2023年1-11月PP累计进口量374.3万吨，同比下降8.1%，全年预计进口量410万吨，同比下降9%。1-11月PP出口累计122万吨，同比下降0.2%，全年预估PP出口132万吨，同比增长3.6%。2023年1-11月PE进口量累计1227万吨，同比下降0.8%，全年预计进口量1346万吨，同比下降0.02%。1-11月PE出口累计78万吨，同比增长16.8%，全年预估出口84万吨，同比增长16%。 2021年以来聚烯烃进口呈下降趋势，2020年PE、PP进口量分别达到顶峰的1853万吨和656万吨，随后步入下行通道，进口依赖度也逐年下滑，2020年PE进口依赖度为48%，2023年已经降至33%，2020年PP进口依赖度为19%，2023年降至11%。而出口则明显增加或者保持高位，2020年PE出口量25万吨，2023年上升至84万吨，出口占比由1.2%上升至3%，2020年PP出口量43万吨，2021-2023年维持在130万吨左右的高位水平，出口占比由1.5%上升至3.7%。 近几年聚烯烃进口的下滑和出口的增加有其共性原因，也有个性问题，2021-2023年直观看进口利润均是长期处于倒挂状态，PE今年从进口利润上看有上升，但是多数时候外盘报盘比较少。共性是国内处于大扩能周期，进口被逐步挤出，国内企业积极寻求出口。个性方面，2021年主要是美国寒潮以及飓风冲击供应，导致全球供应偏紧，外盘涨价过猛，内外盘长时间倒挂，加上海