高教业务稳健增长，利润端受一次性减值影响

高教业务稳健增长，利润端受一次性减值影响 中教控股（839.HK） 2023-12-29星期五 投资要点 ➢FY23收入稳健增长，一次性减值及美元利息对利润端造成短期影响：受益于高教业务内生增长，FY23公司收入同比+18.1%至约56.2亿元，郑州中职的一次性减值和财务成本增加，致归母净利润同比-25.2%至13.8亿元。（1）利润方面，毛利同比+14.9%至31.6亿元，毛利率为56.3%（去年同期57.9%），毛利率下滑主因新校区建设、折旧费用、师资及教育投入。剔除一次性减值及汇兑等影响后，经调整归母净利润同比+6%至19.1亿元，经调整归母净利率为34.0%，同比-3.9pp；经调整EBITDA同比+18%至33.6亿元，经调整EBITDA率同比持平至60%。（2）美元利率上升导致财务费用显著上升，期内公司销售/管理/财务费用率分别同比-0.3pp/-1.4pp/+1.9pp至3.2%/13.8%/8.4%。期末美元贷款余额约2亿美元，占贷款总额1/6。（3）期内对郑州城轨中职学校计提了3.95亿元的一次性商誉及无形资产减值，主因自然灾害及新招生人数下滑，目前郑州中职学校招生人数较同期回升，但仍未回到疫情前水平。（4）现金及负债方面，截至8/31期末公司现金储备58亿元，期内经营现金流38.5亿元，资本开支26亿元，主因扩建大湾区和山东校园及改造已有校区。期末有息负债约89亿元，有息资产负债率同比-2.4pp至24.1%。（5）全年股息分派比例为40%。 目标价：7.60港元现价：4.85港元预计升幅:57% ➢高教业务稳健增长，新入学人数显著增加，中职业务承压： 拆分增长驱动力，期内收入同增18%，在校生人数增长和生均收入增长各占一半。高教业务全日制在校生及新招生稳定增长，中职业务承压原因是当前升学体系下，家长更偏好升学导向的中职院校。截至2023/8/31，国内成员学校全日制在校生同比+7%至24.8万人，其中高等教育同比+13%至19.9万人，中职同比-11%至4.9万人。新招生方面，2023/24学年全日制注册新生同比+17%至9.7万人，其中全日制高等教育注册新生同比+18%至8.4万人。 主要股东 于果和谢可滔先生，一致行动人，持股占比约61.04% ➢维持买入评级，目标价7.60港元： 相关报告 公司坚持高质量办学，成员学校质地较好，预计未来高等教育成员学校减值风险可控。大湾区及山东学校容量充足，中期内生增长具备可持续性。政策大力支持职教，未来行业估值回升催化剂在于高教学校营利性选择陆续落地。预计FY24至FY26营收分别为64.4/73.2/82.8亿元，同比+14.7%/ +13.7%/+13.1%，归母净利润21.4/24.5/27.8亿元，同比+55.2%/+14.2%/+13.7%。维持买入评级，目标价7.60港元，对应FY24PE约8倍。 中教控股(839.HK)深度报告-民办高教龙头,行业的出色整合者-20210224 研究部 姓名：何丽敏SFC：BTG784电话：0755-82846267Email:helm@gyzq.com.hk 报告正文 FY23收入稳健增长，一次性减值及美元利息对利润端造成短期影响： 受益于高教业务内生增长，FY23公司收入同比+18.1%至约56.2亿元，郑州中职的一次性减值和财务成本增加，致归母净利润同比-25.2%至13.8亿元。 （1）利润方面，毛利同比+14.9%至31.6亿元，毛利率为56.3%（去年同期57.9%），毛利率下滑主因新校区建设、折旧费用、师资及教育投入。剔除一次性减值及汇兑等影响后，经调整归母净利润同比+6%至19.1亿元，经调整归母净利率为34.0%，同比-3.9pp；经调整EBITDA同比+18%至33.6亿元，经调整EBITDA率同比持平至60%。（2）美元利率上升导致财务费用显著上升，期内公司销售/管理/财务费用率分别同比-0.3pp/-1.4pp/+1.9pp至3.2%/ 13.8%/8.4%。期末美元贷款余额约2亿美元，占贷款总额1/6。（3）期内对郑州城轨中职学校计提了3.95亿元的一次性商誉及无形资产减值，主因自然灾害及新招生人数下滑，目前郑州中职学校招生人数较同期回升，但仍未回到疫情前水平。（4）现金及负债方面，截至8/31期末公司现金储备58亿元，期内经营现金流38.5亿元，资本开支26亿元，主因扩建大湾区和山东校园及改造已有校区。期末有息负债约89亿元，有息资产负债率同比-2.4pp至24.1%。（5）全年股息分派比例为40%。 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司公告、国元证券经纪（香港）整理 高教业务稳健增长，新入学人数显著增加，中职业务承压： 拆分增长驱动力，期内公司收入同增18%，在校生人数增长和生均收入增长各占一半。高教业务全日制在校生及新招生稳定增长，中职业务承压原因是当前升学体系下，家长更偏好升学导向的中职院校。截至2023/8/31，国内成员学校全日制在校生同比+7%至24.8万人，其中高等教育同比+13%至19.9万人，中职同比-11% 至4.9万人。新招生方面，2023/24学年全日制注册新生同比+17%至9.7万人，其中全日制高等教育注册新生同比+18%至8.4万人。 大湾区及山东学校容量充足，叠加已有校区宿舍扩建和高质量办学，高等教育业务内生增长具备可持续性。FY23期内大湾区肇庆学校新校区三期建设已开展（土地面积约372亩）。顺利建成后，广应科学校的容量将从FY19/20的1.75万人增加至FY23/24的5万人。而广东白云学校于FY20/21的校园容量已达到5.6万人。山东学校在当地政府的支持下，新校区一期规划面积700余亩，建成后校园容量将从FY18/19的2.1万人增加至FY25/26的4.2万人。此外，公司还在江西等成员学校进行了宿舍扩建及床位翻新。公司海外澳洲学校设立了新校园，新学年新招生的国际教育项目学生同比接近翻倍至1,000人。 维持买入评级，目标价7.60港元： 我们的观点：公司坚持高质量办学，成员学校质地较好，预计未来高等教育成员学校减值风险可控。大湾区及山东学校容量充足，中期内生增长具备可持续性。政策大力支持职教，未来行业估值回升催化剂在于高教学校营利性选择陆续落地。预计FY24至FY26营收分别为64.4/ 73.2/ 82.8亿元，同比+14.7%/ +13.7%/ +13.1%，归母净利润21.4/ 24.5/ 27.8亿元，同比+55.2% / +14.2%/ +13.7%。维持买入评级，目标价7.60港元，对应FY24 PE约8倍。 风险提示： 行业政策变动、学额和学费增长不及预期、中职成员学校减值风险。 财务报表摘要 投资评级定义和免责条款 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852) 3769 6888传真：(852) 3769 6999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk