宏观策略特刊：高股息策略在香港的有效性检测与分析

0 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 证券研究报告 Research Report 2016年8月16日 高股息策略在香港的有效性检测与分析 陈嘉禾 首席策略分析师 编号：S1500510120010 电话：+86 21 61678592 邮箱：chenjiahe@cindasc.com 地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼（100031） 王晶晶 研究助理 电话：+86 10 83326733 邮箱：wangjingjing1@cindasc.com 地址：北京市西城区闹市口大街9号院1号楼（100031） 宏观策略特刊 1 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 高股息率模型的设计思路 香港股票市场：高股息率模型年度回报与指数对比 Source: Wind, 信达证券研究开发中心, 测试数截止2016-8-15 在我们之前发布的报告《历史证明高股息率带来显著超额收益》中，我们设计了一个简单按股息率投资的模型，并发现其在A股可以取得明显、稳定的超额收益。 在本报告中，我们将该模型应用于香港股票市场，并进一步检测其有效性。 众所周知，股息率 = 股息 / 股价。那么，股息率越高的股票，理论上来说，要么是股息更高，要么是股价更低，要么两者兼而有之。而这两点则可以粗略的模拟价值投资的精髓：又好又便宜。 股息更高，一般来说意味着公司的基本面相对更加稳健，至少在统计意义上是如此。 一方面，公司有足够的现金进行分红，这可以粗略的反映公司的经营现状不是太差（当然不是完美的拟合）。 第二方面，公司管理层也愿意进行分红，这往往意味着他们觉得不需要留存现金应付未来可能出现的危机。不过，在公司派发特别股息的情况下（这在港股较A股为多），这种推论则可能不成立。 而在股息率的分母上，即股价越低，则证明了它本身：股价低。众所周知，股价低从来都不是什么坏事。 所以，这个高股息率模型的设计细节很简单，即让投资者持续不断的买入高股息率的股票，并隔一段时间就按最新的股息率高低调整持仓。 具体细节为：在每段时间开头，即T日，选择前溯12个月的累计股息，相对当前股价的股息率，最高的30个股票，然后持有一个周期（比如1年、1个季度等），在期末再重新选择30个股票，重新获取下一个周期的回报。 0.05.010.015.020.025.030.035.02000/12/312003/12/312006/12/312009/12/312012/12/312015/12/31All stocks mktcap-weighted averageHSIXHSCEIMODEL originalMODEL with trading value above 5mn(2000-2005)/10mn(2005-2016) 2 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 高股息率模型在港股长期取得了超额回报（但意外年份相较A股更多） 香港股票市场：高股息率模型年度回报与指数对比（对数坐标） Source: Wind, 信达证券研究开发中心, 测试数截止2016-8-15 一些模型的细节如下。 模型使用的股息率是Wind统计的“前溯12个月股息率”，即在交易当日，前溯12个月已经发放的股息，以除权日为准。 由此，该股息率统计的是历史上可以实际操作的数据，而不会出现“2014年底怎么会知道2014年年报发放多少股息”的问题。 考虑到该模型交易量极低，为了简便起见，我们没有计算入手续费的因素。 由于港股很多股票交易量十分不活跃，我们在统计了高股息股票回报的同时，也加入成交量因素，计算了一个“满足该成交量方可计入统计”的统计结果，我们认为该结果更为可靠，并以其作为正式模型计算的结果。 不包含该条件的结果也列在图中，作为参考。 模型的具体细节为：在期初（如2003年12月31日）买入该股票时，如果该日期以前10个自然日该股票的累计成交额小于500万港元（2005.12.31以前）/1,000万港元（2005.12.31以后），则不将该股票纳入组合，同时顺延纳入下一个股息率次高的股票。 此外，作为对比的基数、即恒生指数和恒生国企指数，都是不包含分红的，同时它们也不包含所有港股股票，所以也导致它们和模型的比较略为失真。另外，港股退市股较多，也导致指数可能失真。 为解决这一问题，我们在数据统计中加入了两个参照物。 一、恒生指数和恒生国企指数按3%假设股息率加成拟合后得到的“拟合全收益指数”。 二、港股全市场所有当期股票按市值加权得到的涨跌幅。 0.66.060.02000/12/312003/12/312006/12/312009/12/312012/12/312015/12/31All stocks mktcap-weighted averageHSIXHSCEIMODEL originalMODEL with trading value above 5mn(2000-2005)/10mn(2005-2016) 3 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 高（前溯）分红股票在香港明显可以取得超额收益 香港股票市场：高股息率模型年度回报与指数和相似参照标的对比 Source: Wind, 信达证券研究开发中心, 测试数截止2016-8-15 年度回报 Annual Return模拟净值 NAV起始截止模型包含股票数量所有股票市值加权HSIXHSCEI模型回报模型回报(考虑成交)模型回报(考虑成交)-市值加权所有股票市值加权HSIXHSCEIHSIX +3%股息率HSCEI +3%股息率模型回报模型回报(考虑成交)2000/12/311.001.001.001.001.001.001.002000/12/312001/12/31702-12.8%-24.5%8.2%25.0%29.5%42.3%0.870.761.080.791.111.251.292001/12/312002/12/31780-1.7%-18.2%13.2%31.4%17.7%19.4%0.860.621.230.671.291.641.522002/12/312003/12/3188190.2%34.9%152.2%48.6%95.9%5.7%1.630.833.090.923.302.442.982003/12/312004/12/3194115.9%13.2%-5.6%22.4%20.0%4.1%1.890.942.921.073.222.993.582004/12/312005/12/311,00019.8%4.5%12.4%11.9%2.2%-17.7%2.260.993.281.153.713.343.662005/12/312006/12/311,06261.0%34.2%94.0%36.8%26.3%-34.7%3.641.326.371.577.314.574.622006/12/312007/12/311,11958.0%39.3%55.9%74.5%40.6%-17.4%5.751.849.932.2411.627.976.502007/12/312008/12/311,192-45.9%-48.3%-51.1%-46.0%-52.0%-6.1%3.110.954.861.236.044.303.122008/12/312009/12/311,22272.5%52.0%62.1%139.8%160.6%88.1%5.361.457.881.909.9710.318.132009/12/312010/12/311,28710.7%5.3%-0.8%54.9%33.9%23.2%5.941.537.812.0610.1915.9710.892010/12/312011/12/311,383-15.8%-20.0%-21.7%-14.9%-32.4%-16.6%5.001.226.121.718.2813.607.362011/12/312012/12/311,46924.5%22.9%15.1%22.9%45.3%20.9%6.221.507.042.159.7816.7110.702012/12/312013/12/311,53012.9%2.9%-5.4%30.7%19.1%6.2%7.021.546.662.289.5421.8412.752013/12/312014/12/311,63218.6%1.3%10.8%7.5%2.1%-16.6%8.331.567.382.3710.8623.4913.012014/12/312015/12/311,746-11.4%-7.2%-19.4%19.4%24.6%36.0%7.381.455.952.289.0828.0516.212015/12/312016/8/151,869-1.5%4.6%0.5%1.9%6.2%7.8%7.271.525.982.459.4028.5917.22CAGR13.5%2.7%12.1%5.9%15.4%23.9%20.0% 4 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 香港股票市场：高股息率模型年度回报与指数对比（假设指数按年度3%分红） 香港高股息率模型年度回报与指数对比（假设指数按年度3%分红） Source: Wind, 信达证券研究开发中心, 测试数截止2016-8-15 香港高股息率模型年度回报与指数对比（假设指数按年度3%分红 对数坐标） Source: Wind, 信达证券研究开发中心, 测试数截止2016-8-15 0.05.010.015.020.025.030.035.02000/12/312003/12/312006/12/312009/12/312012/12/312015/12/31All stocks mktcap-weighted averageHSIXHSCEIMODEL originalMODEL with trading value above 5mn(2000-2005)/10mn(2005-2016)0.66.060.02000/12/312003/12/312006/12/312009/12/312012/12/312015/12/31All stocks mktcap-weighted averageHSIXHSCEIMODEL originalMODEL with trading value above 5mn(2000-2005)/10mn(2005-2016) 5 请务必阅读最后一页免责声明及信息披露 HTTP://WWW.CINDASC.COM 高股息率在港股长期取得超额收益 股息率模型年度与季度频率操作结果比较 Source: Wind, 信达证券研究开发中心 关于第二个参照系，有必要具体解释一下。 由于历史数据获取太复杂，我们没有统计当前已经退市的股票，但这必然导致我们的结果有所失真。 为了纠正这一问题，我们计算了当前所有尚未退市的股票，在历史当期的回报，作为对比的最佳参照，以纠正这种偏差。 在这样的安排下，我们的模型回报中包含了未退市的偏差，但比较参照系也包含了这种偏差。 结果显示，该模型在港股，在长期也取得了明显的超额收益（但意外年份相较A股更多）。 在2000.12.31到2016.8.15的近20年中，该模型共取得了1,622%的回报（CAGR = 20.0%），同期恒生指数的回报为52%（CAGR = 2.7%），恒生国企指数为498%（CAGR = 12.1%）。 同期香港所有股票市值加权的当期回报累积为627%（CAGR = 13.5%），按3%假设股息计算的恒生指数回报为145%（CAGR = 5.9%），恒生国企指数则为840%（CAGR = 15.4