2024年全球大类资产配置展望：全球资产定价环境徐启新章

2023年12月28日 核心观点： 分 析 师 王 新 月：010-80927695：wangxinyue_yj@chinastock.com.cn分 析 师 登 记编码：S0130522040003 ⚫美 债 收 益 率 高 位 回 落 的 推 力：（1）逐步 下 行 的 通 胀 率 、稳 健 的 劳 动 力 市场 及 温 和 的 经 济 增 长 将 强 化 美 国 经 济 实 现 软 着 陆 的 预 期。（2）12月FOMC点 阵 图 显 示 不 会 再 进 一 步 加 息 ，美 联 储释 放 强 烈 加 息 周 期 结 束 信 号 。 分 析 师 助 理 ： 周 美 丽 ， 王 雪 莹 ⚫美 债 收 益 率 倒 挂 与 美 国 经 济 衰 退：（1）熊 平 情 况 下 的 倒 挂 ，长 短 期 美 债收 益 率 均 上 行 ， 美 债 通 过 影 响 社 会 借 贷 成 本 而 作 用 于 经 济 ， 此 时 的 经 济和 货 币 政 策 环 境 收 紧 进 一 步 抑 制 经 济 增 长。（2）利 率 曲 线 倒 挂 则 会 抑 制银 行 信 贷 规 模 的 扩 张 ，从 而 抑 制 实 体 经 济 发 展。（3）收 益 率 曲 线 倒 挂 反 映了 市 场 对 未 来 经 济 状 况 的 悲 观 预 期 ， 情 绪 上 的 悲 观 可 能 会 导 致 实 体 经 济出 现 自 我 实 现 的 经 济 衰 退 。 相 关 研 究 ⚫股 债 跷 跷 板 的 适 用 与 失 灵：（1）股 债 跷 跷 板 效 应 在 中 国 、美 国、日 本 较显 著 ，在德 国 、法 国 、英 国 较 不 显 著 ；股 债 收 益 差 指 标 在 中 国 、美 国、日本 、法 国 有 效 性 较 高 ，在德 国 、英 国 有 效 性 较 低 。（2）我 国 股 债 性 价 比 指标 极 值 点 择 时 有 较 强 指 示 意 义 ， 但 适 用 性 仍 低 于 美 国 ， 未 来 可 以 通 过 调整 股 债 性 价 比 中 枢 、将 股 债 性 价 比 指 标 与 宏 观 基 本 面 进 行 融 合、对 无 风险 利 率 指 标 进 行 替 换、调 整 对 股 债 性 价 比 指 标 的 使 用 方 式等 突 击 改 进 该指 标 的 应 用 。 ⚫2024年大 类 资 产 配 置展 望：（1）大 宗 商 品 ：全 球 经 济增 长 趋 缓拖 累 原 油需 求 ，OPEC减 产 协 议 存 内 部 分 歧，原 油 价 格 宽 幅 震 荡。美 债 利 率 见 顶 回落叠 加国 际 环 境 不 确 定 性 因 素 增 强 ， 避 险 因 素 支 撑金 价 走 升。 需 求 偏 弱背 景 下工 业金 属 上 行 动 能 不 足 。 全 球农 产 品规 模 化 供 应 背 景 下价 格将 一定 幅 度 下 降 ，关 注 高 发 极 端 天 气 与 突 发 地 缘 冲 突 。（2）汇 率：欧 美 先 后 开启 降 息 周 期 ， 但 由 于 欧 美 经 济 表 现 分 化 ， 美 强 欧 弱 背 景 下 美 元 指 数 下 行但仍有 所 支 撑 。欧 美 各 国 即 将 开 启 降 息 周 期 有 利 于 人 民 币汇 率 反 弹， 且国 内政 策 托 底 中 国 经 济 叠 加 稳 汇 率要 求 ，人 民 币 兑 美 元 小 幅 升 值。（3）债券 ：美 联 储 即 将 开 启 降 息 周 期 ，美 国 经 济 有 望 实 现 软 着 陆 ，预 计10年 期美 债 收 益 率 将 震 荡回 落。 国 内政 策 托 底 力 度 有 所 增 强 ，结 构由 宽 货 币 转向 宽 财 政 ，国 债 收 益 率仍 存周 期 阶 段 性下 行 空 间。（4）权 益 市 场 ：美 联 储降 息 及 美 国 经 济 软 着 陆 预 期 将 使 得 美 股 保 持 强 势 状 态， 港 股 亦 或 受 国 际流 动 性 催 化 反 弹。国 内 政 策 力 度 加 大 将 提 振 企 业 盈 利 及 其 预 期 ， 美 债 利率 下 行 市 场 风 险 偏 好 回 升 ，A股 上 行 动 能大 幅 提 升。 ⚫风 险 提 示：全 球 经 济 下 行 风 险 ，美 联 储 降 息时 点 及 幅 度 不 确 定 性风 险 ，国 际 地 缘政 治 不 确 定 性 风 险 ， 全 球 大 选 不 确 定 性 风 险， 市 场 情 绪 不 稳 定性风 险 等。 目录 （一 ） 零和博 弈视 角........................................................................................................................................3（二 ） 大宗 商 品...............................................................................................................................................4（三 ） 汇率 市 场...............................................................................................................................................5（四 ） 债市 表 现...............................................................................................................................................6（五 ） 权益 市 场...............................................................................................................................................7 二、美债收益率走势的决定因素...........................................................................................8 （一 ） 美国 经 济数 据........................................................................................................................................8（二 ） 美国 就 业数 据.......................................................................................................................................10（三 ） 美国 通 胀预 期.......................................................................................................................................10（四 ） 美债 收 益率 波 动的 直接 推 手： 美 联储.................................................................................................11 三、美债作为“全球资产定价之锚”的预期......................................................................12 （一 ） 美债 对 全球 资 产价 格的“锚定”作用.................................................................................................12（二 ） 美债 倒 挂与 经 济是 否衰 退 的内 生 决定.................................................................................................14（三 ） 美债 收 益率 的 回落 程度.......................................................................................................................17 四、2024年股债性价比如何演绎？....................................................................................18 （一 ） 股债 性 价比 概 览...................................................................................................................................18（二 ） 全球 股 债性 价 比分 析...........................................................................................................................20（三 ） 美债 收 益率 回 落对 股债 性 价比 的 影响.................................................................................................26（四 ） 股债 性 价比 在 中国 的改 进....................................................................................................................28 五、2024年全球大类资产配置建议....................................................................................31 （一 ） 大宗 商 品..............................................................................................................................................31（二 ） 汇率 市 场..............................................................................................................................................34（三 ） 全球 债 市.........................................