大类资产专题深度：“货币-信用”流动性分析框架指标优化研究

“货币-信用”流动性分析框架指标优化研究 2023年12月19日 大类资产专题深度 投资要点 “货 币”宽与紧 时 期划 分指 标 优 化：前文中，我们将利率走势变化来界定“货币”宽与紧，而利率走势更多体现的是一种结果，当下利率并不能准确地反映货币政策的宽紧程度。本文中，我们则认为央行货币政策的关键转向操作是决定“货币”环境宽与紧的主要因素，我们以央行货币政策关键转向操作的时间为划分节点，划分出“宽货币”与“紧货币”阶段。 “信 用”宽 与 紧 时 期 划 分 指 标 优 化 ：前文中，我们采用M2同比增速和社融存量同比增速来判定“信用”宽与紧。M2包括了一切可能成为现实购买力的货币形式，但这些货币形式能否进入实体经济仍是一个问号；社融存量增速该指标因累积的基数不断增大，其增速中枢有持续下移趋势，对“信用”宽与紧判断的敏感度或边际减弱。本文中，我们选取信贷脉冲作为判断“信用”宽紧的优化指标，趋势向上为“宽信用”，趋势向下为“紧信用”。 叶 彬分 析师执业证书编号:S0530523080001yebin@hnchasing.com 房 价 指 数 对 股 票 表 现 的 影响：在原流动性分析框架基础上，引入房价指数辅助判断股票走势。“宽信用”时期有利于房价和股价上涨，不过除非信用扩张速度较快，否则房价和股价相互之间会出现对信用的虹吸效应。“紧信用”时期，如果处于“紧货币”时期，房价和股价同为震荡或者下跌；如果处于“宽货币”时期，流动性相对充裕，若房价指数跌幅过大，楼市资金可能会选择撤出后进入到股市推高股价。 相关报告 1宏观经济研究周报（12.11-12.15）：国内11月经济数据向好，美CPI同比符合预期2023-12-182经济金融高频数据周报（12.11-12.15）2023-12-183宏观经济研究周报（12.04-12.08）：国内11月CPI继续回落，美非农数据超预期2023-12-12 PPI同 比 对 资 产 表 现 的 影 响 ：在原流动性分析框架基础上，引入PPI同比趋势辅助判断商品走势。“双宽”和“双紧”两大流动性状态下，商品价格表现与理论预期表现基本一致，即“双宽”上涨、“双紧”下跌；“宽货币+紧信用”和“紧货币+宽信用”期间，商品价格走势受PPI同比整体趋势影响更大。 投 资 建 议 ：股票无论是在“宽货币+紧信用”还是“宽货币+宽信用”时期，房价指数走低往往可以利好股票资产，鉴于现在房价指数仍然处于下行趋势，同时随着信用扩张的加深也有利于股票价格上涨，建议当前可加大对股票资产的配置。商品尽管前两年走出一波大牛市后，近期趋于高位震荡，不过随着PPI同比逐步触底以及“双宽”环境的渐近，后市商品资产还是具备上涨空间，建议当前加大商品资产的配置，但其配置比例可小于股票。债券当前正处“宽货币+紧信用”尾声阶段，债券价格上涨空间相对有限，即便过渡到“双宽”时期，债券配置的性价比也不高，建议降低债券配置比例。 风 险 提示：数据指标具有滞后性，货币政策超预期，国内经济增速超预 期，海外冲击超预期。 内容目录 1.1 “货币-信用”组合划分............................................................................................................................41.2各组合下大类资产表现.......................................................................................................................41.3各组合下股票风格表现.......................................................................................................................51.4小结...........................................................................................................................................................5 2 “货币-信用”流动性分析框架.....................................................................................6 2.1 2005年以来“货币-信用”流动性组合划分.......................................................................................62.2各流动性状态下大类资产表现........................................................................................................122.3小结.........................................................................................................................................................14 3房产价格走势对股票收益表现的影响......................................................................15 3.1房价指数与沪深300指数.................................................................................................................153.2各时期股价、房价与信贷脉冲变化...............................................................................................163.3小结.........................................................................................................................................................18 4 PPI同比趋势对商品价格的影响..............................................................................18 4.1南华商品指数和PPI同比.................................................................................................................184.2各时期商品价格与PPI同比趋势....................................................................................................194.3小结.........................................................................................................................................................20 5投资建议................................................................................................................21 5.1各流动性状态下大类资产配置分析...............................................................................................215.2当前流动性状态下大类资产配置建议...........................................................................................22 图表目录 图1：“货币-信用”组合划分.........................................................................................4图2：R007与1年期国债走势（%）...........................................................................6图3：宽货币与紧货币时期..........................................................................................8图4：M2与社融同比增速（%）..................................................................................8图5：中国-彭博信贷脉冲指数（%）............................................................................9图6：宽信用与紧信用时期........................................................................................10图7：沪深300月度平均值（点）...............................................................................11图8：南华综合指数月度平均值（点）........................................................................11图9：中债国债总指数月度平均值（点）....................................................................11图10：沪深300指数（左）与住房价格指数（右）...................................................16图11：南华商品指数（左）与PPI同比（右）...........................................................19 表1：各流动性组合下大类资产配置建议.....................................................................5表2：各流动性组合下股票风格配置建议.....................................................................5表3：“宽货币”阶段...........................................