火电盈利能力改善，资产注入助电力产业结构优化

——皖能电力（000543）首次覆盖报告 核心观点 ⚫发挥区位优势，筑火电业绩基石。得益于新兴产业的发展，安徽省电力需求保持高速增长。公司是安徽省第二大发电集团，截至2022年底，公司控股在运火电装机容量892万千瓦，占安徽省省调火电总装机容量的22.4%。另外公司借准东—皖南特高压输电通道优势，深度参与投资新疆外送电源项目，江布电厂2×66万千瓦机组已于9月正式投产，西黑山电厂2×66万千瓦机组预计将于25年投产，火电增长空间广阔。 ⚫火电多方位优化发展，盈利能力持续改善。23年内在电价高位维持、煤价快速下跌的大背景下，1H23公司发电业务毛利率进一步提升至7.90%，盈利能力持续改善。公司运营机组中煤电机组比例较大，若容量电价政策在安徽省顺利实施，公司有望从中获益。公司现役30万千瓦机组上推进氨能掺烧工程化应用，2022年底完成氨能替代20%燃煤的工程化应用，预计2025年实现绿氨综合利用的全面推广，有望减少碳排放量，实现额外绿色价值。 ⚫优质资产注入，电力产业结构优化。公司完成购买皖能环保51%的股权以及四家抽水蓄能公司部分股权。截至2023年11月，皖能环保旗下在运营生活垃圾焚烧项目14个，合计处理能力达到1.49万吨/日，安徽省内市场占有率约35%。皖能环保运营质量良好，2023年上半年，皖能环保实现营业收入6.11亿元，净利润达到1.19亿元，增厚公司业绩。另外，公司积极布局新能源，计划“十四五”期间发展新能源发电400万千瓦，电力产业结构有望优化。 卢日鑫021-63325888*6118lurixin@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860515100003周迪zhoudi1@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521050001 盈利预测与投资建议 我们预计公司23-25年归属于母公司净利润分别为16.38、17.29、20.98亿元，对应每股收益分别为0.72、0.76、0.93元。 李少甫lishaofu@orientsec.com.cn 我们选择相对估值法对公司进行估值。我们选择的可比公司均为以火电为核心业务的区域型火电运营商。可比公司2024年调整后平均预测市盈率为10倍。我们给予公司2024年10倍PE估值，对应目标价7.60元。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 发电业务增长不及预期风险；市场煤价格波动风险；长协煤政策推进不及预期风险；电价下滑风险；垃圾焚烧发电补贴下调风险；投资收益波动风险；假设条件变化风险。 目录 一、火电主业稳健，战略发展清洁能源..........................................................5 1.皖能集团旗下省属电力公司............................................................................................52．火电为主，省内第二大发电集团...................................................................................53.控股股东资产注入，助公司战略转型新能源...................................................................64．营收稳定增长，22年扭亏.............................................................................................6 二、火电多方位优化发展...............................................................................8 1.发挥区位优势，筑火电业绩基石.....................................................................................82.乘疆电入皖东风，迎域外拓展机遇...............................................................................103.火电发电效率优于全国平均水平...................................................................................114.市场煤趋稳、长协煤政策发力，共助火电成本端改善...................................................125.电价市场化改革，火电业绩弹性提高............................................................................146.容量电价政策有望引领火电价值重估............................................................................167.掺氨燃烧降低发电碳排放强度，碳价值提高火电盈利能力...........................................17 三、优质资产注入，环保发电增厚业绩........................................................19 盈利预测与投资建议....................................................................................21 盈利预测..........................................................................................................................21投资建议..........................................................................................................................22 风险提示......................................................................................................22 图表目录 图1：公司股权结构（截至2023年9月30日） ..........................................................................5图2：公司在运及在建火电装机容量（万千瓦）...........................................................................5图3：公司火电装机（万千瓦）在安徽省省调火电装机（万千瓦）中的占比................................5图4：公司主营业务收入结构（亿元）及增速（右轴）................................................................7图5：公司2022年主营业务收入构成..........................................................................................7图6：2017~2022年公司主要业务板块毛利率.............................................................................7图7：2017-2022年公司费用率...................................................................................................7图8：公司归母净利润（亿元）及经营活动产生的现金净流量（亿元）.......................................8图9：2014~2022年全国全社会用电量及增速.............................................................................8图10：2014~2022年安徽省全社会用电量及增速........................................................................8图11：安徽省分电源发电结构（亿千瓦时）及其中火电占比（右轴）.........................................9图12：安徽省、新疆自治区近年火电机组平均利用小时数（小时）............................................9图13：公司常规机组平均利用小时数（小时）与全国对比..........................................................9图14：准东-华东（皖南）±1100千伏特高压直流输电工程线路图.............................................10图15：公司电厂厂用电率..........................................................................................................11图16：公司常规机组平均供电煤耗（克/千瓦时）......................................................................11图17：国内规上企业原煤生产量（亿吨）、煤及褐煤进口量（亿吨）及进口占比（右轴）........12图18：动力煤进口量（万吨）及澳大利亚动力煤进口占比（右轴）..........................................12图19：国际主要动力煤港口FOB出口价格（美元/吨）.............................................................12图20：动力煤进口量及单价（右轴）.........................................................................................12图21：近两年安徽与新疆动力煤价格走势对比（元/吨）...........................................................13图22：近两年安徽与新疆动力煤均价（元/吨）.........................................................................13图23：燃煤发电电量将全部进入市场.........................................................................................15图24：市场化交易电价浮动范围...............................................