2024年医药生物行业投资策略：寒冬过尽，破晓已至

寒冬过尽，破晓已至 2024年医药生物投资策略 2023.12,18 谢木青S0740518010004xiemq@zts.com.cn 孙宇瑶（抗业编号：S0740522060002），准少焊（执业编号：S0740522060001）：李建（热业编号：S0740522090004于佳喜（抗业揭号：S0740523080002），张楠（执业编号：S0740523070005） 投资摘要 。2023年回顾：热点赖出，多重底部板块先抑后扬。2023年医药行业主瑟快速轮动，：中小市值标的表现突出，板块整体呈现先抑后扬的走势、伴随新冠影响基本消除、医疗反腐的阶段性缓和，常量采购等医改政策常态化、海外需求遂步恢复，板块业绩有望企稳回升，迎来逐季向好趋势 2024年，寒冬过尽、破晓已至，结合当下政筹面、基本面、资金面，我们认为医药板快已经走过了最为艰难的时刻，2024年有望逐步走出结构性牛市持续看好国产创新的升级与出海、出口制造的出清与回暖、消费医疗的升级与复苏， 创新：国产创新持续升级，国际化空间可期 ①创新药：由关注商业化放量转向关注商业化效能；政策利好，由仿转创，腾龙换鸟大逻辑不变：国际化趋势加速，BD、合作开发、自营商业化、收并购多线取得突碳进展、恒瑞医药、康方生物、神州细胞、三生制药/三生国健、乐普生物②仿制药：美采出清，新品放量，伤创结合，集采窗凸期下的仿制药CRO。九典制药、健友股份、科伦药业、阳光诺和。①医疗器械：高端设备加速放量，终端需求依旧强劲；技术创新驱动高成长，高耗品牌快步走出国门；IVD联盟集采落范，看好龙头多元化成长。看好创新和出海。华大智造、健世科技、九强生物、海泰新光④创新中药：审诉审批机制优化，关注基药碧量落地，以岭药业、方盛制药。 制造：需求端恢复，供给端出清，拐点在即 》①原料药：行业周期见底，“专利到期”抢仿API、原研转移CMO以及仿制药一体化提保成长，拐点可期。仙琚制药、天宇股份、同和药业。②CDMO：地缘博弃预期改善、项目转移持续、供给端逐步出清、多肽中游需求旺盛。药明康德、诺泰生物、普洛药业。@低值耗材：出口拐点将至，内需有望遇废回春，美好医疗。 消费&终端：期待复苏，优选老龄化下的刚需 ①中药OTC：需求相对到性，童价购有潜力，国改深化有望肇化板决信值扩张，太极集团、东阿阿胶、昆药集团②医疗服务：期待消费复苏，关注细分赛道龙头修复机会。爱尔眼科、通策医疗、固生堂。①疫苗、血制品、胰岛素：疫苗需求复苏叠加认知提升带来空间，创新、出构建差异化竞争；血制品供需两旺业绩好，重点关注浆站拓展；胰岛素出海剑造增量，智飞生物，康泰生物，天坛生物，华兰生物，联邦制药。CSO&连锁药店：CSO是行业分工细化的产物，龙头企业大有可为，门诊统筹加快推进，连锁龙头有望率先受氢，百洋医药、益丰药房、健之佳， 。风险提示：政策变化风险、药品研发风险等 2024年：寒冬过尽，破晓已至 2023年回顾政策总结2024年展望 创新：升级，出海 2 创新药丨仿制药丨创新器械丨创新中药【上游配套&服务 目录 CONTENTS 制造：出清，回暖 特色原料药|CDMO1低值耗材|制药装备 消费：理念，复苏中药OTC|医疗服务|疫苗&血制品&胰岛素|家用器械 4 终端：整合，集中流通|药店|ICL] 风险提示 00 2023年，先抑后扬拐点已现2024年，结构性慢牛的开启 1.12023年回顾：多重底部，先抑后扬 ·市场表现：药品主线，热点频出 2023-年初至今医药板块收益率-6.89%，位于31个子行业第16位。子板决中化学制药+2.34%表现优异，其余子板决下跌。2023H1中药、仿制药主线突出，下半年在反腐预期修复下，创新药迎来修复行情。同时减肥药、老年痴某药物、冬季流感等主题频发，行情轮动。 分市值：小市值标的表现优异、中大市值企业面临压力。分涨跌幅：300支个股实现正收益，多数标的妆益率位于0%~30%之间 1.12023年回顾：多重底部，先抑后扬 板块估值仍处底部区间：基金持仓仍旧低配 医药板块TTM估值约27.7倍，相对全部A股（扣除金融）溢价率50.7%：盈利预测市盈率25.5倍，相对全部A股（扣除金融）溢价率50.4%，仍处于历更底部区间同时子板块之间的估值差异进一步缩小，完成估值的再平衡。 截至2023Q3，A股基金前十大重仓医药板块占比12.96%（环比上升2.12pp)，扣除医药基金后占比7.71%（环比上升1.47pp），扣除医药基金后医药板块低配0.90%，配置占比较2023Q2上升1.22pp 资料来源：M，中泰证券诉充单（域2023412/17） 1.12023年回顾：疫情退坡、医疗反腐、出口受挫等影响业绩 财务表现：阶段影响有望出清，行业迎来基本面修复 2023Q1-Q3，医药上市公司累计收入增长1.5%：利润总额下降19.7%，扣非净利润下降22.3%，新冠基数、投融资环境、出口受损等造成收入增速放缓，利润下滑 2023Q3，医药板决收入同比下降3.3%，利润总额同比下降17.3%，扣非净利润同比下降17.5%，单季度增速波动，主要受到医疗反腐、同期断冠基数等因素影响。 分行业看，23Q1-Q3收入增速排序为中药(+9.6%），医药商业(+9.2%)、生物制品(+7.1%)、化学制剂（+4.8%）、化学原科药（-1.9%）、医疗服务【-3.5%）、医疗器械（-28.4%） 1.2政策总结：医保结余稳健提升，医疗反腐基本出清 医保基金收支相对稳定，结余资金持续提升。2023年1-9月，全国基本医疗保险基金（含生育保险）总收入23468.30亿元，同比增长9.2%；总支出20378.33亿元，同比增长17.9%，当期结余率约13.2%，新冠疫情后前期积压的诊疗需求快速释放，导致当期医保支出提升较快。医保基金持续保持结余，2023年9月末累计结余约45730亿元。随着院内就诊秩序持续恢复，我们预计医保资金周转运营有望持续稳定。 医疗反腐趋于平稳，短期阵痛快速修复。2023年5月，国家卫生健康委等十四个部门联合印发2023年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点；2023年9月，国家卫健委召开《把稳政策基调：雅进医药医药腐败集中整治》报告解读，强调医疗反工作要集中突破，纠建并举，反对一概化，聚焦关键岗位和关键少数。政策层面逐渐传达积极信号，合规有效的学术雅广，产品入院有望快速恢复，行业出清后，创新能力突出、合规管理严格、产品力强的优质企业有望迎来更加健康透明的成长环境。 1.2政策总结：药品集采常态化，医改持续深化 ●2023年完成第八、第九两批国采，集采预期超于稳定。2023年11月，第九批全国药品集中吴购中选结果正式公布，共有41种药品采购成功，中选药品平均降幅约58%，中选结果预计于2024年3月份实施。药品集采已经进入成熟阶段，市场预期较为充分，建议关注产品布局丰富有特色，研发能力强劲的创新药企。 医保简易续约规则缓和，众多品种谈判落地，国产创新大有可为。2023年7月21日国家医保局公布《谈判药品续约规则》，对2022年版本“简易续约”规则进行了修订，调整与完善。2023年11月，国家医保药品目录调整的现场谈判竞价环节正式开始，今年将对168种药品进行谈判和竞价，包括148种谈判药品和20种竞价药品，为历年来品种最多的一次，涉及肿瘤、罕见病、慢性病等额域，读判结果预计12月公布，预计于2024年1月起落地实施。本次医保谈判有望推动临庆需求旺盛的独家/非独家品种，纳入医保的长期品种持续放量及销售峰值提升，国内创新药企业有望持续受益。（数据来源：新华网，央规财经等） 1.2政策总结：器械集采由少及多，从激进到理性 器械国采持续缓和，关注IVD、外周等政策进展。2023年11月，第四批商值耗材国采拟中标结果发布，人工晶体、运动医学耗材平均降幅70%，相较此前3轮国采进一步缘和。资柱国采、电生理联盟集采等开始陆续执行，诊断试剂联盟集采或将于年内落地，神经介入，神经介入等耗材采持续扩围。从冠脉支架国采开始，价格降幅、分组设定、协议量分配、“保底规则”等方面逐渐趋于合理，渠道空间显著压缩，企业出厂价影响相对有限，建议关注相关个股终端使用量提升带未的业绩反转机会。 1.2政策总结：医疗改革扩容提质，中医药、支付方式等创新升级 2023年以来，医疗卫生体制改革持续深化，图绕公立医院高质量发展、医疗服务规范化管理、多元复合支付方式、中医药传承创新发展等重点医改任务。有关部门先后出台了2023版医保目录调整方案征求意见、大型医用设备配置许可管理目录调整、定点零售药店纳入诊统筹管理、体外诊断技耗分离试点等多项重大政策。我们预计未来更多医改政策将陆续落地见效，或将对相关产业发展产生深远影响。 1.3产业链图谱：细分行业增速展望 上游配套： 2023Q1-Q3.CRO&CDMO板块妆入+1.9%，科研试剂板块表观妆入-16.81%，需规收入+5.64%。受新冠基数，全球投融资题院汇率等影响，板块增违有所波动。随着海外加息节奏有型逐步放统，投融资改善预朝有望边际向好，CRO&CDMO板块有望保持10%增长，科研流剂税块有望重国15%增长中。 中游制造： 化学药：化学原料药放块较入-1.9%，化学制剂收入+4.8%，带量采购、医疗反情等影响边际超线，读判药品续约规购持续优化，行业有塑持续向好，预计未未药品整体行业保待5-10%增长。 医疗器械：救入-31.30%，主受受IVD新冠业务基数影响增速有所波均。集采落地风险轻放，创新品种驱动产业升组品牌出海，行速有望保持10%-15%增违中框。 疫苗：妆入+14.14%，受益于常规疫苗恢复。伴连创新重跨新品上市，预计行业保持10%增速。 血制品：收入+18.23%，静丙、PCC等表现强势，带动板块高增。件随浆站深录量以及吨浆利润提升，预计行业保持5-10%增蓬， 中药：收入+9.74%，品牌OTC增长韧性十足，更多创新中药加获批+品谭OTC提价增效，预计行业保持10%稳健增长。 下游终端： 民营医院收入+20.5%，疫后客流快速资复，居民建康管理意识显著提升，板块业绩优异，未来有望保持15%快速增长。 连锁药店收入+18.1%，门店扩张成效显著：药店门诊统算等政第特膜扩面，有望加速处方外流，那动保持5-10%增长。 ICL收人~42.2%，得差于常规诊疗有库复苏。DRG/DIP改革、LDT试点等有型促进医统降本控费，加建择本外递，预计行业保持10-15%增速 创新：升级，出海 创新药【仿制药|创新器械【创新中药】上游配套&服务 2.1创新药：由关注商业化放量转向关注商业化效能 随着荣昌生物、康方生物，诺减键华、泽璟制药、种州细跑等多家biotech自2021年首次实现产品商业化以来，对biotech类企业的估值逻辑已经从主要根器平台及管线终予估值的方式向管线价值与商业化兑现能力兼顾 我们认为下一阶段的关注应从仅关注产品收入的兑现向整体商业化效能转变。其体要素包括：销售费用率（时序变化）与“可支配销售费用率"：药品定价（对标SOC费用和支付意履）与销售人员人均单产：产品短阵与商业资源可迁移性等，上述要素可归约为商业化架构基建的平台价值。 手科来源：Wind：中泰证康研究料 2.1创新药：由关注商业化放量转向关注商业化效能 按照A股的年报披露口径，附录中会对销售费用构成进行披露。一般来说市场开发、咨询服务等科目的构成不再被露分拆，但是否是销售人员工资薪酬，边界非常清晰。我们定义销售费用中减去人员工资薪酬的部分为“可支配销售费用率”。处方药营销是特殊的B2C2C”模式下，需要进行医生学术观念教育、支特上市后医学研究、开展惠者教育服务工作等一些列工作重要性，以及医生的处方决策树，本部分不再警述。固此“可支配销售费用”即为可用于上述商业化活动的费用，在商业实践中可以季度或年度为单位，本期的“可支配销售费用”投放将对下一期