2024年宏观经济展望：行稳致远 创新突围

2024 S0630516090002S0630516080002gqs@longone.com.cn 202312 19 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 ⚫疫 情 三 年 导致国内经 济存在产出缺 口，2022年缺 口较大、基数 较低，假设20 23年实现5%的增速， 仍低于央行测 算的5. 5%的潜 在 产 出 增 速 。 “ 以 进 促 稳 ”指向 以进取心态推 动经济发展， 并同时 解 决 问 题 、 保 持 稳 定 。 ⚫2 0 2 2年我 国GD P占 美 国 比 重从2 021年 的 近76%降 至7 0%，2 023年 我 国 经 济 恢 复 力 度 偏 弱 ， 但 美 国 经 济 显 示 韧 性 ， 叠 加 人 民币 贬 值 。 假 设 以I MF预 测 的2023年 中 国GD P增5%， 美 国 增2. 1%， 美 元 兑 人 民 币 年 均 值7.04 5测 算 ，2023年 中 国GD P占 美 国比 重 可 能 进 一 步 略 微 回 落 至68. 6%。 ⚫2024年经济增长目标，我们认为可能会设在“5%左右”。考虑到基数上升，实现目标有一定难度。IMF预测4.2%、世界银行预测4.6%。在六大不利因素背景下，政策上仍需积极加力。 ⚫货币政策可能会超预期。 费雪效应：实际利率=名义利率-通货膨胀率 ⚫情境一：名义利率5%，通胀10%，实际利率为-5%，收益率为5%。 ⚫情境二：名义利率3%，通胀-1%，实际利率为4%，收益率为-4%。 ⚫美联储预测也不精准：模型预测、专家预测均有一定局限性，如美联储疫后大幅低估通胀水平，加息过度滞后。 ⚫业内常用指标可能不灵：美国通胀保值债券TIPS不能反映实际利率，10年期美债收益率减TIPS利率，与美国CPI同比数值相差很大。 ⚫2022年以来，中国实际利率从最低-0.1%升至2023年11月的3.2%；美国实际利率从最低-6.4%升至2023年11月的1.4%。当前中国实际利率比美国高出1.8个百分点。 ⚫截至2023年11月，发达国家中，德国、日本实际利率分别为-0.5%、-2.5%（日本为10月数值）。 ⚫发展中国家中，越南实际利率为-0.7%，实际利率较高的菲律宾（2.2%）也明显低于我国。 ⚫2002-2019年，中国实际利率均值为1.14%，美国为1.13%，日本为0.7%。 ⚫2023年11月，中国实际利率为3.2%，美国实际利率为1.4%，日本为-2.5%。 ⚫中长期看，经济增速下行，投资回报率下降，利率也需要降低。 ⚫我国近年来金融支持实体经济，金融市场收益率较贷款利率下行幅度更小，对消费、投资吸引力略显不足。 请务必仔细阅读正文后的所有说明和声明 ●1-10月，2022-2023两年社零复合当月同比增速均在5%及以下，距2016-2019年均值9.4%有一定差距。2023年消费在疫情防控转段后逐步修复，预计2024年消费增长将进一步恢复。 ●节奏上看，2023年3-5月社零增速较高（均在10%以上），6、7两月大幅回落，8月开始逐步抬升。从基数看，2024年社零增速同比或将呈现“前低、中高、后稳”节奏。 ●三年疫情带来的居民收入不确定性、消费信心不足等影响仍在，居民消费倾向修复力度相对偏弱，储蓄意愿较强，居民存款规模攀升且增速较高。央行三季度调查问卷显示，更多储蓄仍占比58%，远高于疫情前水平。 ●房地产市场景气度下行、金融市场表现不佳等因素也导致居民收入增速下降，削弱了居民消费信心。其中，居民财产净收入增速从2021年三季度的11.4%下滑至2023年三季度的3.7%；地方财政压力降低了居民转移净收入增速。 ●2022年居民新增贷款3.83万亿元，较2016-2021年均值7.34万亿元减少约3.5万亿元；截至11月，2023年居民新增贷款4.1万亿元，较疫情前均值仍有较大差距，主要体现在购房等中长期贷款方面。 ●2023年2月开始，居民提前还贷现象明显增多。伴随存量房贷利率下调，提前还贷情况得到一定缓解，早偿率指数有所回落，但目前仍处较高位置。未来房贷利率仍有下调空间，还贷压力下降有望提高居民消费能力。 ●消 费 有 望 从 疫 后恢 复 转向 持续 扩大 。服 务业 快速 恢复 且热 度较 高指 向居 民消 费意 愿出 现回 暖， 企业 利润 持续 好转 有助 于带动 居 民 收 入 改 善， 叠 加各 地促 消费 政策 支持 ，国 内消 费恢 复态 势有 望持 续扩 大。 ●可 选 消 费 增 长 潜力 较 大。 中央 经济 工作 会议 提到 “培 育壮 大智 能家 居、 国货 ‘潮 品’ 等新 型消 费， 提振 新能 源汽 车、 电子产 品 等 大 宗 消 费” ， 预计 相关 领域 供需 两端 将协 同发 力， 在服 务消 费继 续恢 复的 同时 ，可 选消 费商 品具 有较 大增 长潜 力。 ⚫1-11月，全国商品房累计销售10亿平方米，其中住宅销售8.6亿平方米，预计全年住宅销售面积接近10亿平方米。11月当月，全国商品房销售0.79亿平方米，其中住宅销售0.66亿平方米。 ⚫2022年中国城镇化率65.2%，未来仍有提升空间，叠加改善性需求进一步释放，2024年住宅销售面积有可能与2023年接近。 ⚫由于房企资金压力较大，以及行业景气度下行，2022年以来新开工增速降幅较大，已开工未出售的广义房地产库存随之下降。截至2023年11月，统计局公布的商品住宅累计待售面积为3.2亿平方米。据测算，11月全国商品住宅含在建广义库存10.5亿平方米，已较2022年的24.8亿平方米下降57.4%。但保交楼任务仍然很重，2023年竣工面积仍然小于销售面积。 ●广 州 、 北 京 、 上海房 地产 政策 调整：改 变普 通住 宅标 准、 降首 付、 降利 率、 放松 限购 等。 超大特大城市名单●城 中 村 改 造 、 保障 房 建设 、“ 平急 两用 ”公 共基 础设 施等 “三 大工 程” 可能 是稳 地产 的重 要抓 手。 广州 已将 城中 村改 造 上 升 到 立 法层 面 ，后 续城 中村 改造 因城 施策 实施 细则 有望 陆续 出台 ，一 批项 目或 将进 入实 施阶 段， 对房 地产 需求 和 投 资 形 成 一定 支 撑， 支持 房地 产市 场企 稳。 按照 “成 熟一 个推 进一 个、 实施 一项 做成 一项 ”的 工作 原则 ，城 中村 改 造 对 房 地 产投 资 的拉 动可 能偏 缓。 ●8月 ， 国 常 会 通过《关于规划建设保障性住房的指导意 见》， 明 确 了房 地 产业 转型 发展 新模 式。 加大 保障性 住 房 建 设 和 供给 ； 推动 建立 房地 产业 转型 发展 新模式 ，让 商品 住房回 归商 品属 性、满 足改 善性 住房需 求，推 动 房 地 产 业 转型 和 高质 量发 展； 支持 城区 常住 人口3 00万以上的大城市率先探索实践；具备条件的城市，要 加 快 推 进 。 ●中 央 经 济 工 作 会议 提 到的 “以 县城 为重 要载 体的 新型城 镇 化 建 设 、 城市 更 新行 动” 可能 是新 的亮 点。 ●目前“销售-回款-投资”循环尚未明显改善，平淡的销售对投资的传导可能滞后。针对部分房企现金流压力较大问题，11月17日，央行等三部门召开金融机构座谈会，再次明确要求一视同仁满足不同所有制房企的合理融资需求，强调“三支箭”的融资支持。 ●截至2023年11月，房地产投资增速累计同比-9.4%，其中住宅投资增速-9%。预计在融资政策进一步放宽，“三大工程”继续提速等积极因素下，2024年房地产投资增速有望收窄，对经济的拖累作用可能减弱。 ●2 0 2 0年 以来 ，我 国生 产体 系较 稳定 ，出 口形 势很 好， 出口 总规 模较 大。202 3年虽 然有 回撤 ，但 总规 模仍 较大 ，对2 0 2 4年增速会有一定压力。 ●I M F和OECD对2024年全 球经 济增 长的 预测 较2 023年 均有 下调 。11月出 口当 月同 比0.5 %，累 计同 比-5.2 %，海 外经济 减 速 可 能 导 致中 国 出口 承压 ，外 需景 气度 仍然 偏低 。 ●全球制造业于2020年一季度开启的新一轮周期可能逐步见底；11月美国制造业PMI新订单指数环比升2.8个百分点，自有库存和客户库存环比分别升1.5个、2.2个百分点。全球制造业进入补库周期，或对我国出口形成一定支撑，2024年中国出口继续大幅下行的概率较小。 ●WTO于今年10月发布预测，预计2024年全球商品贸易增长3.3%，高于2023年的0.8%。 ●在房地产仍有拖累，出口形势短期内难有明显好转的情况下，作为稳增长的重要抓手，2024年基建投资保持较高增速的诉求上升。 ●历史上看，2008年应对次贷危机、2013-2016年对冲经济下行风险、2022年应对房地产和出口下行，基建均发挥经济托底作用。 ●2023年四季度增发1万亿国债，2023、2024年各使用5000亿元，主要用于灾后重建、防洪治理等工程。新开工项目原则上不得晚于2024年6月底开工建设，考虑到当前部分地区进入冬季停工期，更多基建实物工作量将在2024年形成，对2024年基建增长或将带来一定支撑。 ●考虑到2023年基数较高，以及个别省/市偿债压力较大，2024年基建投资估计保持平稳，但增速可能会略有下降。 ●从工业产成品存货同比增速来看，当前大致处于去库转向补库的拐点，补库周期通常伴随制造业投资上行。 ●10月，产成品存货同比增速回落至2%（前值3.1%），实际库存同比从5.6%降至4.6%，连续三个月的补库出现波动，或源于市场需求的不稳定性，制造业PMI新订单指数10月、11月连续2个月环比回落。 ●2023年一季度以来，工业企业利润呈现逐步修复态势，当月同比8月以来已连续3个月正增长。但受PPI拖累影响，10月企业利润修复动能有所转弱。 ●工业企业营收利润率、PPI同比分别于今年2月、6月触底回升，企业盈利好转将对明年制造业投资形成一定支撑。但当前实际库存水平偏高，产能利用率相对偏低，市场需求尚待提振，利润周期修复斜率可能偏缓。 ●中 央 经 济 工 作 会 议 将 科 技 创 新 列 为2024年 具 体 工 作 之 首，优 先 级 或 高 于 扩 大 内 需，凸 显 对 创 新 的 重 视 程 度。二十大报告提到“着力提升产业链供应链韧性和安全水平”，重点领域核心技术自主可控在不断上升。 ●截 至11月，高 技 术 制 造 业 投 资 增 速 高 于 全 部 制 造 业4.2个 百 分 点，战 略 性 新 兴 产 业EPMI指 数 连 续3个 月 位 于54%以上较高景气区间，有望支撑制造业投资稳中有升。 ●服装、家具、家电等“老三样”与新能源汽车、锂电池、光伏产品等“新三样”出口增速明显分化。 ●2023年前三季度，电动载人汽车、锂电子蓄电池、太阳能电池合计出口同比增41.7%。 ●截至2023年10月，航空航天技术产品、计算机集成制造产品出口金额累计同比分别为28.5%、12.7%。 ●中越命运共同体，推动中越跨境标准轨铁路联通。 ●从上游矿产资源开发提炼，到自主掌控核心零部件，再到智能技术的创新应用，产业链上下游形成合力有望继续推动中国新能源汽车产业快速发展。 ●新能源汽车出口有望保持高景气度。中汽协数据显示，2024年新能源汽车总销量预计增长20%，其中出口14.6%。 ●手 机 方 面 ，2 021年， 全球 智能 手机 出货 量13 .5亿部 ，2 022年下 滑11%至12亿 部，20 23年 前三 季度 仅8.4亿部 ，同 比-6 . 7 %。电脑方面，2 022年全球PC出货量同比-15.5%；20 23年前三季度同比-17.4 %。 ●华 为 、 小 米 新 一代 智 能手