策略定期报告：宜将熊心换牛胆

2023年12月17日宜将熊心换牛胆 证券研究报告 报告摘要： 林荣雄分析师SAC执业证书编号：S1450520010001linrx1@essence.com.cn 本周上证指数下跌0.91%，沪深300下跌1.70%。沪指维持在3000点以下，全A成交量维持在7000亿的水平，较此前有所回落。我们在近期年度策略会上鲜明提出：市场向上的小beta在于对东升预期的观察，主要是对于当前-明年上半年房价与财政力度的观察；市场向上的大beta来自美元外溢的开启，主要在明年下半年观察降息节奏与FDI资金流入。在此，我们维持判断：当前岁末年初若有一波行情，那么胜负手在于再次定价“东升”的预期。当前建议“宜将熊心换牛胆”，对A股复刻2018年末到2019年初的反弹行情，我们心怀期待，建议通过铜金比、中美十年期国债利差和人民币汇率三大指标持续跟踪。 相关报告 中央经济工作会议总量解读及行业投资机会分析2023-12-14中央经济工作会议解读：坚定高质量发展，唱响中国经济光明论！2023-12-13透视A股：周度全观察2023-12-12政治局会议：如何解读？定价有何影响？2023-12-10天 不 变 道 亦 不 变— —2024年A股年度策略展望2023-12-05 128政治局会议“以进促稳，先立后破”的表态所释放出来稳增长信号是相对积极的。在此基础上，12月中央经济工作会议对于高质量发展的基调定力十足。客观而言：岁末年初市场出现W型底部反弹的行情，要么年底有足够强的政策支撑，要么是年初经济数据开门红。如果两者都没有，那么市场多数情况在内外部环境维持稳定的情况下预计维持窄幅震荡。结合2012年末-2013年初，2018年末-2019年初以及2022年末-2023年初三轮行情对比来看，我们认为：2024年初经济数据的修复幅度（房地产价量、社融信贷、CPI、PMI等）是岁末年初反弹幅度的核心依据，如2024年初经济数据修复明显，则岁末年初反弹幅度大。 目前来看，当前美十债利率快速回落至4.0%左右超出市场预期，我们维持判断：外围宽松预期交易没那么快步入到衰退预期，2023Q4是美股盈利增速未来一年偏低位置，2024年标普500指数盈利增速预测虽有下移，但是依然维持较高水平正增长，明年上半年十年期美债利率维持低位3.8%-4.0%判断。若降息预期的定价提前到一季度，那么预计A股一季度高股息占优；若维持降息操作维持年中预期，则预计A股中小盘占优趋势持续。 在结构层面，近期A股中小盘成长占优的特征愈发明显，从中证1000到国证2000，从科创100到最近火热的北证50。事实上，这也符合我们此前将年内胜负手放在海外高利率（核心看降息预期）的定价层面。站在当前，我们看到的是A股中小盘和大盘的分化又来到历史极值水平（（最新国证2000指数/沪深300指数比值为2.22，创近6年新高；安信策略个股估值分化指数为36.33%，接近新高））。根据历史经验，当这两个指标接近历史极值后，中小盘成长短期会出现波动。从中期视角看，相比于2013-2016年、2017-2021年大小盘分化-收敛周期，一般这种分化的周期在4年左右，最终大小盘分化-收敛往往需要经历“喇叭口”式分化所带来的“至暗时刻”才会出现风格的回摆，目前评估中期小盘成长占优格局并未被逆转。 短期超配行业：科技股美股映射（TMT+医药+人形机器人）；产业全球竞争力（机器人零部件、汽车零部件、创新药、光模块、白电、纺服、跨境电商、智能物流）、高股息（能源、电力、家电和运营商、出版）；消费平替（智能手机、预制菜、冷冻食品、智能家居、零糖饮料）。指数投资关注科创100指数。 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期。 内容目录 1.内部因素：11月各项数据指向复苏斜率放缓，预计年底弱复苏格局仍未改变.......212.外部因素：12月不加息落地，市场降息预期加码，长端利率.....................272.1.美联储12月议息会议显著“转鸽”，市场降息预期迅速加码................272.2.美国11月零售数据超预期回暖，实际通胀控制仍有压力...................282.3.拉加德坚持传递紧缩信号，欧元区降息或晚于市场预期.....................292.4.欧元区12月各项PMI初值维持收缩区间，经济衰退风险依然高企............30 图表目录 本周全球股市基本普涨，道琼斯工业指数领涨................................7本周低估值风格占优......................................................7本周主要指数涨跌幅一览..................................................7本周万得全A换手率(%)和成交额有所下降...................................8本周行业轮动............................................................9各行业北向资金周度净买入................................................9本周北向资金流出.......................................................10本周融资盘维持净流入..................................................1011月初以来各行业融资资金净买入........................................11本周DR007(%)小幅回落..................................................11一年期国债收益率（%）有所回升.........................................11近期信用利差回落，信用利差的走势领先沪深300/中证1000的相对走势一个月左右...........................................................................12近五年中央工作经济会议通稿重要词频统计................................12铜金比与万得全A指数呈现正相关........................................13长期来看，中美利差回落阶段万得全A表现较好............................13人民币汇率转向升值往往对应万得全A走强................................14历史上大小盘分化行情复盘：类比于2013-2016年、2017-2021年大小盘分化-收敛周期，最终大小盘分化-收敛要形成一个巨大的喇叭口，目前评估中期小盘成长占优格局并未被逆转.....................................................................142012年末政策发力偏温和，但经济向上修复动能强..........................152012年末至2013年初多项经济数据持续改善...............................152018末至2019年初经济数据小幅改善，主要以稳增长政策底带动为主.........152018末至2019初基建投资带动社融触底回升...............................152022末至2023年初疫情防控转向后，经济数据短期明显改善.................162022末至2023年初政策转向后积压式需求释放.............................162012年岁末-2013年年初A股行情复盘....................................162018年末-2019年初A股行情复盘........................................172024年大Beta核心因素观察：美元外溢的开启与活跃资本市场...............17近一周中美利差处于底部回升状态........................................1810年期美债收益率下行..................................................18本周美元指数呈震荡下行的走势..........................................19本周金价呈现震荡上行的走势，美国实际利率震荡(%).......................20本周原油价格整体呈现震荡下跌态势......................................2011月CPI数据再度偏弱..................................................22 PPI及其分项均有不同程度的回落.........................................2311月政府债券仍是社融主要支撑..........................................2311月居民短贷与中长贷均有回升..........................................2311月M1增速再度走低，剪刀差持续走阔...................................2411月工业增加值表现较好................................................2411月社零数据两年增速再度走弱..........................................2511月汽车、通讯类同比增速再度走强（%）.................................25失业率连续三月维持在低水平（%）.......................................2511月房地产投资持续走弱................................................2611月销售仍未有回暖迹象................................................26今年以来房地产销售整体不及去年........................................26最新2年期/10年期美债利率迅速下跌.....................................27CME降息预期（12月15日更新）.........................................2811月美国零售数据超预期回暖............................................2911月美国各项CPI数据略微下跌或持平....................................29欧元区ZEW景气指数持续回升............................................30欧元区12月各项PMI维持收缩区间.......................................30 表1：本周热点概念...........................................................8 本周上证指数下跌0.91%，沪深300下跌1.70%。沪指维持在3000点以下，全A成交量维持在7000亿的水平，较此前有所