诺泰转债：医疗生物行业知名企业

固收点评20231214 证券研究报告·固定收益·固收点评 诺泰转债：医疗生物行业知名企业2023年12月14日 事件 诺泰转债（118046.SH）于2023年12月15日开始网上申购：总发行规模为4.34亿元。扣除发行费用后的募集资金净额将用于寡核苷酸单体产业化生产项目、原料药制造与绿色生产提升项目、原料药产品研发项目以及补充流动资金。 当前债底估值为73.51元，YTM为3.12%。诺泰转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00% （含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.64% （2023-12-13）计算,纯债价值为73.51元，纯债对应的YTM为 3.12%，债底保护一般。 当前转换平价为99.32元，平价溢价率为0.68%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月21日至2029年12月14日。初始转股价42.73元/股，正股诺泰生物12月13日的收盘价为42.44元，对应的转换平价为99.32元，平 价溢价率为0.68%。 转债条款中规中矩，总股本稀释率为4.55%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价42.73元计算，转债发行4.34亿元对总股本稀释率为4.55%，对流通盘的稀释率为6.49%， 对股本摊薄压力较小。 观点 我们预计诺泰转债上市首日价格在117.54~130.95元之间，我们预计中签率为0.0018%。综合可比标的以及实证结果，考虑到诺泰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转 股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.54~130.95元之间。我们预计网上中签率为0.0018%，建议积极申购。 江苏诺泰澳赛诺生物制药股份有限公司依托技术创新，构建了从高级医药中间体、原料药到制剂的全产业链，积极在高端定制、仿制药和创新药领域进行研发布局，致力于成为一家以多肽创新药为主体、以重磅仿制药和医药定制服务为两翼、具备国际竞争力的综合型生物医药企业。 2018-2020年公司营收稳步增长，2021年和2022年变动不大。2018- 2022年复合增速为26.35%。2022年，公司实现营业收入6.51亿元， 同比增长1.15%。与此同时，归母净利润逐年上升，2018-2022年复合增速为30.95%。2022年实现归母净利润1.29亿元，同比上升11.89%。 公司营业收入主要来源于定制类（包括CDMO/CMO业务和技术转让与服务）、自主选择产品（包括原料药及中间体和制剂）以及其他业务。 公司销售净利率和毛利率趋稳，销售费用率和财务费用率逐年下降，管理费用率趋稳。2018-2022年，公司销售净利率分别为17.49%、12.06%、21.17%、16.90%、18.85%，销售毛利率分别为 60.09%、53.37%、58.16%、55.76%、57.57%。 风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《中能转债：小市值配网设备 公司》 2023-12-11 《美中利差收窄为何不见效？》 2023-12-11 1/12 东吴证券研究所 内容目录 1.转债基本信息4 2.投资申购建议5 3.正股基本面分析7 3.1.财务数据分析7 3.2.公司亮点9 4.风险提示11 2/12 东吴证券研究所 图表目录 图1：2018-2023Q1-3营业收入及同比增速（亿元）7 图2：2018-2023Q1-3归母净利润及同比增速（亿元）7 图3：2020-2022年营业收入构成8 图4：2018-2023Q1-3销售毛利率和净利率水平（%）9 图5：2018-2023Q1-3销售费用率水平（%）9 图6：2018-2023Q1-3财务费用率水平（%）9 图7：2018-2023Q1-3管理费用率水平（%）9 图8：2013-2022全球原料药市场规模10 图9：中国原料药产能全球占比10 表1：诺泰转债发行认购时间表4 表2：诺泰转债基本条款4 表3：募集资金用途（单位：万元）5 表4：债性和股性指标5 表5：相对价值法预测诺泰转债上市价格（单位：元）6 3/12 1.转债基本信息 表1：诺泰转债发行认购时间表 T-22023-12-13 T-12023-12-14 T2023-12-15 T+12023-12-18 T+22023-12-19 T+32023-12-20 T+42023-12-21 数据来源：公司公告、东吴证券研究所表2：诺泰转债基本条款 1、刊登《募集说明书》及其摘要、《募集说明书提示性公告》、《发行公告》、《网上路演公告》 1、网上路演 2、原股东优先配售股权登记日 1、发行首日 2、刊登《可转债发行提示性公告》 3、原股东优先配售认购日（缴付足额资金） 4、网上申购日（无需缴付申购资金） 1、刊登《网上中签率及优先配售结果公告》 2、根据中签率进行网上申购的摇号抽签 1、刊登《网上中签结果公告》 2、网上中签缴款日 1、保荐机构（主承销商）根据网上资金到账情况确定最终配售结果和包销金额 1、刊登《发行结果公告》向发行人划付募集资金 转债名称 诺泰转债 正股名称 诺泰生物 转债代码发行规模存续期转股价票面利率向下修正条款赎回条款回售条款 118046.SH 正股代码正股行业主体评级/债项评级转股期 688076.SH 4.34亿元 医药生物-医疗服务-医疗研发外包 2023年12月15日至2029年12月14日 A+/A+ 42.73元 2024年06月21日至2029年12月14日 0.20%,0.40%,0.80%,1.50%,2.00%,2.50%存续期，15/30，85%（1）到期赎回：到期后�个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的115%（含最后一期利息）全部赎回；（2）提前赎回：转股期内，15/30，130%(含130%)；未转股余额不足3000万元。 （1）有条件回售：最后两个计息年度，连续30个交易日收盘价低于转股价70%； （2）附加回售：投资项目实施情况出现重大变化，且被证监会认定为改变募集资金用途。 东吴证券研究所 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 4/12 表3：募集资金用途（单位：万元） 项目名称项目总投资拟投入募集资金寡核苷酸单体产业化生产项目17,382.3513,156.71 27,301.1121,049.71 原料药制造与绿色生产提升项目 原料药产品研发项目补充流动资金项目 6,489.273,191.84 6,001.746,001.74 合计57,174.4743,400.00 数据来源：募集说明书，东吴证券研究所 表4：债性和股性指标 债性指标数值股性指标数值 转换平价（以2023/12/15收盘 纯债价值119.90元 价） 99.32元 纯债溢价率（以面值100计算）纯债到期收益率YTM -16.60% 平价溢价率（以面值100计算）0.68% 东吴证券研究所 3.12% 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 当前债底估值为73.51元，YTM为3.12%。诺泰转债存续期为6年,中诚信国际信用评级有限责任公司资信评级为A+/A+,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年 分别为：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、2.00%、2.50%，公司到期赎回价格为票面面值的115.00%（含最后一期利息），以6年A+中债企业债到期收益率8.64%（2023-12-13）计算，纯债价值为73.51元，纯债对应的YTM为3.12%，债底保护一般。 当前转换平价为99.32元，平价溢价率为0.68%。转股期为自发行结束之日起满6 个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月21日至2029年12月14日。 初始转股价42.73元/股，正股诺泰生物12月15日的收盘价为42.44元，对应的转换平价为99.32元，平价溢价率为0.68%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、 130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。 总股本稀释率为4.55%。按初始转股价42.73元计算，转债发行4.34亿元对总股本稀释率为4.55%，对流通盘的稀释率为6.49%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计诺泰转债上市首日价格在117.54~130.95元之间。按诺泰生物2023年12 月13日收盘价测算，当前转换平价为99.32元。 1）参照平价、评级和规模可比标的沿浦转债（平价114.41元，评级A+，存续规模3.84亿元）、福新转债（平价121.78元，评级A+，存续规模4.29亿元）、沪工转债 5/12 （平价70.57元，评级A+，存续规模4.00亿元），截至2023/12/13，转股溢价率分别为17.16%、7.06%、64.51%。 2）参考近期上市的丽岛转债（上市首日转换价值95.77元）、金钟转债（上市首日 转换价值109.83元）、信测转债（上市首日转换价值99.84元），三只转债上市首日转股溢价率分别为64.24%、43.22%、29.21%。 3）以2019年1月1日至2022年3月10日上市的331只可转债为样本进行回归，构建对上市首日转股溢价率进行预测的模型，解释变量为：行业转股溢价率（𝑥1）、评级对应的6年中债企业债上市前一日的到期收益率（𝑥2）、前十大股东持股比例（𝑥3）和上市前一日中证转债成交额取对数（𝑥4），被解释变量为上市首日转股溢价率。得出的最优模型为：y=−89.75+0.22𝑥1−1.04𝑥2+0.10𝑥3+4.34𝑥4。该模型常数项显著性水平为0.001其余系数的显著性水平为0.1、0.05、0.05和0.001。基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，医药生物行业的转股溢价率为23.00%，中债企业债到期收益为8.64%，2023年三季报显示诺泰生物前十大股东持股比例为47.19%，2023年12月13日中证转债成交额为37,376,009,093元，取对数得24.34。因此，可以计算出诺泰转债上市首日转股溢价率为16.70%。 综合可比标的以及实证结果，考虑到诺泰转债的债底保护性一般，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在117.54~130.95元之间。 表5：相对价值法预测诺泰转债上市价格（单位：元） 转股溢价率/正股价 20.00% 22.00% 25.00% 28.00% 30.00% -5% 40.32 113.23 115.11 117.94 120.77 122.66 -3% 41.17 115.61 117.54 120.43 123.32 125.24 2023/12/13收盘价 42.44 119.19 121.17 124.15 127.13 129.12 3% 43.71 122.76 124.81 127.88 130.95 132.99 5% 44.56 125.14 127.23 130.36 133.49 135.57 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们预计原股东优先配售比例为64.16%。诺泰生物的前十大股东合计持股比