“2024年经济展望系列”之八：美国2024经济与联储展望：内循环的趋冷

宏观研究 2023.12.12 美国2024经济与联储展望：内循环的趋冷 ——“2024年经济展望系列”之八 本报告导读： 我们认为家庭部门的强劲，是2023年美国经济超预期的主因，而非财政。当前美国消费与就业的“内循环”已经呈现出诸多走弱趋势，基准情形下，我们预计美国将会在2024年中附近陷入温和衰退，核心通胀在2024年底将降至2.4%附近，美联储将 在2024年6月首次降息，全年降息幅度100-150BP。 摘要： 回顾2023年，我们认为家庭部门的强劲，是2023年美国经济超预期的主因，而非财政。就业与消费（尤其服务消费）构成疫后美国经济的“内循环”，正常情况下，这种“内循环”在联储加息背景下将 逐渐冷却。但二季度股市迎来AI行情，股市上涨带来的财富效应，使得消费和就业的“内循环”再度短暂走强，体现为居民储蓄率的再度下降、消费和就业的再度走强等。财政虽然也有所发力，但我们研究发现，财政赤字的扩大，更多为被动因素或一次性因素，实际上对经济的刺激作用相对有限，财政并非2023年美国经济韧性的主因。 董琦(分析师) 报告作者 021-38674711 dongqi020832@gtjas.com 证书编号S0880520110001 郭新宇(分析师) 021-38038436 guoxinyu@gtjas.com 证书编号S0880523110002 相关报告 财政存款投放支持，流动性整体偏中性 2023.12.08 消费的新趋势 2023.12.08 结构调整下的基建投资 2023.12.07 库存周期再定位 宏观研 究 专题研 究 证券研究报 告 展望2024年，基准情形下，我们预计美国将会在2024年中附近陷入温和衰退（标志为新增非农就业转负，失业率超过4.5%），GDP增速（Q4/Q4）为0.5%，失业率至2024年底升至4.8%。当前美国消费 与就业的“内循环”已经呈现出诸多走弱趋势，包括职位空缺数（率）的快速走低等就业的冷却、高利率之下居民财务状况正在走向恶化、居民储蓄率将再度回升等。但另一方面，私人部门健康的资产负债表，也为任何可能的大幅经济下行提供了“安全垫”。关于美国通胀更详细的展望，请参考我们此前发布的《美国2024通胀展望：近在咫尺》。 当然，2024年美国经济仍有较大的不确定性。私人部门（尤其是家庭部门）健康的资产负债表叠加股市再度大幅上涨，或居民实际可支配收入增速的明显提升，可能构成经济的上行风险，并可能使得美国 经济将避免衰退。而来自劳动力市场的“脆断风险”，或高利率下金融风险的集中暴露，则可能构成经济的下行风险，使美国经济出现幅度较大的衰退。整体而言，我们认为基准情形、上行风险和下行风险的主观概率分布为55%、35%和10%。 基准情形下，预计美联储在2024年6月首次降息，全年降息100-150BP。对于首次降息时间，我们认为核心通胀降至3%以下将是降息 的必要条件（前提或门槛），而就业的明显走弱则是降息的充分条件 （诱发因素）。对于降息幅度，我们认为2024年的实际降息幅度将远 大于联储9月点阵图所隐含的降息幅度： 实际利率视角：用政策利率减去一年期通胀预期，发现只有降息超过100BP，才能使2024年实际政策利率有所降低。 泰勒规则视角：根据选择参数的不同，我们构建了强约束和弱约束泰勒规则（对通胀的惩罚力度不同），将我们对2024年美国就业和通胀的基准情形代入，暗示降息幅度约为100-150BP。 历史视角：上一轮降息周期中，美联储实际的降息速度比此前点阵图所以显示的更快。 风险提示：劳动力市场韧性超预期；金融风险集中爆发。 “破立并举”的房地产投资 2023.12.07 2023.12.06 专题研究 目录 1.美国经济回顾与展望：温和衰退仍是基准预期3 2.美国2023年经济韧性来自何方4 2.1.被动式的财政赤字扩大，并非经济韧性的主因4 2.2.经济韧性主要来源于就业和消费构成的“内循环”9 2.3.居民财富效应增加，推动“内循环”再度走强10 2.4.就业强劲+通胀下行=实际可支配收入增加13 2.5.居民超额储蓄的释放14 2.6.固定利率占比高，私人部门对美联储加息脱敏15 3.消费和就业展望：走向冷却的内循环15 3.1.就业冷却：新增非农年中小幅转负，失业率趋势性上升15 3.2.高利率之下，居民财务状况逐渐走向恶化19 3.3.居民储蓄率将再度回升，挤压消费支出21 4.投资展望：资本开支逆风增加，地产下半年回暖21 4.1.资本开支逆风因素增加21 4.2.地产投资上半年继续磨底，下半年开始回暖22 5.货币政策展望：2024年中开始降息，缩表仍将持续23 5.1.2024年中开始降息：通胀是必要条件，就业是充分条件23 5.2.2024年降息幅度：全年降息100-150BP23 5.3.缩表仍将贯穿2024全年27 6.财政政策展望：赤字小幅收窄29 7.上行风险与下行风险31 8.风险提示31