原油研究系列（十三）：2024年原油展望：站在周期的转角

标配 ——原油研究系列（十三） 证券分析师谢建斌S0630522020001xjb@longone.com.cn证券分析师吴骏燕S0630517120001wjyan@longone.com.cn联系人张晶磊zjlei@longone.com.cn联系人花雨欣hyx@longone.com.cn 投资要点： ➢本次油价波动以需求弹性为主导。通过复盘本次（2020~2023）油价波动，我们认为在2020年至2023年上半年间，全球石油市场展现了明显的供需弹性差异，需求弹性在大多数时期超过供给弹性。这一趋势突显出原油价格波动主要受需求弹性的影响，市场对需求变化的敏感性高于供给的调整。部分情况下，供给弹性超过需求弹性，这主要是由于短期内罕见因素或非典型的事件，影响供需的动态平衡，而需求并未发生明显的变化。 ➢通过复盘过去40年以来的战争冲突与油价变动，油价短期受到事件性干扰，但油价在是否能在更长时间保持在更高的中枢水平上，取决于经济的潜在增速是否上行。若经济以高于潜在增速的速度增长，石油价格和产量都会阶段性上升，但随着产出缺口逐渐消失，石油价格和产量都会下降。若经济增长的潜在增速上移，油价会平稳上行，在随后5年内上升约1个百分点。油价上升会导致实体经济的产出下降，引起经济衰退，除非全要素生产率也同时出现提高，使得经济的潜在增速上移。 ➢权威机构对供需前景较为乐观。OPEC、IEA、EIA、OIES四大机构最新预计2023年石油需求增长在184~249万桶/天，供给增长在160~216万桶/天，供给盈余在-20~182万桶/天，供需紧张的局面有所舒缓；2024年石油需求增长则为93~225万桶/天，供给增长在57~160万桶/天，供给盈余在-16~95万桶/天，对明年供需前景的预期同样更加乐观。这也与当前原油价格变动相映照。IEA预计今年我国石油需求将增加180万桶/天，占全球240万桶/天的75%。 ➢我们继续维持2023年原油价格维持区间震荡，但均价中枢提升的预期。目前美联储加息背景下影响全球石油需求，同时伊朗、委内瑞拉存增产可能，预计油价上行空间有限。考虑到全球上游历史资本开支不足、技术进步对于开采效率的边际影响下降、油井老化等因素，预计油价将继续在中高位60-90美元/桶区间震荡，2024下半年或回到65美元/桶的中枢。 [table_product]相关研究 1.从近期Phillips 66股价上涨，来透视炼化企业估值与发展策略——原油研究系列（十二）2.石化航运专题系列：巴拿马运河详解——原油研究系列（十一）3.天然气专题系列：冬季已至，欧洲天然气供需及价格展望——原油研究系列（十） ➢投资建议：资源储备水平良好、炼油产能领先、开采成本控制良好的上市石化国企将迎来价值回归，如：中国石油、中国海油；以及整体估值明显低位、海外市场潜力较大、技术处国际先进水平的上市油服公司，如海油工程、中海油服；同时天然气持续低迷将利好国内轻烃一体化龙头，如卫星化学；高油价凸显煤制烯烃优势，如宝丰能源。 ➢风险提示：油价上涨导致通胀加剧，引发主要经济体一系列抑制政策；地缘政治等因素影响全球油气供应格局；全球经济复苏进程被打断进入衰退，下游需求萎缩不及预期。 正文目录 1.1.供给方面复盘..............................................................................................51.1.1. OPEC+供给..............................................................................................51.1.2.美国石油及成品油出口获得机遇..............................................................61.1.3.俄罗斯原油出口维持韧性.........................................................................91.2.需求复盘....................................................................................................111.2.1.欧美石油需求..........................................................................................111.2.2.国内石油需求.........................................................................................12 3.三次石油危机及重大冲突的影响................................................14 3.1.第一次石油危机永久地抬高了油价中枢.....................................................143.2.第二次石油危机同美联储货币宽松共振.....................................................153.3.第三次石油危机影响较弱..........................................................................163.4. 2007石油危机：主要由供需驱动...............................................................173.5.其他主要冲突多影响短期油价波动............................................................17 4.当前原油供需基本面.................................................................18 4.1. OPEC+主要产油国减产政策边际放松........................................................194.2.美国库存及DUC继续释放，下游需求缓和...............................................204.3.国内石油消费修复良好..............................................................................21 5.石油消费增速与实际GDP增速高度正相关...............................22 6.权威机构预计石油供需局面有所改善.........................................24 7.展望：油价中枢或将下行..........................................................26 8.风险提示...................................................................................27 图表目录 图1原油价格及主要短期波动因素（2020~2023，美元/桶）......................................................5图2美国原油产量（万桶/天）.....................................................................................................7图3美国原油出口保持高景气（万桶/天）...................................................................................8图4美国SPR库存持续下降（亿桶，亿桶）...............................................................................8图5美国石油产品出口（万桶/天）..............................................................................................9图6 2021年俄罗斯原油运输目的地占比（%）.............................................................................9图7每月俄罗斯发往各目的地原油数量（万吨）..........................................................................9图8 2022年以来俄罗斯海运原油流向变化（千吨/天）..............................................................10图9俄罗斯原油在欧洲主要运输及接收设施...............................................................................10图10俄罗斯Druzhba管道运输量（万吨）...............................................................................10图11 ESPO管道流量（万吨）...................................................................................................11图12 OECD石油消费及库存（万桶/天，亿桶）........................................................................12图13 OECD成品油消费（万吨，%）........................................................................................12图14国内原油表观消费及库存（万桶/天，亿桶）....................................................................12图15国内成品油表观消费（万吨，%）....................................................................................12图16 2020~2023年二季度供需弹性（月度）............................................................................13图17 2020~2023年二季度供需弹性（季度）............................................................................13图18 1972年美国石油进口结构..............................................................................