策略周报：政策聚焦结构性发力，底部配置稳健优先

更新报告 政策聚焦结构性发力，底部配置稳健优先 每周策略建议 港股：近日港股大盘加速探底，市场恐慌情绪受到穆迪下调中国、中国香港以及多家中国企业的评级展望的影响有所增加，11月中国CPI、PPI及PMI数据显示经济复苏回升动力仍较弱，市场信心修复进程仍然曲折。但上周多家大型企业宣布回购计划提振信心，如太古集团(19HK/87 HK)、金沙中国(1928 HK)、比亚迪(1211 HK)、药明生物(2269 HK)等，加上约束港股流动性的海外加息风险已大幅纾缓，港股的投资情绪及估值接近极端水平，难以再大幅恶化，一旦中央在政策刺激上出现边际利好，港股很可能出现急速的超跌反弹。12月政治局会议强调“先立后破”，政策制定将注重立足解决中长期发展矛盾，在“防风险”框架下聚焦结构性发力，接下来重点关注中央经济工作会议对提振经济的更多具体部署方向，以及美联储12月议息会议会否释放更多偏“鹰”信号修正市场预期。 策略上，建议关注：1）防守性较高且具长期配置价值的高分红板块——能源、电讯、公用事业（燃气、火电、香港公用股）；2）财政杠杆主投基建，以及“三大工程”等有望拉动有色金属及工程机械；3）具产业周期反转机会的消费电子。 美债：11月以来美国国债收益率大幅下行，目前美国10年期国债收益率跌至4.23%左右的水平。最新非农就业数据显示劳动力市仍较稳健，市场偏乐观的降息预期有所降温，历史上经济软着陆和一年内大幅降息很难同时发生，除非更多经济数据显示经济冷却速度和幅度超预期，否则当前大幅“抢跑”的降息交易会持续被修正，预计接下来美联储在FOMC议息会议上将维持“鹰派”口吻避免过早讨论降息。 汇率：美国经济基本面仍好于欧元区及日本，继续支撑美元指数。欧洲央行上周释放明年提早降息的信号，而日本央行潜在结束量宽或加息的预期大幅升温，预计美元指数于今年底前在103至106区间波动。11月中国CPI和PPI超季节性回落，经济回升力度仍不稳固，人民币走强仍待新一轮政策刺激催化，离岸人民币不具有单边大幅升值或贬值的基础，预计年底前仍在7.10-7.20区间波动。 中国11月CPI和PPI显著弱于季节性 分析师 11月CPI及PPI跌幅有所扩大，显著弱于季节性，与此前超预期回落的PMI数据一致，说明内需回升的力度仍然疲弱。预计未来两月CPI或仍维持较低水平，PPI同比降幅收窄态势会持续波动，考虑到当前实际利率过高、地产回升力度不足拖累消费等问题，降息降准政策短期落地或可期。 赵红梅+852 2359 1855may.zhao@ztsc.com.hk颜招骏, CFA+852 2359 1863alvin.ngan@ztsc.com.hk 美国劳动力市场超预期稳健，市场押注降息的交易或出现逆转 11月美国新增非农19.9万（预期18.3万；前值15万），制造业非农就业出现回补，反映汽车罢工的影响已经消退，而服务业新增非农12.1万，与扩张的ISM服务业PMI的景气度一致。美国劳动力市场正在有序降温，但是稳健程度超预期，市场押注降息的交易有所冷却。 助理分析师 上周大类资产表现 陈雅蕙+852 2359 1858yahui.chen@ztsc.com.hk 港股：恒指下跌2.9%，收报16,334点；恒生科指下跌3.3%，收报3,705点。大市日均成交金额按周下跌14.5%至1,001.4亿港元，显示投资气氛有所回落。 中资美元债：中资美元债回报指数收报217.05，环比上涨0.3%。其中，投资级上涨0.3%；高收益级下跌0.3%；亚洲中资美元房地产债券指数下跌0.4%。上周部分房企公布美元债重组进展，内房美元债板块整体走势偏弱， 汇率：美元指数收报103.99，上升0.8%。美元兑离岸人民币收报7.1854，走弱至接近7.20水平，主要受到11月中国CPI和PPI数据疲弱影响。 风险提示：政策落地效果不及预期；全球通胀回落速度较慢；国际形势复杂多变 目录 港股宏观环境追踪——宏观数据盘点.................................................................................................4中国：.............................................................................................................................................411月CPI和PPI显著弱于季节性..................................................................................................411月出口超预期，进口逊预期....................................................................................................430大中城市新房成交环比由涨转跌，同比跌幅转阔.................................................................5海外市场：.....................................................................................................................................5美国劳动力市场超预期稳健，市场押注降息的交易或出现逆转..............................................5美国服务业持续扩张，基本面优于欧元区和日本......................................................................5港股宏观环境追踪——国内政策要闻.................................................................................................612月政治局会议召开：稳中求进、以进促稳、先立后破.........................................................6ETF等指数基金可纳入社保基金直投范围，股票类、股权类资产最大投资比例分别可达40%和30%......................................................................................................................................6港股宏观环境追踪——海外市场关注重点.........................................................................................7日本央行释放潜在结束量宽政策的信号.....................................................................................7上周大类资产表现................................................................................................................................8港股：.............................................................................................................................................8大市行情：上周持续探底创新低.................................................................................................8南向资金：港股通上周趁低吸纳.................................................................................................9估值水平：港股估值处于极端水平...........................................................................................10中资美元债：投资级保持稳定，高收益持续偏弱....................................................................11汇市：美元指数走强至104水平，离岸人民币走弱至7.20水平...........................................11每周策略建议......................................................................................................................................12风险提示..............................................................................................................................................12公司及行业评级定义..........................................................................................................................13重要声明..............................................................................................................................................14 图表目录 图表1：11月CPI同比跌幅扩大，核心CPI低位持平...............................................................4图表2：11月PPI同比降幅扩大..................................................................................................4图表3：11月出口同比增长超预期但两年平均增速回落.........................................................4图表4：11月进口同比逊预期且两年平均增速回落..................................................................4图表5：2023年以来30大城市销售面积当周值（万平方米）...............................................5图表6：30大中城市分能级销售面积周环比..................................