株冶集团在铅锌冶炼领域深耕六十余载，凭借其强大的资源获取能力和先进的技术实力，已成为行业内的领军企业。2023年，公司成功注入水口山矿业，将其转型为集采选冶为一体的综合性企业，新增了优质金银等贵金属资源。水口山康家湾矿段的金金属量为39.8吨，平均品位3.10g/t，银金属量为1,321.40吨，平均品位103.17g/t，这些资源品质均位于行业领先地位。此外，水口山的采矿规模为65万吨/年，根据《水口山铅锌矿开发利用方案》，矿山设计采选规模可达80万吨/年，预计到2023年底完成改造后，矿产金产量将从1.5吨提升至1.85吨，增幅约为25%。
在锌业务方面，株冶集团已形成30万吨锌冶炼产能、38万吨锌基合金深加工产能，总产能达到68万吨，位列全国首位。2022年，国内锌产量为680万吨，公司锌产量为65万吨，市场占有率为10%左右，稳居行业前列。公司还通过深化产品结构调整，锌铝镁合金的市场占有率从5%提升至25%。锌产品的单吨加工成本保持在0.2-0.25万元，2022年的毛利率达到了3%，在行业中处于领先地位。
背靠矿业央企五矿集团，株冶集团经营稳健，旗下资源的注入为公司带来了显著的盈利增长。2023年Q1-Q3，公司归母净利润达到5.31亿元，同比增长25.43%，资源端利润贡献占比显著提升。同时，公司计划以现金方式收购水口山集团持有的五矿铜业100%股权，进一步拓展铜业务，预计为公司带来1亿元左右的业绩增量。
贵金属方面，随着美国经济周期性回落和美元信用担忧的加剧，黄金和白银价格预计将进一步上涨。考虑到10年期美债实际收益率的波动与金价的正相关性，预计未来美债实际收益率的下降将推动金价进一步上涨。株冶集团作为贵金属行业内兼具成长性和资源优势的企业，有望充分受益于这一趋势。
综上所述，株冶集团以其稳定的经营和资源的整合能力，展现出了强劲的增长潜力。预计公司2023-2025年的归母净利润分别为6.95亿、8.75亿、10.99亿元，对应PE分别为12、10、8倍。考虑到公司整体业务估值水平被市场低估，首次覆盖并给予“买入”评级。然而，市场存在宏观经济波动、产品订单及产能释放不及预期、行业竞争加剧导致加工费下滑、成本上涨等风险，以及模型测算误差的风险。
