暑运已创盈利新高，大年催化估值修复

春秋航空(601021) 暑运已创盈利新高，大年催化估值修复 岳鑫(分析师) 0755-23976758 yuexin@gtjas.com 证书编号S0880514030006 本报告导读： 2023Q3高油价下公司创单季盈利新高。未来公司机队时刻有望良好匹配，盈利能力 将继续领跑行业。2024年出境游集中释放与业绩超预期大增，有望催化估值修复。 投资要点： 维持增持评级。2023Q3业绩创历史新高，上调2023-24年归母净利预测至27/38亿元（原15/28），新增2025年预测41亿元。未来机 队时刻有望良好匹配，盈利能力将继续领跑行业。2024年出境游集中释放与业绩超预期大增有望催化估值修复。维持目标价68.7元。 2023Q3创历史单季盈利新高。公司2023Q3单季归母净利润达18.4亿元，高油价下创历史单季新高。剔除所得税影响，2023Q3税前利润较2019Q3大增74%，税前利润率提升7个百分点。1）收入：较19Q3， RPK增长19%，客座率恢复，估算客收上升高达16%，驱动营业收入增38%；2）成本：较19Q3，航油均价上升超三成，ASK增长19%，数字化与精细化管理继续助力成本优化缩减，估算机队周转尚未完全恢复下单位扣油成本已低于疫前，营业成本仅增长26%。 票价涨幅领跑行业，2024年盈利大年可期。1）国内：公司客收涨幅领跑行业，除需求旺盛与低基数外，受益于低线行业性积极收益管理， 运输/工业 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：68.70 上次预测：68.70 当前价格：51.17 2023.12.11 交易数据52周内股价区间（元） 47.43-66.79 总市值（百万元） 50,072 总股本/流通A股（百万股 979/979 流通B股/H股（百万股） 0/0 流通股比例 100% 日均成交量（百万股） 2.99 日均成交值（百万元） 158.81 资产负债表摘要股东权益（百万元） 16,241 每股净资产 16.60 市净率 3.1 净负债率 47.70% EPS（元） 2022A 2023E Q1 -0.45 0.36 Q2 -0.83 0.49 Q3 -0.50 1.88 Q4 -1.33 0.02 全年 -3.10 2.76 52周内股价走势图 及公司客源优化。2）国际：随着旅客出境游心理建设，公司受益于 春秋航空上证指数 海外保障优势，把握国际线高价阶段快速增班。2024年行业国际增 班将推动供需恢复，叠加出境集中释放有望成就盈利大年。 未来机队时刻有望良好匹配，盈利能力将继续领跑行业。公司2023年盈利超预期而估值回落，或源于市场担忧未来航网拓展不确定性。我们认为公司机队规划合理，过去数年培育三线基地，并积极开拓大 兴/天府/西安等干线市场，未来机队时刻仍有望良好匹配。风险提示。经济波动风险，补贴风险，油价风险，安全事故等。 13% 7% 0% -7% -13% -20% 2022-122023-042023-082023-12 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 10,858 8,369 17,605 25,846 28,577 (+/-)% 16% -23% 110% 47% 11% 经营利润（EBIT） -921 -3,619 2,174 4,013 4,314 (+/-)% _ _ _ 84% 7% 净利润（归母） 39 -3,036 2,701 3,813 4,114 (+/-)% -107% -7862% _ 41% 8% 3.90 4.20 每股净收益（元） 0.04 -3.10 2.76 0.39 0.63 每股股利（元） 0.19 0.00 0.00 升幅(%)1M3M12M 绝对升幅-4%-5%-13% 相对指数-1%-1%-6% 相关报告 盈利早周期改善可期，长期盈利将继续领跑 2022.09.13 利润率和估值指标2021A2022A 2023E 2024E2025E 经营利润率(%)-8.5%-43.2%净资产收益率(%)0.3%-22.2%投入资本回报率(%)-3.0%-10.2%EV/EBITDA347.49-30.48 12.3%16.5% 6.2% 18.87 15.5%15.1%19.2%17.6%11.5%12.5% 11.449.96 市盈率1273.73-16.4118.4413.0712.11 股息率(%)0.4%0.0% 0.0% 0.8%1.2% 盈利韧性出众，复苏趋势确定2022.01.28 财务预测（单位：百万元） 损益表 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 10,858 8,369 17,605 25,846 28,577 营业成本 10,249 10,360 13,398 19,375 21,560 税金及附加 21 24 25 36 40 销售费用 219 180 229 310 343 管理费用 204 188 225 310 342 EBIT -921 -3,619 2,174 4,013 4,314 公允价值变动收益 -2 30 0 0 0 投资收益 -1 -13 0 0 0 财务费用 287 622 252 202 108 营业利润 6 -3,417 3,053 4,999 5,394 所得税 -21 -363 368 1,204 1,299 少数股东损益 -2 0 0 0 0 净利润 39 -3,036 2,701 3,813 4,114 资产负债表货币资金、交易性金融资产 7,325 10,440 10,000 10,000 10,000 其他流动资产 502 599 1,056 1,292 1,429 长期投资 5 5 5 5 5 固定资产合计 21,965 24,177 24,442 24,881 24,946 无形及其他资产 7,637 7,392 7,375 7,358 7,341 资产合计 38,320 43,420 43,766 45,022 45,485 流动负债 9,675 13,446 11,092 8,916 5,882 非流动负债 14,898 16,280 16,280 16,280 16,280 股东权益 13,747 13,693 16,394 19,825 23,322 投入资本(IC) 30,450 35,377 35,295 35,077 34,733 现金流量表NOPLAT -916 -3,613 2,191 4,030 4,331 折旧与摊销 1,108 1,259 1,452 1,657 1,817 流动资金增量 -1,369 217 140 642 395 资本支出 -6,190 -4,572 -1,720 -2,080 -1,867 自由现金流 -7,368 -6,708 2,062 4,249 4,676 经营现金流 -201 -1,590 4,293 6,111 6,326 投资现金流 -31 -3,663 -1,489 -2,080 -1,867 融资现金流 -1,700 8,201 -3,012 -4,031 -4,459 现金流净增加额 -1,931 2,948 -208 0 0 财务指标成长性收入增长率 15.8% -22.9% 110.4% 46.8% 10.6% EBIT增长率 _ _ _ 84.0% 7.5% 净利润增长率 -106.6% -7861.9% _ 41.2% 7.9% 利润率毛利率 -4.4% -38.5% 15.9% 18.8% 18.4% EBIT率 -8.5% -43.2% 12.3% 15.5% 15.1% 净利润率 0.4% -36.3% 15.3% 14.8% 14.4% 收益率净资产收益率(ROE) 0.3% -22.2% 16.5% 19.2% 17.6% 总资产收益率(ROA) 0.1% -7.0% 6.2% 8.5% 9.0% 投入资本回报率(ROIC) -3.0% -10.2% 6.2% 11.5% 12.5% 运营能力存货周转天数 7.7 6.8 4.6 5.6 8.6 应收账款周转天数 22.6 27.6 15.0 15.0 15.0 总资产周转周转天数 1,189.2 1,782.5 903.8 626.9 578.0 净利润现金含量 -5.1 0.5 1.6 1.6 1.5 资本支出/收入 41.8% 9.8% 8.0% 6.5% 偿债能力资产负债率 64.1% 68.5% 62.5% 56.0% 48.7% 净负债率 68.7% 83.8% 54.3% 26.5% 6.1% 估值比率PE 1,273.73 -16.41 18.44 13.07 12.11 PB 3.62 3.64 3.04 2.51 2.14 EV/EBITDA 347.49 -30.48 18.87 11.44 9.96 P/S 4.59 5.95 2.83 1.93 1.74 股息率 0.4% 0.0% 0.0% 0.8% 1.2% 模型更新时间：2023.12.11 股票研究 工业 运输 春秋航空(601021) 评级：增持 上次评级：增持 目标价格：68.70 上次预测：68.70 当前价格：51.17 公司网址 www.ch.com 公司简介 公司是国内首家低成本航空公司。自成立以来，公司在严格确保飞行安全和服务质量的前提下，恪守低成本航空的经营模式，借鉴国外低成本航空的成功经验，最大限度地利用现有资产，实现高效率的航空生产运营。 春秋航空(601021) 1m3m12m 绝对价格回报（%） -15%-13%-12%-10%-8%-6%-4%-2% 52周内价格范围47.43-66.79 市值（百万元）50,072 股票绝对涨幅和相对涨幅 16% 9% 2% -5% -12% 57% 44% 30% 17% 3% -20% 2022-12 2023-05 2023-10 -10% 春秋航空价格涨幅 春秋航空相对指数涨幅 利润率趋势 110% 80% 49% 18% -12% -43% 21A 22A 23E 24E 25E 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 回报率趋势 19% 11% 3% -6% -14% -22% 21A 22A 23E 24E 25E 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 净资产(现金)/净负债 11475 9464 7454 5443 3433 84% 68% 53% 37% 22% 1423 21A22A23E24E25E 净负债(现金)(百万) 6% 净负债/净资产(%)