权益及期权策略周报（金融期权）：低波震荡环境策略推荐

2023-12-09 低波震荡环境策略推荐 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 报告要点 报告最后章节回溯了低波震荡周期内的各个期权策略表现。 摘要： 240中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数权益及期权策略团队 ➢策略推荐：关注反比例价差 研究员：姜沁021-60812986从业资格号F3005640投资咨询号Z0012407 股指方面，权益底部震荡，向上等待催化，近期动力或来自政策提振。市场中期担忧1）刺激政策力度，2）地产与新兴产业动力切换，如何避免地产失速，3）货币政策与财政政策配合。若政策针对性回应，有望成为抄底良机。政治局会议篇幅较短，更多经济政策细节，还待中央经济工作会议展开。如果中央经济工作会议提到①提升赤字率，②支持地产的政策，③化债等改善民企现金流的政策，④货币政策支持实体经济的具体措施，则有望催化强政策预期的交易。时间可持续到1-2月地方和全国两会时期，待实际政策出台，来证实或证伪假设。抄底风格上，价值或阶段性占优，因维稳地产，但最终回归小盘成长，因①内资主导，外资难持续回流，美联储12月FOMC预计确认加息结束，但市场交易的降息预期提前至明年初，强劲就业数据和点阵图或纠偏过度乐观预期，美债利率有回升空间；②资本开支改善前，预计仍是弱复苏，题材概念炒作主导。操作上，等中央经济工作会议后低吸IM。 康遵禹010-58135952kangzunyu@citicsf.com从业资格号F03090802投资咨询号Z0016853 期权方面，延续对于12月标的走势和波动率的预判，认为出现震荡低波环境的概率偏强，在这样的环境下，认为有较好的收益增厚的策略为熊市认购价差以及反比例价差；而偏虚构建的领口策略能够在兼顾控制回撤的同时带来部分的收益增厚效果。 风险因子：1）政策不及预期 ➢策略回顾：短线乐观 上周沪指周度下降2.05%，上周二市场调整幅度较大，随后震荡整理为主，上证50和沪深300周度表现偏弱，周度下跌2.99%和2.4%，科创50指数周度上涨0.08%。上周期权信号端，期权市场交易型资金短线偏乐观，预计本周仍有反弹机会。上周周度策略为备兑，周度策略收益为-1.83%；日度策略周初备兑，随后转向牛市价差策略，日度策略收益率为-0.31%。 一、策略回顾与推荐：流动性修复 ➢上周策略跟踪：波动率振幅加大 上周沪指周度下降2.05%，上周二市场调整幅度较大，随后震荡整理为主，上证50和沪深300周度表现偏弱，周度下跌2.99%和2.4%，科创50指数周度上涨0.08%。上周期权信号端，期权市场交易型资金短线偏乐观，预计本周仍有反弹机会。上周周度策略为备兑，周度策略收益为-1.83%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略周初备兑，随后转向牛市价差策略，日度策略收益率为-0.31%。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 ➢股指观点：哪些政策信号或成为抄底催化？ 权益底部震荡，向上等待催化，近期动力或来自政策提振。市场中期担忧1）刺激政策力度，2）地产与新兴产业动力切换，如何避免地产失速，3）货币政策与财政政策配合。若政策针对性回应，有望成为抄底良机。政治局会议篇幅较短，更多经济政策细节，还待中央经济工作会议展开。如果中央经济工作会议提到①提升赤字率，②支持地产的政策，③化债等改善民企现金流的政策，④货币政策支持实体经济的具体措施，则有望催化强政策预期的交易。时间可持续到1-2月地方和全国两会时期，待实际政策出台，来证实或证伪假设。抄底风格上，价值或阶段性占优，因维稳地产，但最终回归小盘成长，因①内资主导，外资难持续回流，美联储12月FOMC预计确认加息结束，但市场交易的降息预期提前至明年初，强劲就业数据和点阵图或纠偏过度乐观预期，美债利率有回升空间；②资本开支改善前，预计仍是弱复苏，题材概念炒作主导。操作上，等中央经济工作会议后低吸IM。 ➢期权观点：低波震荡环境策略推荐 期权方面，上周期权市场流动性修复，成交额提升明显，同时波动率中枢抬升。上周期权信号端，期权市场买方力量短线偏乐观，预计本周仍有反弹机会。但是从上周的持仓量PCR来看，当前多数品种持仓量PCR中枢在0.5附近，反映卖方对市场后续相对中性。当前市场的交易分歧度较高。 本报告最后部分，回顾了震荡低波周期中各个期权策略表现，以对当前环境下的期权策略布局提供历史参考。 基于震荡同时兼顾低波动环境下各个策略在局部区间的表现得到以下结论: 1)回测区间标的震荡为主，但熊市价差优于牛市价差；而熊市认购价差通常更加优于熊市认沽价差。因此在今年12月期间，认为价差策略仍然有盈利空间，但是空波动率方向的价差策略胜率更高。 2)在比例价差的构建中发现，反比例价差在区间内表现更优，比例价差的收益率相较于等比例价差策略更低，但是考虑到初期构建成本低，该策略在当前仍然具备较高的配置性价比。而认购与认沽分别构建的比例价差策略在回测区间内差别不大。 3)等市值构建的备兑、保护以及领口中，整体走势较为相似，表现稳健；领口策略与备兑收益相近，在实操层面更加建议卖认购和买认沽档位都偏向更虚。 4)宽跨的构建方式是每5个交易日滚动构建以实现部分动态调整delta的目的；买跨在该段时间内表现不佳，基本符合预期；而卖跨端实际带来的收益相比于比例价差更低，区间收益率多数不及1%。 综上，延续对于12月标的走势和波动率的预判，认为出现震荡低波环境的概率偏强，在这样的环境下，认为有较好的收益增厚的策略为熊市认购价差以及反比例价差；而偏虚构建的领口策略能够在兼顾控制回撤的同时带来部分的收益增厚效果。 风险因子：1）政策不及预期 二、主要策略跟踪：保护看跌周度强于备兑 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 上周沪指周度下降2.05%，上周二市场调整幅度较大，随后震荡整理为主，上证50和沪深300周度表现偏弱，周度下跌2.99%和2.4%，科创50指数周度上涨0.08%。上周期权信号端，期权市场交易型资金短线偏乐观，预计本周仍有反弹机会。上周做多波动率策略周中稳定盈利，上周表现偏强；上周由于市场调整且波动率抬升，保护看跌策略周度强于备兑策略。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 三、流动性分析：流动性改善 上周日均成交额为37亿元，环比提升28.56%，上周二市场大幅调整成交额提升明显，为45亿元，从周二到周四，日度成交额均在40亿元以上，上周流动性有所修复。从成交额分布来看，上周仍然是大盘价值相关品种相对占优，MO流动性有所下降。上周五，科创50ETF日度上涨2.13%，科创50ETF期权日度成交量提升32%。 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 四、市场情绪分析：交易分歧度偏高 上周沪指周度下降2.05%，上周二市场调整幅度较大，随后震荡整理为主，上证50和沪深300周度表现偏弱，周度下跌2.99%和2.4%，科创50指数周度上涨0.08%。上周期权信号端，期权市场买方力量短线偏乐观，预计本周仍有反弹机会。但是从上周的持仓量PCR来看，当前多数品种持仓量PCR中枢在0.5附近，仅沪深500ETF期权PCR在0.8附近，反映卖方对市场后续相对中性。从上证50的成交价重心来看，当前市场的交易分歧度较高。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 五、波动率分析：振幅扩大，预计降波为主 上周波动率走势先升后降，上周二市场大幅调整，全品种波动率抬升约2%的绝对水平，在周报中我们建议此时可布局日内空波动率策略，随后波动率如期下调，目前50和300ETF期权的加权波动率在16%的水平，而股指期权的波动率水平略高2%。当前，科创50ETF期权仍然是波动率最高的品种，建议日内双卖或仍有盈利空间。基于隐含波动率曲面的信息可知，截止上周五收盘，科创50ETF期权的认沽曲面罕见超过认购曲面，认为有部分利用认沽期权避险的对冲资金入场。延续往期周报中对于波动率季节性的预判，认为当前仍然是震荡降低波动为主。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 六、震荡低波环境下策略回溯 本小节回顾了震荡低波周期中各个期权策略表现。以上证50为例，分别回溯了在2017.01-2017.05;2019.05-2019.12; 2023.03-2023.07上述三段周期里各个期权策略的表现，以对当前环境下的期权策略布局提供历史参考。此处考虑的策略有：熊市牛市价差策略、正反比例价差、买卖宽跨策略、备兑策略、保护看跌策略以及领口策略。 基于震荡同时兼顾低波动环境下各个策略在局部区间的表现得到以下结论: 1)回测区间标的震荡为主，但熊市价差优于牛市价差；而熊市认购价差通常更加优于熊市认沽价差。因此在今年12月期间，认为价差策略仍然有盈利空间，但是空波动率方向的价差策略胜率更高。2)在比例价差的构建中发现，反比例价差在区间内表现更优，比例价差的收益率相较于等比例价差策略更低，但是考虑到初期构建成本低，该策略在当前仍然具备较高的配置性价比。而认购与认沽分别构建的比例价差策略在回测区间内差别不大。3)等市值构建的备兑、保护以及领口中，整体走势较为相似，表现稳健；领口策略与备兑收益相近，在实操层面更加建议卖认