煤炭板块动态点评：看好2024年供需格局继续向好、整体股息率高、估值低的焦煤板块

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年12月10日 行业研究 看好2024年供需格局继续向好、整体股息率高、估值低的焦煤板块 ——煤炭板块动态点评 煤炭开采 资源禀赋以及安全事故限制焦煤的产能产量释放。（1）2023年1-10月国内炼焦精煤产量4.1亿吨，同比+0.2%，炼焦原煤产量11.1亿吨，同比+2.1%，增速均低于原煤产量增速（+3.9%），根据汾渭预测，2023-2027年全国新增煤炭产能共5.03亿吨，其中仅0.88亿吨为炼焦煤产能；（2）据煤炭安全网不完全统计，2023年前11个月，山西地区累计发生煤矿事故35起，累计死亡人数67人，明显高于2022年同期（55人）以及2021年同期（13人），山西地区2022年炼焦煤产量7.1亿吨，占全国炼焦煤产量的54%。 2024年生铁产量有望正增长，支撑焦煤需求高位强劲。（1）炼焦煤几乎全部用在炼铁，2022年中国生铁产量占全球的66%，2022年、2023年1-10月中国生铁产量增速分别为-0.8%、+2.5%，增速已连续两年超过粗钢产量增速，这主要是在钢铁业微利的大背景下，钢厂更注重降本增效、多使用成本相对低廉的生铁、而非废钢；（2）面向2024年，我们预计中国钢铁业有望继续微利，生铁相对废钢的成本优势将会继续保持，而粗钢产量有望持平，因此生铁产量增速继续超过粗钢，实现正增长，进而支撑焦煤需求。 印度生铁产量高增速支撑全球炼焦煤需求。（1）印度生铁2022年生铁产量7990万吨（占全球生铁产量的6.1%、国外生铁产量的18.3%），同比+3.0%，粗钢产量同比+5.5%，2023年1-10月，印度粗钢产量累计同比+8.8%，我们预计生铁产量也是同等增长，这是全球焦煤需求重要的增量因素；（2）从印度钢铁业的情况来看，印度粗钢产量CAGR2017-2022为4.2%，生铁产量CAGR2017-2022为3.6%，近年来维持较高增速；（3）印度2022年人均钢铁消费量0.08吨，低于世界平均水平（0.22吨），远低于中国水平（0.65吨），未来仍有较大增长空间。 2024年全球炼焦煤贸易增量有限，我国炼焦煤进口或减少。（1）2023年1-10月，中国炼焦煤进口8097万吨（蒙古占51%、俄罗斯占25%），同比+57%，占全国总供给的16%；（2）2022年全球冶金煤贸易量3.05亿吨，IEA预计2025年达到3.26亿吨，2023年冶金煤贸易量预计在3.25-3.3亿吨，这意味着未来增量空间有限；（3）俄罗斯今年10月起对煤炭实施弹性出口关税，蒙古ETT公司今年9月30日起终止边境长协合同，陆运进口炼焦煤成本将提升；（4）我国海运进口炼焦煤与印度在进口来源国上有所重合，海运进口量或被印度挤占。 投资建议：在供给受限，需求可能有增长的背景下，我们看好2024年焦煤价格的高位运行，而焦煤企业相比动力煤企业估值更低、股息率预计更高，建议重视焦煤板块的配置价值，推荐山西地区焦煤龙头山西焦煤，建议关注市值弹性最大的焦煤企业平煤股份，同时也建议关注港股的Mongol Mining等。 风险分析：经济失速下滑；水电出力超预期；海外煤价大幅下跌；在建矿井产能释放超预期。 重点公司盈利预测与估值表 证券代码 公司名称 股价（元） EPS（元） PE（X） 投资评级 22A 23E 24E 22A 23E 24E 000983.SZ 山西焦煤 9.66 2.62 1.29 1.49 4 8 6 增持 601225.SH 陕西煤业 19.24 3.62 2.28 2.42 5 8 8 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-12-08 增持（维持） 作者 分析师：王招华 执业证书编号：S0930515050001 021-52523811 wangzhh@ebscn.com 分析师：戴默 执业证书编号：S0930522100001 021-52523812 modai@ebscn.com 联系人：蒋山 jiangshan@ebscn.com 行业与沪深300指数对比图 资料来源：Wind 相关研报 安全事故或阶段性影响焦煤供给——煤炭板块动态点评（2023-11-16） 煤电容量电价机制落地，为煤炭价格、需求打开向上空间——煤炭板块动态点评（2023-11-12） 钢铁/有色/煤炭行业2024年投资策略：供给增长受限，地产需求决定板块弹性（2023-11-08） 地产政策密集出台，煤炭板块反弹可期——煤炭板块动态点评（2023-09-03） -10%-5%0%5%10%12/2202/2304/2306/2308/23煤炭开采沪深300要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 煤炭开采 图1：中国炼焦原煤、炼焦精煤产量及增速 图2：全球炼焦精煤产量及增速 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 图3：印度生铁产量维持高速增长 图4：2022年全球生铁产量结构（%） 资料来源：Wind，光大证券研究所 资料来源：Wind，光大证券研究所 图5：2022年印度人均钢铁消费量低于全球平均水平（千克/人） 图6：印度炼焦精煤高度依赖进口（万吨） 资料来源：世界钢协《世界钢铁统计数据2023》，光大证券研究所 资料来源：印度煤炭部，光大证券研究所，注：年份为财年 中庚基金 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 煤炭开采 图7：钢厂焦煤库存（万吨） 图8：焦化厂焦煤库存（万吨） 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年12月8日 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年12月8日 图9：唐山价格差：生铁-废钢-300（不含税，元/吨） 图10：粗钢、生铁增速与唐山价格差 资料来源：Wind，光大证券研究所，截至2023年12月8日 资料来源：Wind，光大证券研究所，备注：2017-2022年为年度产量口径，2023年为月度产量口径，口径略有差异 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 煤炭开采 表1：煤炭股相关选股指标 代码 公司 2022年 自产煤产量（原煤） 前三季度业绩 年化股息率 PB_MRQ PE_TTM 2016-2022 平均ROIC 煤炭种类 市值 假设平均售价 市值弹性 单位 - 万吨 % 倍 倍 % - 亿元 元/吨 % 601088 中国神华 31340 8.1% 1.5 10.3 11.4 动力煤 5801 600 2.2 601898 中煤能源 11917 5.9% 0.9 8.1 6.2 动力煤 1125 600 4.2 601225 陕西煤业 15728 7.0% 2.2 8.1 22.6 动力煤 1865 600 3.4 601699 潞安环能 5703 9.1% 1.3 5.2 11.0 动力煤 638 600 3.6 600508 上海能源 819 5.4% 0.8 10.5 6.1 动力煤 99 600 3.3 601918 新集能源 1842 2.6% 1.0 6.3 6.3 动力煤 135 600 5.4 000552 甘肃能化 1494 2.5% 1.0 3.6 8.6 动力煤 166 600 3.6 600971 恒源煤电 934 8.0% 1.1 5.1 10.9 动力煤 130 600 2.9 601101 昊华能源 1490 5.3% 0.8 11.3 6.0 动力煤 93 600 6.4 600403 大有能源 1158 1.9% 1.3 24.7 2.0 动力煤 95 600 4.9 600758 辽宁能源 630 0.7% 0.9 113.5 2.1 动力煤 50 600 5.1 600397 安源煤业 144 0.0% 5.0 25.2 -2.7 动力煤 30 600 1.9 600121 郑州煤电 599 0.0% 3.4 NA 1.2 动力煤 53 600 4.5 600188 兖矿能源 9953 8.2% 2.8 7.6 9.5 动力煤 1253 600 3.2 600546 山煤国际 4057 9.7% 2.2 6.3 14.6 动力煤 349 600 4.6 601001 晋控煤业 3280 4.6% 1.4 11.9 11.0 动力煤 218 600 6.0 002128 电投能源 4600 4.1% 1.1 7.6 12.8 褐煤 326 200 1.9 601666 平煤股份 3062 5.6% 1.2 6.3 9.2 焦煤 262 900 7.0 600985 淮北矿业 2290 6.3% 1.1 5.8 11.9 焦煤 397 900 3.4 600395 盘江股份 1508 2.9% 1.2 10.9 10.8 焦煤 143 900 6.3 000983 山西焦煤 4385 8.7% 1.5 6.8 10.1 焦煤 548 900 4.8 000937 冀中能源 2637 17.0% 1.1 5.6 5.9 焦煤 244 900 6.5 600997 开滦股份 875 5.5% 0.8 11.6 7.4 焦煤 119 900 4.4 600348 华阳股份 4523 5.5% 1.1 4.9 8.8 无烟煤 311 600 5.8 600123 兰花科创 1146 5.9% 0.9 6.3 5.7 无烟煤 144 600 3.2 1088.HK 中国神华 31340 11.1% 1.1 7.2 10.5 动力煤 4459 600 2.8 1171.HK 兖矿能源 9953 18.0% 1.8 5.0 8.1 动力煤 932 600 4.3 1898.HK 中煤能源 11917 7.5% 0.6 4.8 4.0 动力煤 809 600 5.9 3668.HK 兖煤澳大利亚 5005 14.9% 0.8 2.2 7.4 动力煤 301 600 6.6 0639.HK 首钢资源 525 14.5% 0.8 5.9 8.6 焦煤 125 900 2.5 0975.HK Mongol Mining 569 0.0% 0.6 2.7 4.1 焦煤 43 900 7.8 资料来源：Wind，公司公告，光大证券研究所，截至2023年12月8日，注：市值弹性指煤炭价格上涨1%为公司增厚的市值/总市值，假设动力煤（无烟煤）企业销售均价为600元/吨、焦煤企业销售均价900元/吨、褐煤企业销售均价200元/吨，合理PE假设为10倍，税率按25%所得税、13%增值税计算，假设分红比例维持2022年水平 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法