2024年电力行业投资策略：电改深化，估值重塑与成长交辉

2023年12月8日 公用事业 电改深化，估值重塑与成长交辉 --2024年电力行业投资策略 核心观点： 分析师 2023年 复 盘 ： 可 再 生 能 源 装 机 超 过 火 电 ， 能 源 转 型 推 动 市 场 化 改 革 提 速 。截至2023年 三 季 度 ， 全 国 可 再 生 能 源 装 机13.84亿 千 瓦 ， 同 比 增 长20%， 占 总装 机49.6%，并 超 过 火 电 装 机 。能 源 转 型 加 速 ，要 求 适 应 新 型 电 力 系 统 的 市 场机 制 创 新 。电 价 方 面 ，煤 电 容 量 电 价 落 地 ，辅 助 服 务 政 策 预 计 明 年 推 出 ；电 量方 面 ， 现 货 基 本 规 则 落 地 并 明 确 各 省 现 货 市 场 建 设 进 度 。 严明：010-80927667：yanming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130520070002 2024年 观 点 ： 电 改 持 续 深 化 ， 电 力 行 业 迎 估 值 、 成 长 机 遇 。市 场 担 忧 容 量 电价 出 台 将 影 响 电 量 电 价 ，我 们 认 为市 场 煤 价 远 高 于 合 理 区 间 上 限 ，且十 四 五 以来 火 电 企 业累 计 亏 损较 多，目 前仍 有 弥 补 亏 损 需 求 ，因 此明 年 电 价 下 调 或 将 低于 预 期 。长 期 来 看 ，随 着 电 改 推 进 ，火 电 盈 利 稳 定 性 将持 续 提 升 ，核 电 作 为 清洁 的 基 荷 能 源 ，兼 具 稳 定 性 和 成 长 性 ；目 前 火 电 、核 电PB分 别 为1.00x、1.43x，有 望 向 水 电2.31x靠 拢 ， 估 值 修 复 空 间 大 ；而 新 型 电 力 系 统 建 设 的 日 趋 完 善 ，强 大 的 系 统 调 节 能 力 ， 也 将 打 开 新 能 源 装 机 的 长 期 增 长 空 间 。 梁悠南：010-80927656：liangyounan_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130523070002 火 电 ：盈 利 继 续 改 善 ，保 供 价 值 属 性 推 动 估 值 重 塑 。今 年 以来 煤 价 下 行 ，长 协履 约 率 提 升 ， 火 电 盈 利 逐 季 度 改 善 。 我 们 判 断 迎 峰 度 冬 期 间 煤 价 反 弹 空 间 有限 ，入 炉 煤 价 重 心 有 望 持 续 下 移 ，火 电 板 块2024年 业 绩 有 望 持 续 改 善 。新 型电 力 系 统 下 ，火 电 调 峰 、调 频 等 保 供 价 值 持 续 提 升 。近 期 全 国 范 围 煤 电 容 量 电价 落 地 ，未 来 全 国 性 辅 助 服 务 相 关 政 策 亦 有 望 落 地 ，火 电 政 策 催 化 不 断 。我 们测 算 ， 至2030年 火 电 将 有1/3左 右 收 入 来 自 容 量 电 价 和 辅 助 服 务 ， 其 对 于 煤价 、电 价 敏 感 性 低 ，推 动 盈 利 稳 定 性 大 幅 提 升 。目 前 火 电 板 块PB均 值 为1.00x，随 着 盈 利 稳 定 性 持 续 提 升 ，板 块PB有 望 向 核 电PB1.43x、水 电PB2.31x靠 拢 。 新 能 源 ：能 源 转 型 下 主 力 电 源 ，长 期 量 、价 成 长 空 间 大 。目前 新 能 源 累 计 装 机9.4亿 千 瓦 ，占 比33%。能 源 转 型 大 背 景 下 新 能 源 将 成 为 主 力 电 源 ，预 计2025年 、2030年 新 能 源 累 计 装 机 将 超 过14亿 千 瓦 、20亿 千 瓦 。随 着 绿 色 环 境 价 值市 场 体 系 完 善 ，绿 电 、绿 证 交 易 大 幅 提 升 ，且 绿 色 环 境 价 值 将 直 接 对 标 碳 市 场价 格 。 新 能 源 通 过 环 境 市 场 回 收 绿 电 溢 价 ， 增 厚 盈 利 水 平 。 资料来源：wind，中国银河证券研究院 投 资 策 略 ：短 期 推 荐 具 备 政 策 催 化 、业 绩 持 续 改 善 、估 值 有 提 升 空 间 的 火 电 板块 ；长 期 、低 风 险 偏 好 资 金 重 点 布 局 核 电 、水 电 ；逢 低 战 略 性 布 局 新 能 源 板 块 。个 股 关 注 华 能 国 际 、 皖 能 电 力 、 长 江 电 力 、 中 国 核 电 、 三 峡 能 源 等 。 相关研究 风 险 提 示 ：装 机 规 模 不 及 预 期 的 风 险 ；煤 炭 价 格 持 续 高 位 的 风 险 ；上 网 电 价 下调 的 风 险 ； 行 业 竞 争 加 剧 的 风 险等。 目录 （一）电力市场历程及现状：市场全形态运营，市场电比例超过60%................................................................................3（二）电力市场展望：电量交易精细化，电力价值多维化.....................................................................................................41.电量：省间优先级高于省内，中长期与现货衔接....................................................................................................52.电价：价值多维化，调节性价值和绿色环境价值占比上升...................................................................................6 二、水电：稳定性提振估值，量、价仍有弹性...............................................................................................................8 （一）盈利能力稳定，估值波动上行...........................................................................................................................................8（二）水风光一体化打开成长空间，市场化推动水电电价上行.............................................................................................81.装机：常规水电开发接近尾声，水风光一体化打开成长空间...............................................................................82.电价：市场化电量提升，推动水电电价上行............................................................................................................9 （一）成本端：入炉煤价下行，盈利能力有望持续改善.......................................................................................................12（二）收入端：上网电价多元化，煤电盈利稳定性提升.......................................................................................................131.电量电价：煤电全部进入市场，煤价下行推动电量电价回落.............................................................................132.容量电价：全国范围煤电容量电价落地，成煤电重要业绩稳定器....................................................................143.辅助服务：彰显火电保供价值，规模迅速增长仍有较大提升空间....................................................................16（三）收入结构变革，稳定性持续提升；火电板块估值重塑可期.......................................................................................18 四、新能源：能源转型下主力电源，量、价成长空间大.............................................................................................20 （一）光伏陆风已实现平价上网，产业链价格继续走低.......................................................................................................20（二）成本下降刺激装机需求，十四五末风光装机超过14亿千瓦.....................................................................................21（三）能源转型打开长期成长空间，环境价值带来额外电价弹性.......................................................................................221.装机：2025、2030年累计装机超过14亿千瓦、20亿千瓦.................................................................................222.电价：碳价上涨空间大，打开绿电溢价上涨空间..................................................................................................233.盈利展望：2025、2030年环境价值200亿元、1000亿元....................................................................................25 五、核电：政策转向积极，长期成长性推动估值修复.................................................................................................27 （一）核电清洁高效优势明显，十四五以来审批速度加快...................................................................................................27（二）核电进入积极有序发展新阶段，每年核准开工6-10台....