【每周经济观察】2016年27期：降准依旧难期

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 宏观经济 【每周经济观察】2016年27期 降准依旧难期 主要观点 8.5日央行发布二季度货币政策执行报告，基于报告传递出的相关信号，结合近期主要发达经济体货币政策的动向和中央要求抑制资产泡沫，我们认为央行会延续上半年的操作思路，继续通过OMO+MLF+PSL来补充流动性，降准依旧难期。 避免降准带来的贬值压力是央行用OMO+MLF+PSL替代降准补充流动性的主要原因。2014年之前，外汇占款是央行供给流动性的主要手段；从2014年开始，随着贬值预期升温，外汇占款减少成为常态，尤其是8.11汇改之后，因此央行在15年4度降准，补充外汇占款减少带来的基础货币缺口。但依赖降准补充流动性会使央行陷入两难的境地，频繁降准会加大贬值压力，进而加剧资本外流，基础货币缺口甚至会进一步扩大。我们认为避免降准带来的贬值压力是央行用OMO+MLF+PSL替代降准补充流动性的主要原因。 展望三季度，人民币仍旧面临较大的贬值压力，从而制约着降准的可能性。虽然人民币兑美元在6.7关口强制反弹，但不论从国内基本面还是货币政策分化来看，三季度人民币仍旧面临较大的贬值压力。国内经济在平稳的同时内生动力依旧疲软；欧美日货币政策再度分化，英国和日本相继加码宽松，欧央行在退欧冲击下也对宽松持开放态度，而美国非农就业已连续2个月超预期，核心PCE环比也持续上涨，人民币仍不时会遭遇美元走强带来的贬值压力。9月G20杭州峰会和10月人民币正式加入SDR篮子意味着汇率维稳是近期货币政策主要的考量，从而制约着降准的可能性。 从通胀走势和近期中央强调抑制资产泡沫来看，货币政策边际宽松的空间也不再有。进入2季度，通胀持续下行，预计7月CPI还将降至1.7，但主要受蔬菜和猪肉价格扰动，核心通胀2月至今其实在上行。央行在2季度的货币政策报告中也提到“物价绝对水平不低，通胀预期尚不稳定”。从通胀走势来看，降准等货币宽松的必要性较低。另外，抑制金融杠杆和资产泡沫是近期各项政策的交集，唯有货币和监管同时收紧才能有效抑制资产泡沫，这也意味着货币政策已经没有边际上进一步宽松的想象空间。 证券分析师：牛播坤 执业编号：S0360514030002 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 联系人：甄茂生 电话：010-63214661 邮箱：zhenmaosheng@hcyjs.com 《人民币汇率再起波澜？》 2016-05-16 《地王频现难掩楼市降温》 2016-05-23 《人民币短期迎来喘息之机》 2016-06-07 《居民部门加杠杆的理想与现实》 2016-06-20 《退欧变局下的人民币汇率》 2016-06-28 相关研究报告 证券分析师 宏观研究 每周经济观察 2016年8月7日 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、上周楼市成交环比下跌，仅二线城市维持同比正增长。 ..................................................................................... 4 二、电力耗煤环比下跌，黑色系期货冲高后震荡盘整。 ............................................................................................ 4 三、蔬菜价格继续上涨，猪肉价格延续跌势 .............................................................................................................. 4 四、银行间回购利率上行，国债收益率悉数下行 ....................................................................................................... 5 五、非农数据致使美元震荡，人民币继续贬值........................................................................................................... 5 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 上周楼市成交面积环比下跌 ......................................................................................................................... 4 图表 2 现货钢价继续上涨 ........................................................................................................................................ 4 图表 3 上周猪肉价格环比下跌 ................................................................................................................................ 5 图表 4 上周蔬菜价格环比上涨 ................................................................................................................................ 5 图表 5 上周隔夜市场利率上行 ................................................................................................................................ 5 图表 6 上周各期限国债收益率悉数下行 .................................................................................................................. 5 图表 7 上周美元指数小幅上涨 ................................................................................................................................ 6 图表 8 在岸和离岸人民币继续贬值 ......................................................................................................................... 6 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 一、上周楼市成交环比下跌，百城房价指数环比涨幅扩大 上周楼市成交量环比下跌，截至上周四，30大中城市商品房日均成交面积78.62万平方米。同比上看，整体上涨24.91%，一、二、三线城市成交面积分别上涨18.51%、33.56%和9.37%。环比上看，整体下跌8.40%，一、二、三线城市环比分别下跌13.61%、5.42%和11.80%。 上周中国指数研究院发布的百城房价指数显示，7月全国100个城市新建住宅均价同比上涨12.39%，环比上涨1.63%，涨幅较上月分别扩大1.21和0.31个百分点。从涨跌城市个数看，66个城市环比上涨，30个城市环比下跌，4个城市持平。上周深圳限购政策有所放松，深户家庭可以以非深户一方为独立产权购买二套住房，如果产权人只写非深户那一方，则不再要求满三年社保，只需提供配偶(即深户一方)的身份证原件。限购政策的放松或反应深圳楼市正面临挑战压力，来自国土资源局的数据显示深圳7月新建商品住宅均价环比下跌8.15%,成交量也近腰斩，但数据还有待交叉确认，指数研究院的数据显示深圳7月房价环比还在上涨。 二、电力耗煤环比微跌，期货钢价震荡 上周电力耗煤环比小幅下跌，6大发电集团日均耗煤量73.10万吨，环比微跌0.58%%，同比上涨1.53%。南华工业品指数收于1484.69，环比上涨2.65%。上周五钢价指数收于95.67点，环比上涨1.15%（图表2）。上周螺纹钢期货价格环比上涨2.50%，粗钢价格环比上涨1.92%。国产铁矿石价格环比上涨0.79%，进口铁矿石价格环比微涨0.19%。上周唐山限产解除，高炉开工率回升，但受中央环保督察和G20蓝影响，华东地区整体上钢铁产量仍在受限。受盈利持续回升提振，预计钢厂产能利用率还将处于继续回升。预计近期现货钢价将震荡盘整。 图表 1 上周楼市成交面积环比回升 图表 2 现货钢价继续上涨 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 三、农产品价格小幅下跌，猪肉价格或止跌震荡 上周农产品价格总体小幅下跌，其中猪肉价格环比继续下跌，蔬菜价格继续上涨。上周五，农产品批发价格总指数收于200.72，环比微跌0.15%；菜篮子产品批发价格指数收于201.69，环比微跌0.18%。从细项数据看，猪肉价格环比下跌0,40%；牛肉下跌0.90%；羊肉下跌0.60%（图表3）。上周蔬菜价格环比上涨1.81%，水果价格下跌2.99%（图表4）。6月至今猪肉价格总体呈下跌走势，尤其是前段时间南方持续强降雨和洪涝灾害迫使养殖户提前出栏，以规避洪涝灾害和灾后瘟疫的影响，令猪肉价格持续承压。立秋过后，猪肉需求将有所回升，前期养殖户提前出栏意味着后续供给偏紧，猪肉价格或在近期止跌震荡。 0102030405060708003/2505/2507/2509/2511/2501/2503/2505/2507/25一线城市二线城市三线城市万平米6575859510511515/0815/1015/1216/0216/0416/0616/08Myspic综合钢价指数 每周经济观察 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 图表 3 上周猪肉价格环比下跌 图表 4 上周蔬菜价格环比上涨 资料来源：华创证券 资料来源：华创证券 四、银行间回购利率平稳，近期降准依旧难期 上周五银行间质押式回购利率R001收于2.0397%，环比上行0.29bp；R007收于2.3876%，环比下行9.93bp（图表5）。上周各期限国债收益率均现跌势，上周五1年期、5年期和10年期国债收益率环比分别下行5.63bp、2.74bp和4.33bp（图表6）。上周共有6100亿元逆回购到期，均为7天到期逆回购。央行通过逆回购发行累计投放资金4485亿元，期限均为7天，周净回笼资金1615亿元。 上周公布的央行2季度货币政策执行报告表示，若频繁降准，会加剧人民币贬值压力，这意味着近期央行仍主要通过OMO+MLF+PSL来替代降准补充流动性，因为当面临贬值压力时，依赖降准来补充流动性会导致央行陷入两难境地，降准补充基础货币缺口的同时也会资本外流，最终甚至会扩大基础货币缺口。9月G20杭州峰会和10月正式加入SDR意