策略深度报告：2024年有望进入牛熊转折年

证券研究报告 策略研究 2023年12月04日 核心结论： 未来高通胀、高利率、高波动可能会是常态。全球低通胀的环境，美股慢牛，适合做产业alpha。但1970-1980、2000-2010年，全球或局部地区高通胀的环境，美股则是高波动，适合做beta。2020年以来的商品和利率波动，或预示着beta投资时代的来临。 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001联系电话：+86 18817552575邮箱：lichang@cindasc.com A股历史上主要可分为两种熊市：年度熊市（2008、2015年6月-2016年2月、2018）、长时间偏弱的熊市2001-2005和2011-2014年中。年度熊市后，股市投资风格也会变化，但只是换个赛道，投资方法大概率不变。但当出现GDP中枢较大变化，股市出现供需结构问题后，可能会导致股市投资方法的重大变化，此时容易出现类似2001-2005和2011-2014年的长时间偏弱的熊市。 张颖锐策略分析师执业编号：S1500523110004联系电话：+86 18817655507邮箱：zhangyingrui@cindasc.com 2024年值得期待的三点乐观变化。（1）库存周期不会消失：库存周期不会消失，一旦反转会对股市产生半年以上的正面影响。1990-2009年，日本经济在失去的二十年中，在库存周期下降末期到回升初期，日经225指数很容易出现半年以上的反弹。（2）房地产销售也可能会出现反弹：因为参考日本的经验，下行周期初期也会出现2-3年的销售反弹。战术层面市场对房地产政策最乐观的对比是2014年“930新政”。（3）美国经济有可能软着陆。 2024年的节奏和空间。我们认为，2024年上半年之前或少有增量资金，下半年还需要观察。历史上在增量资金进来之前，股市最大的波动区间是底部往上30%，这可能会成为明年难以突破的“天花板”。节奏上，我们认为2023年底到2024年初有望出现一波较大的反弹，2024年Q2-Q3需要验证房地产销售和产业周期，一旦验证到，下半年还可能会出现一波上涨。 配置策略：上游周期（或有1-2年的长期上涨机会）+AI、汽车零部件、金融类（这三个板块未来一年内大概率有机会）+成长（底部反转后2-3个月）。（1）上游周期有望迎来买点：周期短期受到库存周期的影响，之后可能会出现战略性买点。我们认为，待2024年商品需求回升，届时长期产能短缺的逻辑会再次得到证明，周期板块有望实现戴维斯双击。我们建议配置顺序为：基本金属>石油石化>钢铁&建材&煤炭>黄金。（2）可能阶段性表现较强的板块：AI主题投资升级为新赛道需要重点验证业绩；汽车零部件受益于智能化、国产替代和出海；金融类受益于经济企稳和政策变化带来的估值修复。（3）年底的存量资金补仓，有望利好成长赛道。我们认为，熊市结束后第一波反转较强板块和前一轮牛市相关性高，前期可关注19-21年的主线新能源、电子。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 风险因素：报告基于对历史规律的总结，历史规律在未来可能失效。 目录 一、这一次牛熊周期的特点...............................................................................................................5二、股市投资方法迎来新的变化.......................................................................................................82.1GDP和通胀中枢变化会带来投资方法的变化...................................................................82.2未来通胀可能会重演1970-1980、2002-2010的高波动....................................................82.3对整体指数的影响：转变思路，就能更早感知到牛市来临............................................9三、2024年有三点可能会超预期....................................................................................................113.1库存周期依然会存在.........................................................................................................113.2房地产销售可能会出现不错的反弹..................................................................................113.3美国经济可能会软着陆......................................................................................................13四、股市整体节奏.............................................................................................................................164.1 2024年股市整体节奏的判断.............................................................................................164.2复盘2012年底:长期担心没有解决，但出现重大缓和...................................................17五、股市风格：小盘是长期趋势，价值风格是2-3年的趋势......................................................215.1投资者结构变化有利于小盘风格占优，或成为3-5年的长期趋势...............................215.2价值风格是2-3年的趋势.................................................................................................24六、配置建议：战略配置上游周期，季度关注风格回归成长......................................................266.1战略性配置上游周期.........................................................................................................266.2年底的存量资金补仓，有望利好成长赛道.....................................................................286.3年度配置的三条主线.........................................................................................................31风险因素............................................................................................................................................33 图目录 图1：2000年以来，上证综指历次熊市的持续时间及下跌幅度（单位：点位）.....................5图2：万得全A的市净率在本轮熊市开始之前并不算高（单位：倍）....................................5图3：本轮熊市期间，ROE下降幅度不大................................................................................6图4：2022年以来商品房销售面积与房屋新开工面积持续回落..............................................6图5：疫情之后，消费者信心指数持续在低位运行................................................................6图6：美国经济可能已经软着陆.............................................................................................7图7：美国的利率走势比历史上经济软着陆的时候更强.........................................................7图8：这一次商品走弱没改变价格中枢抬升的大格局（单位：点数）....................................7图9：投资方法变化均伴随着GDP中枢变化（单位：%）.......................................................8图10：投资方法变化均伴随通胀环境变化（单位：%）..........................................................8图11：商品超级周期中调整通常伴随着通胀见顶回落（单位：点，%）................................9图12：全球通胀在1970-1980、2002-2010年呈现高波动（单位：%）...................................9图13：高通胀时期，美股涨势通常会放缓..............................................................................9图14：2001-05年风格变化，熊市时间拉长.........................................................................10图15：2011-14年风格变化，熊市时间拉长.........................................................................10图16：日经1990-2009年的下跌多出现在库存周期顶部回落期（单位：点数，%）.............11图17：工业产成品增速与PPI增速......................................................................................11图18：工业企业利润增速与全A两非ROE（单位：%）.........................................................11图19：美国地产销售增速与房价表现.............................................