反弹延续，风格不变

策略类●证券研究报告 反弹延续，风格不变 定期报告 投资要点 分析师邓利军SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 历年12月A股市场走势主要受政策、流动性和基金持仓的影响。复盘2013年以来的A股12月的走势，可以看到：（1）历年12月A股涨跌参半：出现5次上涨，5次下跌，涨幅均值为6.8%，跌幅均值为3.0%。（2）影响12月市场走势的核心因素是政策、流动性和基金持仓。其一，政策是核心影响因素：历年中央经济工作会议多数在12月召开，政策影响因此较大，如2014、2015、2019、2020、2021年12月分别在进财税体制改革、提高直接融资比重、稳健的货币政策、积极的财政政策、“十四五”规划等政策下上证综指均出现上涨；而2013、2016、2017年12月分别在稳中求进、监管举牌、资管新规等政策下上证综指均下跌。其二，流动性对12月市场的影响也较大：2013年12月国内流动性偏紧、2015-2018年12月美联储均加息25BP操作，上证综指均偏弱。其三，四季度基金持仓变化对A股走势影响较大。其四，除地产销售数据外，基本面对12月市场走势影响偏小。 相关报告 反复轮动是本轮上行周期核心特征，新股向上 周 期 预 计 未 改-华 金 证 券 新 股 周 报2023.11.26 当前TMT会如何轮动？2023.11.26北证上涨能否持续？2023.11.21 反 弹 未 完— —再 论 反 弹 是 否 见 顶2023.11.19 板块延续一体两面，结构性活跃与快速轮动并行-华金证券新股周报2023.11.19 今年12月政策和流动性预期偏宽松，且大金融等基金持仓占比较低，A股可能震荡偏强。比照复盘，今年来看：（1）政策预期可能偏宽松：一是今年12月中央经济工作会议可能聚焦经济增长，在稳投资、消费和出口方面都可能进一步出台政策；二是新增万亿国债表明赤字率突破3%可能是未来的常态，岁末年初市场对财政发力的政策预期可能上升。（2）12月流动性大概率偏宽松。一是12月美联储大概率不加息，汇率贬值压力降低；二是央行维持流动性宽松的意愿不变，12月可能进一步降息降准。（3）四季度大金融等低估值权重板块持仓可能上升：一是当前低估值权重板块基金持仓较低；二是12月大金融等低估值权重板块估值可能修复。 12月经济和盈利继续修复，流动性可能进一步宽松，A股反弹延续。（1）分子端：12月经济和盈利修复预期可能延续。一是年底消费旺季来了，内需可能修复；年底基建等投资可能加速。二是从盈利周期、领先指标来看12月盈利仍处上行趋势中。（2）流动性：可能边际宽松。一是美联储12月大概率不加息，国内可能进一步降息降准。二是12月外资流出可能放缓，新发基金可能边际回升。（3）风险偏好：12月政策预期可能继续支撑风险偏好，但中美冲突等地缘风险仍可能有扰动。 复盘历史，12月政策导向、产业趋势上行和季节效应的行业占优。复历年12月行业的表现，可以看到：（1）政策导向的行业偏强，如2015年12月的地产、2016年12月的石化、2019年12月的电子、2020年12月的电新、2021年12月的建材。（2）产业趋势上行的行业表现相对占优，如2016年12月的石化、2017年12月的食品饮料和2018年12月的社服、2019年12月的农林牧渔、2020年12月的电新。（3）季节性效应的食品饮料、社服、家电表现大概率偏强。 12月成长依然占优，继续聚焦TMT、医药、新能源、券商等行业。（1）12月依然是成长风格占优。（2）12月建议重点关注：一是政策和产业趋势向上的传媒（PIKA催化的AI在教育、营销和游戏等的应用）、计算机（AI芯片、数据要素）、电子（智能驾驶、半导体）、通信（卫星互联网、算力基建等）；二是超跌的高景气成长性行业如医药、新能源等；三是政策导向的券商、建筑建材、大众消费等。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 内容目录 一、月度聚焦：十二月A股可能延续震荡反弹...................................................................................................4 （一）历年十二月A股主要受政策、流动性和基金持仓影响......................................................................4（二）政策和流动性预期偏宽松，A股12月震荡偏强................................................................................6 二、月度策略：反弹大概率延续.........................................................................................................................7 （一）分子端：盈利拐头向上趋势不变.......................................................................................................7（二）流动性：可能边际宽松......................................................................................................................8（三）风险偏好：12月政策预期上升，但地缘风险仍有扰动....................................................................10 三、行业配置：12月仍可能是成长占优，聚焦TMT和核心资产.....................................................................11 四、风险提示：................................................................................................................................................16 图表目录 图1：2013年以来历年12月上证综指涨跌参半.................................................................................................4图2：2013年以来历年12月的基本面、流动性、政策和外部事件整理.............................................................5图3：2004年以来历年Q3-Q4主动偏股型基金变化均值（按风格）.................................................................5图4：2004年以来历年Q3-Q4主动偏股型基金变化均值（按行业）.................................................................6图5：人民币汇率有所企稳.................................................................................................................................7图6：当前地产销售数据仍偏弱..........................................................................................................................7图7：当前金融地产持仓比例较低.....................................................................................................................7图8：盈利上行周期约为18-25个月...................................................................................................................8图9：PPI领先指标拐点领先PPI和盈利拐点约6个月......................................................................................8图10：当前水泥产量仍处低位............................................................................................................................8图11：石油沥青装置开工率仍待回暖.................................................................................................................8图12：能源因素对通胀的扰动明显减轻.............................................................................................................9图13：岁末年初信贷投放量较大........................................................................................................................9图14：2023/11公开市场操作净投放规模明显下降............................................................................................9图15：2023/11SHIBOR有所抬升.....................................................................................................................9图16：外资流出明显放缓.................................................................................................................................10图17：新发基金有所修复.................................................................................................................................10图18：融资增量持续上升......................................................................