钢材专题报告：成本传导在钢材期现表现差异的逻辑分析

钢材 成本传导在钢材期现表现差异的逻辑分析 核心观点 10月中旬以来，宏观强预期持续不断发酵，黑色金属共振上行，且原料走势要相对强于成材。 不过，本轮上涨过程中原料期现价格涨幅显著，但成本端在钢材期现传导有所差异。钢材现货端成本抬升幅度虽低于现货涨幅，但占比相对偏高，传导路径较为顺畅；而钢材盘面涨幅远低于按成本模型计算的理论涨幅，显示本轮黑色上行过程中成本在钢材期货端传导相对受限。 两方面因素抑制了成本在钢材期货传导效率。其一、贴水修复逻辑挤占。正如前文所述，本轮黑色金属行情集体上行核心逻辑是宏观政策利好带来强预期，为此市场信心回暖，各品种期价贴水修复逻辑上演，继而挤占成本传导效率，直接体现就是本轮上行过程中铁矿石、焦炭基差均有所走弱，相应的螺纹、热卷基差则是平稳运行。其二、品种基本面强弱分化，资金偏好不一。供应扰动叠加低库存格局下原料走势偏强，而成材供需格局淡季走弱，品种基本面强弱分化明显，直接体现就是库存差异。正是源于此，低库存格局下临近年末冬储补库逻辑支撑下原料基本面相对偏强，因而资金前期更偏好于原料端。 姓名：涂伟华宝城期货投资咨询部从业资格证号：F3060359投资咨询证号：Z0011688电话：0571-87006873邮箱：tuweihua@bcqhgs.com报告日期：2023年11月30日 综上，10月中旬以来黑色金属集体上行，且原料走势要强于成材，成本上行助推钢价上涨，成本传导逻辑显现，但期现两端表现有所差异，期货传导相对受限，而抑制盘面传导效率主要期现价差（价格弹性）和品种基本面强弱（资金偏好）。 作者声明 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 目录 1、成本上移助推钢价上行.....................................................42、钢材期现成本传导不一.....................................................53、多因素抑制成本在期货端传导................................................64、结论.....................................................................8 图表目录 图1上海螺纹钢（HRB400E，20mm）价格走势.........................................4图2上海热轧卷板（4.75mm）价格走势..............................................4图3铁矿石、焦炭主力期价走势....................................................4图4华东地区铁水成本与废钢价格走势..............................................4图5钢材和原料期现变动情况......................................................5图6华东地区螺纹吨钢利润变化....................................................5图7华东地区热轧卷板吨钢利润变化................................................5图8螺纹钢01合约虚拟利润情况...................................................6图9热轧卷板01合约虚拟利润情况.................................................6图10铁矿石01合约基差走势......................................................6图11焦炭期货期现价差走势.......................................................6图12螺纹钢01合约期现价差......................................................7图13热轧卷板01合约期现价差....................................................7图14螺纹钢库存总量.............................................................7图15热轧卷板库存总量...........................................................7图16铁矿石库存总量.............................................................7图17焦炭库存总量...............................................................7图18黑色品种净空持仓变化.......................................................8 1、成本上移助推钢价上行 宏观强预期发酵叠加原料强势带来成本支撑，11月淡季螺纹钢期现价格均录得上涨。10月中旬黑色金属集体上行，支撑上行核心逻辑是国内宏观利好政策。先有国务院增发万亿特别国债，并罕见在四季度调整预算，预示着明年财政 将 前 置 发 力 ， 政 策 信 号 意 义 强 劲 。 其 次 ， 房 地 产 利 好 政 策 持 续 推 出 ， 北 京 、广东等一线城市销售政策开始调整，近期央行等八部门专门提及合理满足民营房地产企业的金融需求，稳定房市意愿较强。最后，“一揽子化债方案”的具体措施逐步落地，10月起大规模发行特殊再融资债券置换各类地方政府隐性债务，有效避免债务负担相对较重地区信用风险暴露，缓解市场担忧。 与此同时，原料库存维持低位，冬储补库逻辑支撑下原料走势偏强，焦炭第二轮提涨逐步落地，相应铁矿石普氏价格指数也重回130美金附近，原料强势带来钢材成本持续上移，华东地区铁水成本11月累计回升超120元，同样助推钢价上涨。 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 2、钢材期现成本传导不一 10月中旬以来黑色金属共振上行，且原 料表现要强于成材。截至11月28日，螺纹、热卷主力期价最高涨至4053元/吨、4075元/吨，11月涨幅为4.29%、4.26%，相应的铁矿石、焦炭主力期价最高涨至998.5元/吨、2757元/吨，月度涨幅则是5.84%、10.21%，即便近期政策抑制下铁矿石期价高位回落，其月度仍大于成材。不过，与期货不同，本轮钢材现货价格涨幅与原料相近，上海地区螺纹钢和热轧卷板11月以来分别上涨200元、150元，涨幅为5.21%、3.92%；同期普氏铁矿石价格指数上涨4.65%，焦炭则是提涨两轮，河钢采购价累计涨幅为4.15%。 原料强势带来钢材成本上移，但期现端传导程度不一。具体来看，现货端成本传导相对顺畅，即期成本模型核算下华东地区螺纹钢、热轧卷板11月成本抬升幅度为3.18%、3.06%，抬升幅度低于现货涨幅，占比分别为61%、78%，因而钢材现货吨钢利润有所改善。不过，按钢材成本模型核算11月螺纹、热卷主力成本提升幅度应为14.45%，但实际同期盘面螺纹、热卷主力期价涨幅仅为4.29%、4.26%，涨幅远低于理论涨幅，为此盘面虚拟钢厂利润并未走廓，可见期货端成本传导有限。 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 整体来看，本轮原料期现价格涨幅显著，但成本端在钢材期现传导有所差异。钢材现货端成本抬升幅度虽低于现货涨幅，但占比相对偏高，传导路径较为顺畅；而钢材盘面涨幅远低于按成本模型计算的理论涨幅，显示本轮黑色上行过程中成本在钢材期货端传导相对受限。 3、多因素抑制成本在期货端传导 回 顾 本 轮 行 情 走 势 ， 有 以 下 几 方 面 因 素 抑 制 了 成 本 在钢 材期货传导效 率。 其一、贴水修复逻辑挤占。正如前文所述，本轮黑色金属行情集体上行核心逻辑是宏观政策利好带来强预期，为此市场信心回暖，各品种期价贴水修复逻辑上演，继而挤占成本传导效率，直接体现就是本轮上行过程中铁矿石、焦炭基差均有所走弱，相应的螺纹、热卷基差则是平稳运行。截至11月28日，铁矿石01合约基差由上月末的8.9%降至当前4.7%，而焦炭01合约基差也回落1.50%；相应螺纹钢、热卷卷板同期基差变化分别增0.85%、减0.33%，变化相对平稳。 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 其二、品种基本面强弱分化，资金偏好不一。供应扰动叠加低库存格局下原料走势偏强，而成材供需格局淡季走弱，品种基本面强弱分化明显，直接体现就是库存差异。虽然成材和原料库存均是季节性低位，但相较往年来看原料库存同比降幅显著，截至11月24日当周，同口径下螺纹、热卷库存分别为519.83万吨、345.25万吨，其中螺纹库存与往年同期相当，同比微降2.34%，而热卷库存则是近年来同期高位，同比增21.42%。与此同时，铁矿石全口径库存总量为2.25亿吨，同比下降9.43%，相应的焦炭全口径库存同比则是下降6.40%，两者均是近年来同期最低。正是源于此，低库存格局下临近年末冬储补库逻辑支撑下原料基本面相对偏强，因而资金前期更偏好于原料端。 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 数据来源：Wind、宝城期货金融研究所 4、结论 10月中旬以来，宏观强预期持续不断发酵，黑色金属共振上行，且原料走势要相对强于成材。 不过，本轮上涨过程中原料期现价格涨幅显著，但成本端在钢材期现传导有所差异。钢材现货端成本抬升幅度虽低于现货涨幅，但占比相对偏高，传导路径较为顺畅；而钢材盘面涨幅远低于按成本模型计算的理论涨幅，显示本轮黑色上行过程中成本在钢材期货端传导相对受限。 两方面因素抑制了成本在钢材期货传导效率。其一、贴水修复逻辑挤占。正如前文所述，本轮黑色金属行情集体上行核心逻辑是宏观政策利好带来强预期，为此市场信心回暖，各品种期价贴水修复逻辑上演，继而挤占成本传导效率，直接体现就是本轮上行过程中铁矿石、焦炭基差均有所走弱，相应的螺纹、热卷基差则是平稳运行。其二、品种基本面强弱分化，资金偏好不一。供应扰动叠加低库存格局下原料走势偏强，而成材供需格局淡季走弱，品种基本面强弱分化明显，直接体现就是库存差异。正是源于此，低库存格局下临近年末冬储补库逻辑支撑下原料基本面相对偏强，因而资金前期更偏好于原料端。 综上，10月中旬以来黑色金属集体上行，且原料走势要强于成材，成本上行助推钢价上涨，成本传导逻辑显现，但期现两端表现有所差异，期货传导相对受限，而抑制盘面传导效率主要期现价差（价格弹性）和品种基本面强弱（资金偏好）。 （仅供参考，不构成任何投资建议）。 获 取 每 日期 货策 略 推 送 免 责 条 款 除 非 另 有 说 明 ，宝 城 期 货 有 限 责 任 公 司（ 以 下