旺季经营业绩再创新高，行业翘楚品牌运营全面发力

公司第三季度收入增长好于指引，国内经调业绩超2019年同期2倍以上。 2023Q3公司实现收入63亿元/+53.6%，好于公司指引（此前指引为43%-47%），其中国内收入51亿元/+61.8%（此前指引为49%-53%），较2019Q3增67.4%。 Q3实现经调业绩13.9亿元，同比扭亏为盈；其中国内酒店贡献约14.3亿元，较2019Q3增长229%；经调净利率28%，较2019Q3提升14pct。暑期旺季推动下，RevPAR恢复、加盟占比提升和效率优化下盈利能力显著提升；Q3DH经调净亏损约3700万，去年同期盈利1400万。Q1-3公司收入163.0亿元/+60.5%；经调净利润34.6亿元，国内贡献36.4亿元，剔除出售雅高贡献估算较2019Q1-3增长172%。公司公告拟于11月29日董事会讨论分红事宜。 第三季度国内酒店混合RevPAR恢复至129%，开店显著提速。2023Q3，国内酒店混合RevPAR恢复至2019Q3的129%（OCC-1.8pct/ADR+32.1%），符合指引（128%-130%），此前Q1/Q2各恢复118%/121%。暑期旺季推动、产品结构升级优化且公司收益管理能力领先，带动RevPAR复苏领先行业。Q3DHRevPAR恢复至107%，此前Q1/Q2分别为94%/111%。门店情况：Q3末，公司共9157家店、885756间客房，按客房计直营/加盟占比为12%/88%。Q3国内新开545家/净增406家，明显领先行业，主要系主力及第二增长品牌持续发力，且下沉及薄弱市场渗透强化；汉庭1.0及经济型软品牌持续清退，Q3末占国内酒店总数的比重降至8.2%。Q3DH新开2家/净增1家，Q3末共129家酒店。 全年收入指引上修，卓越的品牌溢价和运营效率支撑其持续成长。根据公开交流，10月公司国内酒店RevPAR恢复至120%，Q4预计恢复至115-120%，有望继续领先行业。此外，公司预计04收入同增41%-45%，其中国内同增48%-52%，据此估算公司全年收入同增55-56%（此前指引为48%-52%）。展望明年，酒店行业RevPAR恢复需结合行业供给回补及商旅、休闲需求综合判断，但公司作为行业翘楚，品牌势能和经营效率持续领先行业。未来一看规模提升，新签约门店助力未来扩张，经营高效强化对加盟商吸引力，Q3末储备店2935再创历史新高;二看产品结构升级与龙头集中度提升，强化公司产品提价能力;三看在巩固强势品牌的同时，多元拓展中高端品牌助成长。 投资建议：综合公司Q3良好表现及最新全年收入指引，上调23-25年经调净利润为42.6/45.0/53.9亿元(此前为39.4/44.1/51.6亿元），对应EPS为1.3/1.4/1.7亿元，动态PE为20/19/16x。虽然未来行业复苏节奏需综合供给恢复和商旅需求判断，但公司作为酒店行业翘楚，产品及品牌矩阵优良，运营效能领先，精益增长和结构升级夯实中线成长，维持“买入”评级。 风险提示：经济恢复渐进，行业竞争加剧，新品牌拓展不及预期。 盈利预测和财务指标 公司第三季度收入增长好于指引，国内经调业绩超2019年同期2倍以上。2023Q3公司实现收入63亿元/+53.6%，好于公司指引（此前指引为43%-47%），其中国内收入51亿元/+61.8%（此前指引为49%-53%），较2019Q3增67.4%。Q3实现经调业绩13.9亿元，同比扭亏为盈；其中国内酒店贡献约14.3亿元，较2019Q3增长229%；经调净利率28%，较2019Q3提升14pct。暑期旺季推动下，RevPAR恢复、加盟占比提升和效率优化下盈利能力显著提升；Q3 DH经调净亏损约3700万，去年同期盈利1400万。Q1-3公司收入163.0亿元/+60.5%；经调净利润34.6亿元，国内贡献36.4亿元，剔除出售雅高贡献估算较2019Q1-3增长172%。公司公告拟于11月29日董事会讨论分红事宜。 Q3公司直营店收入38.8亿元/+58.3%，管理加盟店收入22.7亿元/+72.7%；其中Legacy-HUAZHU直营店收入27.5亿元/+53.3%，较2019Q3增长32%；管理加盟店收入22.4亿元/+73.4%，较2019Q3增长138.3%。 图1：华住2019-2023Q3季度收入变化趋势 图2：公司2019-2023Q3季度业绩和经调业绩增长情况 图3：经营成本费用对比 图4：经调整Ebitda与经调整业绩变化情况 经营情况：Q3国内酒店混合RevPAR恢复至129%，房价驱动强劲。2023Q3，国内酒店混合RevPAR恢复至2019年的129%（OCC-1.8pct/ADR+32.1%），符合此前128%-130%的指引，此前Q1/Q2RevPAR各恢复118%/121%。三季度暑期休闲旅游复苏强劲，且9月态势延续，公司过去三年产品结构升级优化奠定提价基础、且收益管理能力领先，带动RevPAR复苏延续领先。按月份看，7/8/9月分别恢复约132%/128%/128%，9月份仍保持强势，预计展会、演唱会等仍有带动。Q3DHRevPAR恢复至107%，此前Q1/Q2分别为94%/111%。 图5：华住国内酒店RevPAR恢复趋势领先 图6：国内酒店月度RevPAR恢复趋势 图7：华住低质量门店占比持续下降 图8：华住国内酒店开关店情况 门店情况：Q3国内开店提速，门店质量持续提升。2023Q3末，公司共9157家酒店、885756间客房，按客房计直营/加盟占比分别为12%/88%。Q3国内新开545家，关店139家，净增406家，开店逐步提速、关店调整环比放缓。明显领先行业，主要系主力及第二增长品牌持续发力，且下沉及薄弱市场渗透强化；汉庭1.0及经济型软品牌持续清退，Q3末占国内酒店总数的比重降至8.2%。截至2023Q3末，国内共9028家、859284间客房，签约待开业酒店共2,935家（1%直营/99%加盟，37%经济型/63%中端及以上）。境外DH方面，Q2新开2家，关店1家，净增1家；季末共129家酒店，26472间客房，待开业35家。 图9：公司国内门店经济型与中高端情况 图10：公司国内门店直营与加盟情况 2023Q3直营店刚性成本摊薄显著，总部费用率进一步优化，盈利能力持续领先。 从与酒店经营直接相关的费用来看，2023Q3华住租金、人工及折摊等刚性成本率环比Q1/Q2及较2019年全年均有下降，盈利提升，其中虽然海外通胀压力提升人工能耗等成本，但国内需求良好及房价提升助力下成本率显著下降。总部费率方面，公司2023Q3管理费率同比及环比均有优化，其中，管理费率为8.6%，同比-1.3pct，环比-0.1pct，回归历史相对较低水平；销售费率4.6%，同比+0.2pct，环比-0.1pct；开办费率同比-0.4pct，环比持平。 图11：华住各项费用率变化趋势（与酒店直接相关） 图12：华住总部费率变化趋势 全年收入指引上修，卓越的品牌溢价和运营效率支撑其持续成长。根据公开交流，10月公司国内酒店RevPAR恢复至120%，Q4预计恢复至115-120%，有望继续领先。 此外，公司预计04收入同增41%-45%，其中国内收入同增48%-52%，据此估算全年收入同增55-56%（此前指引为48%-52%）。展望明年，酒店行业RevPAR恢复趋势需结合行业供给回补及商旅、休闲需求综合判断，但公司作为行业翘楚，品牌势能和经营效率持续领先行业。未来一看规模提升，新签约门店助力未来扩张，经营高效强化对加盟商吸引力，Q3末储备店2935再创历史新高;二看产品结构升级与龙头集中度提升，强化公司产品提价能力;三看在巩固强势品牌的同时，多元拓展中高端品牌助成长。 图13：华住业绩指引 图14：华住进一步渗透低线城市 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级 综合公司Q3良好表现及最新全年收入指引 ， 上调23-25年经调净利润为42.6/45.0/53.9亿元(此前为39.4/44.1/51.6亿元），对应EPS为1.3/1.4/1.7亿元，动态PE为20/19/16x。虽然未来行业复苏节奏需综合供给恢复和商旅需求判断，但公司作为酒店行业翘楚，产品及品牌矩阵优良，运营效能领先，精益增长和结构升级夯实中线成长，维持“买入”评级。 风险提示 经济恢复渐进，行业竞争加剧，新品牌拓展不及预期，中概股风险。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 免责声明