10月工业企业利润分析：工业利润改善暂缓但并未停止

2023年11月27日 工业利润改善暂缓但并未停止 ——10月工业企业利润分析 核心要点： 11月27日国家统计局发布：1-10月，规模以上工业企业利润总额累计同比-7.8%（前值-9.0%），当月同比+2.7%（前值+11.9%）；1-10月营业收入累计同比+0.3%（前值+0.0%）。工业企业营收增速转正，但利润增速改善趋势放缓。 分析师 [table_marketdata]高明：18510969619：gaoming_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522120001 1.从两年同比增速来看10月工业营业收入与利润都有所放缓。1-10月营业收入两年复合增速3.89%（前值4.02%）；1-10月利润两年复合增速为-5.43%（前值-5.71%）；10月当月两年复合增速为+1.34%（9月为+5.78%）。 2.此前已经发布的10月经济指标都出现了放缓，特别是中采和财新制造业PMI都降至49.5%（前值分别为50.2%、50.6%）；PPI同比-2.6%（前值-2.5%），出口同比-6.4%（前值-6.1%）。 3.10月工业利润改善放缓的原因，应该是房地产持续下行，叠加出口与PPI短期回落所致。同期工业增加值增速、制造业投资增速、服务业生产指数、社会消费品零售增速、调查失业率等指标都相对稳定，经济仍然处于多项逐渐产生的上行力量对冲房地产下行趋势并逐渐接近横盘的局面。 4.库存名义增速与扣除PPI的实际库存增速都出现回落。短期而言，11月CRB指数同比回落，可能导致PPI继续运行在-3.0%左右，不利于工业企业利润收窄降幅。但进入2024年之后，预计随着美联储结束加息之后全球经济见底回升；国内政策效果陆续释放之后PPI进一步收窄降幅，工业企业盈利预期将逐步改善，工业企业将进一步加库存。 10月工业企业资产负债增速都有所回落。此前在8月，工业企业试探性扩张资产负债表。但10月工业企业负债同比6.6%（前值+6.7%），资产同比6.3%（前值+6.4%），增速连续两个月小幅回落。资产负债率连续三个月维持在57.6%，表明企业对资产负债表扩张继续维持观望。 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 风险提示： 5.预测2024年中国经济增速将达到5.2%左右，基建投资增长10%以上，PPI、出口将在二季度美联储降息预期形成之后陆续转正。但在基准预测之外，我们提示如果2024年地缘政治冲突有所缓和，国际原油价格形成PPI下行压力，那么工业企业利润增速的改善趋势可能被进一步放缓。 1.国内政策时滞的风险2.海外经济衰退的风险 6.分行业来看，上游行业受价格修复带动利润修复，下游消费受节日需求拉动上行。其中采矿业降幅小幅收窄，制造业继续恢复韧性，公共事业利润继续保持高速增长。细分行业来看，上游油气、金属类行业的开采和加工冶炼的利润受PPI的恢复改善明显。中游制造业保持韧性，汽车制造利润本 月 小 幅 回 升，机械和设备修理和化学纤维制造由负转正。下游消费上，烟酒茶类盈利增速明显，纺织业和医药制造等降幅持续收窄。 一、10月工业利润改善放缓，但并未停止 此 前 已 经 发 布 的10月 经 济 指 标 都 出 现 了 暂 缓 的 情 况，特 别 是PPI出 现 回 落。可 以看 到，10月 中采 和 财新 的制 造 业PMI都 下降 至49.5%（前 值分 别 为50.2%、50.6%）；PPI环 比0.0%（前 值+0.4%），同 比-2.6%（ 前值-2.5%） ，也 出 现了 回 落 ；出 口 同比-6.4%（ 前值-6.1%） ，也 有 所放 缓 ； 工业 增 加值 同 比+4.6%（ 前值+4.5%） ，环 比+0.39%， 保持 稳 定；1-9月 制造 业 投资 累 计同 比+6.2%（ 前值+6.2%） ，保 持 稳定 。 工 业 企 业 营 收 增 速 实 现 转 正 ， 但 利 润 增 速 的 改 善 出 现 放 缓 （ 图1至2） 。1-10月 规 模 以 上 工 业 企 业 营业 收入 累 计同 比+0.3%（前 值0.0%），两 年复 合 增速3.89%（前 值4.02%）；1-10月 利润 累 计同 比-7.8%（前值 为-9.0%），两 年复 合 增速 为-5.43%（前 值-5.71%）；10月 当月 同 比+2.7%（前 值+11.9%），连 续第3个月 正增 长 ，两 年 复合 为+1.34%（9月 为+5.78%） ，同 样 是第3个 月正 增 长。 10月 工 业 利 润 改 善 放 缓 的 原 因 ， 应 该 是 房 地 产 持 续 下 行 ， 叠 加 出 口 与PPI短 期 回 落 所 致 ， 同 期 服 务 业生 产 指 数 、 就 业 与 消 费 等 指 标 都 还 在 边 际 改 善 ， 经 济 整 体 呈 现 出 多 项 上 行 力 量 （ 逆 周 期 政 策 、 内 生 修 复 力量 等 ） 正 在 对 冲 房 地 产 下 行 趋 势 并 逐 渐 接 近 横 盘 的 局 面 。 展 望2024年，预 测 中 国 经 济 增 速 将 达 到5.2%左 右，基 建 投 资 增 长10%以 上，PPI、出 口 在 二 季 度 之 后相 继 转 正 。财 政 政 策 方 面 ， 狭 义 赤 字 率 预 计3.5%以 上 ， 对 应 国 债 和 地 方 一 般 债 规 模 合 计4.5万 亿 ， 专 项 债额 度 升 至4万 亿 左 右 ， 一 般 公 共 预 算 中 用 于 基 建 的 支 出 预 计6.5万 亿 左 右 ， 再 加 上5000亿 新 增 国 债 及 专 项债 资 金 ， 用 于 广 义 基 建 的 财 政 资 金 支 出 总 规 模 在11万 亿 左 右 ， 比2023年 提 升12%左 右 。 一 般 公 共 预 算 及专 项债 用 于保 障 房建 设、城 中村 改 造的 大 约2.4至2.8万 亿左 右，相 比2023年 提升7000至11000亿，部 分填 补地 产 投资 缺 口（2023年 全年 预 计10万 亿元，2024年 同比 降 幅乐 观 情形 为0%、一 般情 形 为-10%、悲 观情 形 为-20%） 。 一 季 度 财 政 基 建 支 出 的 规 模 将 在3.5万 亿 以 上 ， 前 置 特 征 明 显 。 货 币 政 策 方 面 ， 总 量 工 具将 保 持 宽 松 ， 以 保 持 经 济 合 理 增 长 为 目 标 ， 注 重 政 策 持 续 性 、 配 合 财 政 政 策 ， 以 及 风 险 化 解 。 结 构 性 工 具聚 焦 经 济 转 型 ， 围 绕“五 篇 大 文 章”展 开 。 金 融 总 体 呈 现“宽 货 币 、 宽 信 用”格 局 ， 预 计 社 会 融 资 存 量 增速 上行 至10.1%。 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 工 业 品 库 存 名 义 增 速 、 实 际 增 速 都 出 现 回 落 。1-10月 工业 产 成品 存 货累 计 同比+2.0%（ 前值+3.1%）；扣 除PPI的 实 际 库 存 增 速 也 出 现 回 落 （ 图3） 。 短 期 而 言 ，11月CRB指 数 同 比 回 落 ， 可 能 导 致PPI继 续 在-3.0%左 右的 低 位震 荡（图4），不 利于 工 业企 业 利润 降 幅收 窄。但 进入2024年 之后，预 计随 着 美联 储 结束 加 息 之 后 全 球 经 济 见 底 回 升 ； 国 内 政 策 效 果 陆 续 释 放 之 后PPI进 一 步 收 窄 降 幅 ， 工 业 企 业 盈 利 预 期 将 逐 步改 善， 工 业企 业 将进 一 步加 库 存。 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 各 所 有 制 工 业 企 业 利 润 增 速 都 在 持 续 收 窄 降 幅（图5）。1-10月 国有 及 国有 控 股企 业 利润 累 计同 比-9.9%（ 前值-11.5%），股 份制 企 业利 润 累计 同 比-7.0%（前 值-8.7%），私 营企 业 利润 累 计同 比-1.9%（前 值-3.2%），外 资及 港 澳台 企 业利 润 累计 同 比-10.2%（ 前值-10.5%） ，都 呈 现持 续 收窄 降 幅的 趋 势。 10月 工 业 企 业 资 产 负 债 增 速 都 有 所 回 落。此 前在8月，工 业企 业 试探 性 扩张 资 产负 债 表。但10月 工业企 业负 债 同比6.6%（前 值+6.7%），资 产同 比6.3%（前 值+6.4%），增 速连 续 两个 月 小幅 回 落。资 产负 债 率连 续三 个 月维 持 在57.6%， 表明 企 业对 资 产负 债 表扩 张 继续 维 持观 望 。 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 二、工业企业分行业利润增速：上游反弹、中游保持景气，下游开始复苏 分 三大 类 别来 看，采 矿业、制 造业、公 共事 业 利润 累 计同 比 分别 为-19.7%（前 值-19.9%）、-8.5%（前值-10.1%） 和40%（ 前 值38.7%） 。 采 矿 业 受 去 年 高 基 数 影 响 同 比 增 速 依 然 维 持20%左 右 的 负 增 长 ， 但 制造 业恢 复 保持 强 劲， 公 共事 业 利润 继 续保 持 高速 增 长。 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 资料来源：Wind,中国银河证券研究院 上 游 价 格 上 行 继 续 带 动 采 矿 业 和 原 材 料 加 工 利 润 修 复 。受PPI上 游 行 业 上 行 的 影 响 ， 上 游 煤 炭 开 采 、石 油 和 天 然 气 开 采 、 黑 色 金 属 开 采 、 有 色 金 属 开 采 价 格 走 高 ， 传 导 至 企 业 利 润 上 表 现 为 黑 色 、 有 色 金 属 冶炼 加工 分 别为37.0%（前 值-1.8%）、-3.7%（前 值-15.1%）；采 矿业 中 有色 采 选利 润 同比 继 续增 长4.5%（前值5.0%）；油 气开 采、石 油煤 炭 及燃 料 加工 边 际改 善，同 比录 得-8.9%（前 值-9.4%）、-27.0%（前 值-40.4%）；有 色 方 面 ， 黑 色 采 选 利 润 修 复-13.5%（ 前 值-18.5%） 。 其 他 行 业 上 ， 木 材 加 工 正 增 长 扩 大 为11.2%（ 前值10.5%） 、 造 纸 及 纸 制 品 再 次 转 负 至-13.6%（ 前 值25.3%） 。 橡 胶 利 润 增 速 上 升 至16.2%（ 前 值14.8%） ；非 金属 矿 物 制品 维 持-26.5%（ 前值-26.7%） ，但 非 金 属矿 采 选 降幅 略 微 收窄 至-1.8%（ 前值-6.6%） ，金 属制 品降 幅 收窄 至-0.1%（前 值-2.8%）。公 用设 备 方面 继 续保 持 利润 正 增长，电 力热 力50.1%（前 值50%）、水 的生 产 和供 应8.8%（ 前值5.5%） 、冬 季 供暖 使 得燃 气 生产 和 供应 增 长扩 大 至8.0%（ 前值2.8%） 。 中 游 制 造 业 中 ， 正 增 长 行 业 增 速 有 所 放 缓 ， 负 增 长 的 行 业 边 际 改 善 ， 机 械 和 设 备 修 理 和 化 学 纤 维 制 造由 负 转 正。前 期利 润 高速 增 长的 行 业有 所 边际 下 降，电 气机 械20.8%（前 值24.9%）、通 用设 备10.4%（前值11%）、专 用设 备 制造2.0%（前 值2.4%）、铁 路船 舶 航空 航 天19.1%（前 值24.7%）、仪 器仪 表3.3%（前值5