3Q23业绩点评：期待2024年移动端《剑网3无界》上线，办公AI商业化落地可期

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年11月23日 公司研究 期待2024年移动端《剑网3无界》上线，办公AI商业化落地可期 —— 金山软件（3888.HK）3Q23业绩点评 买入（维持） 事件：公司发布3Q23业绩，营收方面，公司实现收入20.60亿元人民币，同比增长12%，其中游戏业务收入同比增长15%，办公业务收入同比增长9%，游戏/办公业务营收占比47%/53%。利润方面，3Q23公司实现毛利润16.77亿元人民币，同比增长14%，对应毛利率81.4%；经营利润3.76亿元人民币，同比增长13%，对应经营利润率18.3%，同比微升0.2pct、但环比下滑12.5pct，主要系Q3新游戏上线, 公司营销费用率环比有所提升。 持续打磨精品游戏，期待2024《剑网3》手游上线。3Q23游戏业务实现收入9.61 亿元，同比增长15%，主要受益于旗舰端游《剑网 3》收益增长及今年 7 月上线的《尘白禁区》的收益贡献，但环比下滑10%主要系2Q23《剑网3》表现亮眼形成高基数。1）手游方面:《剑侠世界：起源》手游已于9M23开启国内公测，该游戏在保留端游2D画面和经典玩法的基础上，进一步优化升级了画面表现和玩法细节，获得玩家认可。2）端游方面: 《剑网3》持续迭代更新游戏内容、保持IP生命力，同时公司于10M23推出旗舰画质beta测试和新资料片，有望支撑4Q23游戏业务营收环比提升。综合来看，我们保持2023全年游戏业务营收同比个位数增长的预测；公司计划于2024年推出移动端《剑网3无界》，我们认为手游版的推出将成为经典端游的有效补充，能够吸引玩家利用碎片化时间参与游戏，提升整体在线时长并加强玩家社区活跃度，同时面向全球的机甲新游《Code B.R.E.A.K.》也将正式上线，预计2024年游戏业务营收将保持稳定增长。 WPS AI已开启公测， 期待12月付费测试以及后续定价机制进一步明晰。3Q23办公收入11.0亿元，同比增长9%，双订阅模型持续推进。1）C端订阅：收入同比增长26%至6.5亿元，主要受益于产品使用体验优化、会员体系升级，带动个人用户付费转化与客单价持续提升，主要产品MAU同比提升2%至5.89亿；2）B端订阅：收入同比增长36%至2.5亿元，主要受益于WPS 365全家桶提升公有云SaaS付费率、以及政企端云一体化及协作办公进展的持续推进。3）AI方面：公司推出AIGC + Copilot + Insight三大板块，分别对标内容生成创作、办公智能辅助、个性知识库检索三项功能，WPS AI已于11月16日开启面向全体用户的公测，公司预计将于12M23开启WPS AI付费测试，并将初步计划根据用户使用频次和场景分阶段收费，AI商业化有望进一步提升WPS MAU、用户付费意愿、以及ARPU值。 盈利预测、估值与评级：考虑到办公机构授权业务受信创节奏影响不及预期、以及《尘白禁区》《剑侠世界：起源》等新游推广的费用投入，我们下调23-25年归母净利润26%/11%/9%至4.7/10.0/13.9亿元，但看好24年新游上线以及WPS AI商业化长期发展前景，维持公司“买入”评级。 风险提示： WPS盈利不及预期；游戏上线不及预期；AI研发投入超预期 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万人民币） 6,371 7,637 8,447 9,809 11,275 同比变化（%） 13.9 19.9 10.6 16.1 14.9 归母净利润（百万人民币） 395 -6,048 473 997 1,391 同比变化（%） — — — 110.7 39.5 每股收益（元） 0.29 -4.43 0.35 0.73 1.02 市盈率 93 — 76 36 26 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-11-22，汇率1港币=0.9141人民币 当前价：29.00港币 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：黄铮 021-52523825 huangzheng1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 13.66 总市值(亿港币)： 396.01 一年最低/最高(港币)： 21.85/42.35 近3月换手率（%）： 35.4 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 6.1 -6.8 19.7 绝对 10.5 -9.4 20.9 资料来源：Wind 相关研报 办公订阅业务增长强劲，需持续关注金山云回港上市进展——金山软件（3888.HK）3Q22业绩点评（2022-11-16） 办公双订阅+AI顺势乘时，游戏业务有望转暖回升——金山软件（3888.HK）4Q22和2022全年业绩点评（2023-03-26） 办公会员体系升级强化发展质量，经典剑侠游戏表现稳健——金山软件（3888.HK）1Q23业绩点评（2023-05-24） 经典剑侠端游表现亮眼，办公订阅业务增长延续——金山软件（3888.HK）2Q23业绩点评（2023-08-24） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金山软件（3888.HK） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营收入 6,371 7,637 8,447 9,809 11,275 网络游戏 3,107 3,746 3,915 4,220 4,532 办公软件及其他 3,265 3,891 4,532 5,589 6,743 营业成本 1,157 1,460 1,506 1,737 1,911 毛利 5,214 6,177 6,941 8,072 9,364 其它收入 391 395 338 443 488 其他开支 67 53 76 115 132 营业开支 4,182 4,675 5,085 5,817 6,607 营业利润 1,357 1,844 2,118 2,583 3,113 其他收益，净额 154 -6,471 50 314 252 财务成本净额 273 292 211 258 303 应占利润及亏损 -641 -1,386 -987 -997 -811 税前利润 1,143 -5,721 1,392 2,158 2,857 所得税开支 190 -380 209 324 429 净利润 953 -5,341 1,183 1,834 2,428 少数股东权益 558 707 710 837 1,037 归母净利润 395 -6,048 473 997 1,391 Non-GAAP净利润 -78 719 863 1,430 1,866 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 2,220 2,574 3,278 3,453 3,805 净利润 395 -6,048 473 997 1,391 折旧与摊销 212 273 614 679 754 营运资本变动 -8 5 119 284 173 其它 1,620 8,344 2,072 1,492 1,486 投资活动现金流 -1,605 4,422 -503 -741 -769 资本性支出净额 -303 -508 -214 -500 -550 长期投资变化 660 261 493 499 405 其它资产变化 -1,962 4,668 -782 -740 -625 自由现金流 719 8,016 2,566 2,272 2,546 融资活动现金流 -480 -619 486 139 156 净债务变化 52 341 410 0 0 派发红利 -399 -400 -134 -118 -147 其它长期负债变化 -157 -560 211 258 303 净现金流 135 6,376 3,261 2,850 3,191 资料来源：金山软件财报，光大证券研究所预测； 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 36,535 31,888 34,040 36,533 39,459 流动资产 21,652 23,540 26,607 29,778 33,314 现金及短期投资 16,200 18,204 21,465 24,316 27,507 有价证劵及短期投资 2,902 3,125 3,000 3,000 3,000 应收账款 839 861 800 929 1,068 存货 19 18 19 22 24 其它流动资产 1,692 1,332 1,323 1,512 1,715 非流动资产 14,884 8,348 7,432 6,755 6,145 长期投资 12,277 5,489 4,996 4,497 4,092 固定资产净额 611 580 411 254 61 其他非流动资产 1,996 2,279 2,026 2,003 1,992 总负债 7,743 7,733 8,836 9,614 10,258 流动负债 4,096 6,888 4,981 5,749 6,383 应付账款 2,439 2,652 2,710 3,126 3,440 短期借贷 0 2,590 0 0 0 其它流动负债 1,657 1,647 2,271 2,623 2,943 长期负债 3,647 845 3,855 3,865 3,875 长期债务 2,249 0 3,000 3,000 3,000 其它 1,398 845 855 865 875 股东权益合计 28,792 24,155 25,203 26,919 29,200 股东权益 24,784 19,501 19,840 20,718 21,963 少数股东权益 4,008 4,654 5,364 6,200 7,238 负债及股东权益总额 36,535 31,888 34,040 36,533 39,459 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的