云智能业务终止拆分，国际化业务表现亮眼

证券研究报告2023年11月17日 │ 阿里巴巴-SW(09988) - 云智能业务终止拆分，国际化业务表现亮眼事件：公司发布FY2024Q2（截至2023年9月底的3个月）业绩，本季度公司实现总营收2247.9亿元，同比增长9%；Non-GAAP净利润401.88亿 元，同比增长19%。 云智能业务终止拆分。美国近期扩大了对先进计算芯片出口的限制，给云智能业务的前景带来了不确定性。公司认为，云智能业务的完全拆分可能不能提升股东价值，因此决定不再推进云智能集团的完全分 拆。云智能业务将继续留在集团内，专注于自身的可持续发展。 马云家族信托拟减持500万股阿里巴巴创始人股份。根据SEC披露的文件，马云家族信托拟于11月21日出售500万股阿里巴巴创始人股 份，涉及股票市值8.707亿美金。 淘天集团收入增速平稳，更重视用户购买频次。FY2024Q2，淘天集团收入976亿元，同比增长4%。其中，占比较大的中国零售业务gmv轻 微下降，货币化率（CMR）有所提升。此外，淘天集团不再以GMV作为核心指标，而是更加重视用户购买频次。同时，公司提出了1）价格力，2）内容，3）AI赋能三大战略，持续提高淘天集团的行业竞争力。 国际化业务表现亮眼。FY2024Q2，阿里国际数字商业集团收入245亿 元，同比增长53%，增速亮眼。其中，速卖通于2023年年初推出了新的choice模式，给用户提供给好的选品和更快的物流。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026财年收入分别为9533/10207/10826亿元（原预测值为9411/9810/10176亿元），对应增速分别为9.7%/7.1%/6.1%，三年复合增长率为7.61%；预计2024-2026财年Non-GAAP归母净利润为1738/1931/2110亿元（原预测值为1794/1971/2136亿元），同比增速为 20.7%/11.1%/9.3%，三年复合增长率为13.6%。根据wind一致预期，参考拼多多、腾讯、京东三家可比公司，给予公司2024年PE12X，按2023年11月16日1港币对人民币0.91866元计，则公司合理市值为20851亿人民币/22698亿港币，对应目标价102.3元人民币/111.4元港币。维持“买入”评级。 行业：商贸零售/互联网电商投资评级：买入（维持） 当前价格：73.25港元 目标价格：111.40港元 基本数据 总股本/流通股本(百万股)20,374.24/20,374. 24 流通市值(百万港元)1,492,412.94 每股净资产(港元)51.31 资产负债率(%)35.41 一年内最高/最低(港元)118.50/69.80 阿里巴巴-SW 恒生指数 60% 37% 13% -10% 2022/112023/32023/72023/11 股价相对走势 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005邮箱：cmy@glsc.com.cn 联系人：周砺灵 邮箱：zhoull@glsc.com.cn联系人：楼静波 邮箱：loujb@glsc.com.cn 风险提示：竞争加剧风险；中美贸易摩擦加剧风险；公司运营风险 财务数据和估值 FY2022 FY2023 FY2024E FY2025E FY2026E 营业收入（百万元） 853062 868687 953268 1020735 1082599 增长率（%） 18.93 1.83 9.74 7.08 6.06 EBITDA（百万元） 100418 125313 162587 201696 220481 归母净利润（百万元） 62249 72783 97991 133485 147957 增长率（%） -59% 17% 35% 36% 11% EPS（元/股） 3.06 3.57 4.81 6.55 7.26 市盈率（P/E） 24.46 20.92 15.61 11.46 10.31 市净率（P/B） 1.61 1.54 1.40 1.25 1.12 EV/EBITDA 2.74 2.35 1.90 0.89 0.13 相关报告 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年11月17日收盘价 1、《阿里巴巴-SW（09988）：组织拆分释放业绩，全面布局AI赛道》2023.08.11 2、《阿里巴巴-SW（09988）：》2023.05.19 公司报告 港股 公司季报点评 1.整体业绩情况 1.1收入利润增长均超预期 收入增速符合预期。报告期内总收入2247.90亿元，同比增长8.5%。经调整EBITA为428.45亿元，同比增长18.5%；Non-GAAP净利润为401.88亿元，同比增长18.8%。 图表1：公司季度收入（亿元）及增速（%）图表2：FY2013-FY2024收入（亿元）及增速（%） 资料来源：公司公告，国联证券研究所资料来源：公司公告，国联证券研究所 按业务来看，报告期内，淘天集团业务营收实现营收976.54亿元,同比增长4.2%。其中，客户管理业务实现营收686.61亿元，同比增长2.7%；直营及其他业务实现营收238.99亿元，同比增长5.9%；中国批发商业实现营收50.94亿元，较2022财年同期增长18.5%。 阿里国际数字商业集团表现亮眼。报告期内，阿里国际数字商业集团营收245.11亿元，同比增长52.8%，占总营收的份额相比2022财年同期上升1.3pct至10.1%。其中，国际零售商业实现营收189.78亿元，同比增长72.7%；国际批发商业实现营收55.33亿元，同比增长9.4%。 本地生活集团业务持续增长。报告期内，本地生活集团业务实现营收155.64亿元，同比增长16.3%，占总营收的份额相比2022年同期增长0.6pct至6.4%。 菜鸟集团业务持续增长。报告期内，菜鸟集团业务实现营收228.23亿元，同比增长24.8%，占总营收的份额相比2022年同期增长0.2pct至9.4%。 云智能集团业务在报告期内实现营收276.48亿元，同比增长2.3%，占总营收的份额相比2022财年同期增长1.4pct至11.4%。 大文娱集团业务保持稳健增长。报告期内，大文娱集团业务实现营收57.79亿元，同比增长10.5%，占总营收的份额相比2022财年同期上升0.3pct至2.4%。 所有其他业务在报告期内实现营收480.52亿元，同比下降0.19%。 图表3：FY2021Q1-FY2024Q2分业务收入(亿元)图表4：FY2023Q1-FY2024Q2分业务收入份额（%） 资料来源：公司公告，国联证券研究所资料来源：公司公告，国联证券研究所 1.2毛利及毛利率 报告期内，公司毛利润为935.80亿元，同比增长23.2%；毛利率为41.6%，同比增长13.4pct。 图表5：FY2021Q3-FY2024Q2毛利及毛利率情况 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 1.3费用情况 报告期内，研发费用为142.18亿元，同比下降6.2%，研发费率同比下降1.0pct至6.3%；一般及行政费用为94.08亿元，同比下降11.2%，一般及行政费率下降0.9pct至4.2%；销售和市场费用为254.85亿元，同比增长14.0%，销售和市场费率增长 0.5pct至11.3%。 图表6：FY2021Q3-FY2024Q2费用（亿元）及增速（%）图表7：FY2021Q3-FY2024Q2主要费率情况（%） 资料来源：公司公告，国联证券研究所资料来源：公司公告，国联证券研究所 1.4经调整EBITA 报告期内，公司经调整EBITA为428.45亿元，同比增长18.5%。其中淘天集团经调整EBITA为470.77亿元，同比增长3.2%；阿里国际数字商业集团经调整EBITA为-3.84亿元；本地生活集团经调整EBITA为-25.64亿元；菜鸟集团业务经调整EBITA为9.06亿元，同比增长624.8%；云智能集团经调整EBITA为14.09亿元，同比增长43.6%；大文娱集团经调整EBITA为-2.01亿元；所有其他业务经调整EBITA为-14.37亿元。 图表8：FY2021Q3-FY2024Q2经调整EBITA及增速 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 1.5净利润 报告期内，归母净利润为277.06亿元；Non-GAAP净利润为401.88亿元，同比减少18.8%。Non-GAAP净利润率为17.9%。 图表9：FY2021Q3-FY2024Q2归母净利润图表10：FY2021Q3-FY2024Q2Non-GAAP净利润及增速 资料来源：公司公告，国联证券研究所资料来源：公司公告，国联证券研究所 2.分业务情况 2.1淘天集团 报告期内，淘天集团业务实现营收976.54亿元,同比增长4.2%；经调整EBITA为470.77亿元，同比增长3.2%，经调整EBITA利润率为48%。 图表11：FY2023Q1-FY2024Q2淘天集团经调整EBITA及利润率 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 截至2023年9月30日止单月，得益于公司的内容和价格力策略，淘宝APP用 户实现同比增长，同时本季度的下单用户数和订单量均有增长，88VIP会员数超3000 万。在刚结束的双11活动中，参与商家、交易买家、订单量均较去年同期正增长。 2.2阿里国际数字商业集团 报告期内，阿里国际数字商业集团业务实现营收245.11亿元，同比上涨52.8%，经调整EBITA为-3.84亿元，经调整EBITA利润率为-2%。 图表12：FY2023Q1-FY2024Q2国际数字商业集团经调整EBITA及利润率 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 本季度，国际数字商业集团下的所有主要零售平台均有强劲表现，带动AIDC零售商业整体的订单量同比增长约28%。 国际零售商业 国际零售业务表现亮眼。报告期内，国际零售业务实现营收189.78亿元，同比增长72.7%。本季度的增长主要由速卖通、Lazada和Trendyol的增长驱动。速卖通既有的市场平台业务本季度实现订单量的双位数同比增长，新推出的Choice模式业务本季度同样实现了订单量的快速增长；Lazada本季度实现订单量的双位数同比增长，同时变现率提升，每单亏损同比、环比均有收窄；Trendyol同样实现了强劲的订单量增长。 国际批发商业 报告期内，国际批发业务实现收入55.33亿元，同比增长9.4%。 2.3本地生活集团 报告期内，本地生活集团业务实现营收155.64亿元，同比增长16.3%，经调整 EBITA为-25.64亿元，经调整EBITA利润率为-16%。 图表13：FY2023Q1-FY2024Q2本地生活集团经调整EBITA及利润率 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 2.4菜鸟集团 报告期内，菜鸟集团业务实现营收228.23亿元，同比增长24.8%，经调整EBITA为9.06亿元，经调整EBITA利润率为4%。收入的增长主要来自于跨境物流解决方案收入。 图表14：FY2023Q1-FY2024Q2菜鸟集团经调整EBITA及利润率 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 2.5云智能集团 报告期内，云智能集团业务实现营收276.48亿元，同比增长2.3%，经调整EBITA为14.09亿元，同比增长264.1%，经调整EBITA利润率为5%。 图表15：FY2023Q1-FY2024Q2云智能集团经调整EBITA及利润率 资料来源：公司公告，国联证券研究所整理 2.6大文娱集团 报告期内，大文娱集团业务实现营收57.79亿元，同比增长10.5%，经调整EBITA为-2.01亿元，经调整EBITA利润率为-3%。 图表16：FY2023Q1-FY2024Q2大文娱集团经调整EBITA及利