房企融资再获表态支持，楼市端压力犹在月酝知风之地产行业2023年11月15日行业评级：地产强于大市（维持）请务必阅读正文后免责条款平安证券研究所地产团队 2核心摘要本月观点：近期房企信用担忧蔓延至混合所有制企业，中央金融工作会议定调一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，第一财经报道央行等四部门联合召集数家房企座谈，防风险背景下更多金融支持仍值得期待；此外消费类基础设施公募REITs正式落地，布局商业地产领域的房企迎来利好。投资建议方面，近期地产板块持续调整主要受楼市修复幅度及持续性不及预期影响，短期基本面变化仍为影响板块行情关键，中长期来看，具备融资、拿地优势，且借助行业调整期不断优化资产质量房企有望逐步胜出，建议关注越秀地产、保利发展、招商蛇口、建发国际集团、华发股份、中国海外发展、滨江集团、万科A等。同时建议关注物业管理及产业链机会，如保利物业、招商积余、绿城管理控股、东方雨虹、科顺股份、伟星新材、坚朗五金等。政策：取消地价上限，中央金融工作会议支持房企融资。10月涉房类政策30项，其中偏松类政策29项；自然资源部建议取消土拍地价上限，中央金融工作会议提出一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，首批4单消费基础设施REITs获交易所受理。核心城市政策力度持续加码，限制性政策陆续退出。资金：房贷利率再创年内新低，房企融资有望迎来新一轮政策支持。10月百城主流首套房贷利率为3.88%，二套房房贷利率4.44%，再创年内新低；近期房企安全性担忧蔓延至混合所有制企业，中央金融工作会议定调一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，或意味房企融资有望迎来新一轮政策支持；此外消费类基础设施公募REITs正式落地，布局商业地产领域房企迎来利好。楼市：百城住宅价格环比企稳，四季度成交压力仍存。百城住宅平均价格连续两个月环比企稳回升，楼市宽松政策初见成效。11月前两周楼市成交平淡，截至14日重点50城新房月日均成交环比降17.3%，同比降29.4%，降幅较上月扩大17.4pct；重点20城二手房月日均成交环比降8.2%，同比升24.5%；预计四季度推盘量或将低位回升，但当前购房者对于未来房价、收入预期仍相对谨慎，需持续关注后续销售走向。地市：土地成交稳中趋升，资金实力较好的央国企拿地机会增加。10月百城土地成交建面环比升48.8%，部分城市优质地块带动下，成交规模稳中趋升。自然资源部发文建议取消地价上限后，土拍恢复至价高者得，我们认为仅核心城市优质地块尚能维持一定热度，整体土拍改善或不明显，预计中小房企在核心城市拿地压力加大，资金实力较好的央国企拿地机会或将增加。房企：百强销售延续修复，央国企持续担当拿地主力。10月单月百强房企销售额环比增长0.4%，同比下降28.3%，同比降幅较9月收窄1.2个百分点，连续2个月降幅收窄；50强房企整体拿地销售金额比、面积比环比分别升42.5pct、17.2pct。10月北京、上海、南京、广州等城市均有高总价地块拍出，对房企资金实力考验较大，地方城投类企业单月拿地规模排名下滑，头部央国企持续担当拿地主力。板块表现：10月申万地产板块跌7.27%，跑输沪深300（-3.17%）；截至2023年11月15日，当前地产板块PE（TTM）14.1倍，高于沪深300的11.23倍，估值处于近五年91.2%分位。风险提示：1）若后续货量供应由于新增土储不足而遭受冲击，将对行业销售、开工、投资等产生负面影响；2）若楼市去化压力超出预期，销售持续以价换量，将带来部分前期高价地减值风险；3）政策呵护力度有限，行业调整幅度、时间超出预期，将对行业发展产生负面影响。 本月报告精选之一：海内外地产基金模式总览3报告主要观点：地产基金起源及属性：房地产私募投资基金指投资于房地产领域的私募股权基金，通过非公开方式募资，一般面向高净值或专业投资者，更加考验投资专业性及风险控制能力。地产私募基金起源于机会性收购不良资产，早于20世纪80年代美国经济危机致使不少优质资产被迫廉价出售，以Zell⁃Merrill和GoldmanSachs等为代表的投资机构开始募集基金抄底市场；进入90年代，投资范围延伸至地产开发、债权投融资和国际房地产投资等诸多领域。分类方面，基金按风险/回报可分为核心型、核心增值型、增值型、机会型，按投资方式可分为债券、股权、夹层投资等。地产因其抗通胀、收益稳定等属性获主流投资者偏爱，在地产基金结构中，所有权又可被分解消化为更小单位，亦有助于资产投资类别的分散多元化。海外主流另类投资机构及模式：另类投资主要指股票和债券等投资工具以外的非主流投资工具，其中地产为重要板块，国际另类投资机构即在国际市场上从事另类投资的典型机构，常用手段包括杠杆收购、持有经营、夹层融资、不良债权控制型收购、资产重新定位、非控制型股权／债权投资等。典型机构如黑石，奉行“购入、修整、出售”的投资原则，即购入后通过经营使其资产价格提升，然后出售获得盈利，地产投资主要分为聚焦有增值潜力物业的“机会型投资策略”、聚焦成熟且现金流稳定物业的“核心增益策略”、债权投资策略三类，其中黑石对希尔顿的收购、“分拆出售”EOP为经典投资案例。反观近年海外基金在国内投资脚印，不乏与中国本土开发商合作，更加偏好核心城市自持型商业物业股权投资。国内地产基金分类及模式：国内地产基金兴起于2010年前后，按机构主导力量分为银行保险系、金融投行系、房地产公司系私募管理人系，按照基金载体又可分为公司制、契约制、有限合伙制基金等。在增量市场私募基金可参与分享开发收益，在存量市场中也可通过REITs等形式盘活存量资产。但目前国内多数地产私募基金多以债权投资为主，仍缺乏与持有运营能力的真正结合，正文援引万通中心基金化运作与高和资本收购中华企业大厦或有启发。更多报告内容参见：《地产基金系列报告之一：海内外地产基金模式总览》 本月报告精选之二：收租类资产系列报告之产业园：多视角研判现金流稳定性4报告主要观点：产业园渐成重要经济及财政支撑，涉及多种开发运营模式。经过多年发展，目前国内已形成230家国家级经开区，2022年合计贡献全国生产总值及财政收入的11.4%和12.9%，成为重要经济及财政支撑。由于园区开发涉及产业及城市规划、土地一二级开发及后期运营，且投资回收周期较长，对运营商资金实力、资源获取及整合能力要求较高，决定了其相对较高门槛。目前主要有政府主导、企业主导、政企联合三种开发模式。从收入和成本构成来看，主要包括开发运营、增值服务、产业投资三大收入来源，前期投入主要为土地开发及建筑成本，后期成本主要为运营费用及折旧摊销。短期整体供需压力犹存，细分领域需求高低不一。尽管经济指标缓慢恢复，但从工业增加值、制造业PMI等指标来看，产业园区需求端仍相对偏弱，而2020-2022年持续较高工业用地出让规模及厂房竣工面积，意味着供给端压力仍存，预计短期产业园区行业仍将承压。结构来看，一线城市工业用地成交占比稳步提升，2023H1占比达6.6%；细分领域来看，汽车、电气机械及器材制造业固定资产增速相对靠前，TMT、医药制造业增速相对承压，意味着不同产业定位园区需求将面临分化。经济及产业周期与租户结构均将影响园区现金流。租金收入为产业园主要现金流来源，主要受租金水平、出租率及租约稳定性影响。进一步细分来看，经济及产业周期将通过影响企业资本开支意愿进而影响出租率及租约稳定性；同时产业链资源、区域配套、增值服务亦是企业入驻重要关注点。除此以外，租户结构（租户行业分布和租户集中度）及租约情况（到期分布和续租率）同样会对租约稳定性形成扰动。园区运营方在打造自身产业集聚优势同时，也需丰富租户面积结构和产业结构，降低产业周期带来的租金波动。投资建议：2021年房地产开发规模持续下行，多家传统开发企业出险，具有稳定现金流的经营性资产逐步受到市场关注。我们认为尽管短期受供需两端冲击，产业园市场整体面临一定压力，但优秀产业园凭借其产业集聚、区域优势，仍有望保持稳定的现金流回报，建议关注优秀的园区运营商及产业园REIT投资机会。更多报告内容参见：《收租类资产系列报告之产业园：多视角研判现金流稳定性》 政策：取消地价上限，中央金融工作会议支持房企融资5资料来源：各政府网站，平安证券研究所据不完全统计，10月涉房类政策（含中央及地方）30项，其中出台偏松类政策29项。自然资源部发文建议取消地价上限，中央金融工作会议支持房企融资。自然资源部建议取消土拍中的地价限制、远郊区容积率1.0限制等，可让土地资源发挥真实价值，有助于提高住房品质与富裕阶层购房热情；中央金融工作会议提出一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，加快保障性住房等“三大工程”建设，防风险背景下更多金融支持仍值得期待；首批4单消费基础设施REITs获交易所受理，有助于构建商业地产“投、融、管、退”商业闭环，提升房企资产和资金运营效率，从而降低负债水平。中央层面主要政策、会议时间文件/会议/出台部门名称主要内容10月17日自然资源部建议取消土地拍卖中的地价限制、建议取消远郊区容积率1.0限制等10月20日证监会将公募REITs试点资产类型拓展至消费基础设施10月31日中央金融工作会议一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，因城施策用好政策工具箱，更好支持刚性和改善性住房需求，加快保障性住房等“三大工程”建设，构建房地产发展新模式11月11日住建部新模式下房地产企业要有清醒的认识，现在要拼的是高质量、新科技、好服务，谁能为群众建设好房子，谁能为群众提供好服务，谁就会有市场、谁就会有发展涉房类政策以偏松政策为主5210103130010001000000972635483728313819313441415039249253956290102030405060701月3月5月7月9月11月1月3月5月7月9月项中性偏松偏紧2022年2023年 6资料来源：各政府网站，平安证券研究所近期地方楼市调控政策汇总政策：核心城市政策力度持续加码，限制性政策陆续退出10月以来需求端政策力度持续加码，核心城市中杭州放宽多区限购条件，上海定向松绑金山区限购等，在当前地产供求关系发生重大变化的新形势下，限制性政策陆续退出。时间城市主要内容10月16日杭州将本市住房限购范围调整为上城区、拱墅区、西湖区、滨江区。本市户籍家庭在本市限购范围内限购2套住房；非本市户籍家庭在本市市区范围内有缴纳城镇社保或个人所得税记录的，在本市限购范围内限购1套住房；对参与本市限购范围内住房司法拍卖的竞买人，取消“须符合本市住房限购政策”限制;杭州市限购区首套住房贷款最低首付款比例为不低于25%，二套住房贷款最低首付款比例为不低于35%，二套住房贷款利率不低于相应期限贷款市场报价利率加30个基点；非限购区二套住房贷款利率不低于相应期限贷款市场报价利率加20个基点10月18日上海缴存职工家庭名下在本市无住房、在全国未使用过住房公积金个人住房贷款或首次住房公积金个人住房贷款已经结清的，认定为首套住房10月20日成都申请住房公积金贷款购买成都市自住住房的，住房套数调整为以缴存人家庭成员（含未成年子女）在成都市住建部门房屋登记信息系统记录的住房套数为依据，不再将个人征信中未结清商业性个人住房贷款纳入住房套数认定。10月24日上海金山经认定的非沪籍人才缴满3年社保或个税，个人也可购1套房10月24日广州优化成本核算与征拆标准，探索房票安置政策机制，拓宽城中村改造资金支持渠道等策略，破解城中村改造难题，提升改造效率10月25日深圳高无房缴存职工住房公积金租房提取额度标准，每月最高可按申请当月应缴存额提取；增设多子女家庭住房公积金倾斜性支持10月25日杭州职工家庭在住房限购范围内购房执行首套房政策的，首付款比例不低于25%；执行二套房政策的，首付款比例不低于35%；名下无房执行首套房政策10月31日北京公积金贷款在住房套数认定上不再考虑商业贷款情况 资金：社融信贷总量较好，居民中长期贷款仍有较大修复空间7资料来源：Wind，平安证券研究所M