新三板公司商业模式研究之六：司南导航：高精度卫星导航定位专家

DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 商业模式 东兴证券新三板企业商业模式案例案例案例 司南导航：高精度卫星导航定位专家 ——新三板公司商业模式研究之六 2016年7月26日 新三板研究 商业模式递递 杨若木 首席行业研究员 电话：010-66554032 执业证书编号：S1480510120014 张高艳 新三板研究员 电话：010-66554030 岳鹏 新三板研究员 电话：010-66554013 韩宇 新三板研究员 电话：010-66554131 1. 公司情况 1.1 主营业务 上海司南卫星导航技术股份有限公司（以下简称“公司”）主营业务为高精度卫星导航定位（见附注）基础产品（包括芯片、核心板卡、接收机等产品）的研发、生产与销售，公司高精度数据采集业务连续三年收入占比均在70%以上。公司致力于高精度卫星导航差分定位技术的研究与开发，自主研发出北斗多频多模高精度GNSS芯片、板卡及接收机等产品，一举打破国外厂商对全球市场的绝对垄断，填补了国内市场空白。 图1：2013-2015年公司主营业务占比 资料来源：公司公告，wind 1.2 业绩表现 公司2014年营收8996万元，同比增长89.96%；2015年实现营业收入1.02亿元，同比增长13.46%，营收规模保持快速增长。公司2014年实现归母净利润1571万元，同比增长73.11%，2015年净利2179万元，同比增长38.77%。 图1：公司营业收入及增速 图2：归母净利润及增速 P2 商业模式分析 高精度卫星导航定位专家—司南导航（833972.OC） DONGXING SECURITIES 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 1.3 发展战略 作为国内北斗产业链上游核心企业，公司将依托北斗导航产业方兴未艾的良好态势，继续加大研发投入，针对北斗导航市场不断升级的需求，坚持“高端低用”策略，立足于北斗高精度定位，坚持产品创新，巩固公司在北斗产业链上游市场份额的同时，加强现有业务的融合和市场推广，大力拓展高精度北斗导航行业应用，优化用户体验，实现业绩稳步增长，铸就公司品牌。 2. 公司亮点 2.1 商业模式 公司集研发、生产、销售于一体，瞄准产业链两端。 1. 自主研发核心板卡技术，抢占产业链制高点。 2. 建立B2B营销服务体系，拓展产业链下游应用。 图4：公司商业模式 资料来源：公司公告，wind DONGXING SECURITIES 商业模式分析 高精度卫星导航定位专家—司南导航（833972.OC） P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 预计随着公司对下游市场的逐步拓展，驾考驾培和精准农业等新兴的高精度应用领域将成为公司的重要收入来源，形成“基础产品+行业集成服务”齐头并进的业务模式。 2.2 市场地位 卫星导航产业产值快速上升，上游基础器件产值比例降低 中国卫星定位协会发布的数据显示，2013-2015年中国卫星导航与位置服务行业实现持续快速增长，产业产值由1080亿元增长到1735亿元，年复合增长率超过20%，北斗导航的市场贡献率也由9.8%提升至20%，预计到2020年国内市场规模将达到4000亿元。由于电子元器件的规模化效应，上游基础类产品的价格持续下降，导致基础器件在产业链产值中所占比例由2013年的10%下降到2015年的5%，上游产值增速减缓。 公司市场份额提升缓慢，仍需发力下游行业应用 公司2013年主营业务收入约0.50亿元，约占国内市场规模的3.81%；2015年市场规模约15.02亿元，公司营收约0.76亿元，占比提升至5.09%。由于目前产业链上游产值增长放缓，而以位置服务为代表的下游应用业务快速增长，公司急需通过拓展行业应用与集成服务业务，进一步提升市场地位。 图5：公司产品销售收入及行业总额 资料来源：wind, 上海产业技术研究院卫星导航发展战略研究中心 2.3 市场渠道 公司产品销售模式分为直销和代销，销售地区分为国内销售和出口销售。公司的主要客户是国内外主要的测绘仪器厂商、智能驾考系统集成商、农机设备集成商等，如：南方卫星导航、南方测绘、韩国JY SYSTEM EONG-GU SEONGMAN、德国GEO FENNEL公司等。 核心产品技术突破，助力公司拓展海外市场 公司自主研发的北斗多频多模高精度OEM板卡等产品打破了美国Trimble、加拿大NovAtel公司的长期技术垄断，填补了国内市场空白，也使得国产高精度OEM板卡能够在世界范围内与之竞争。公司的高精度产品已实现从传统测绘向多行业应用延伸，从专业应用向大众领域拓展。至2015年底，公司的产品及服务不仅覆盖全国所有省级行政区，还涵盖了亚太、欧洲、拉美、北美等全球六十多个国家与地区。公司2013年度、2014年度、2015年1-3月出口销售额分别为62.9万元、649.9万元、259.7万元，分别占当期营业收入的 P4 商业模式分析 高精度卫星导航定位专家—司南导航（833972.OC） DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 1.13%、7.22%和23.21%，公司海外市场拓展效果显著。与此同时，因公司产品属于鼓励性出口产品，享受免税政策，毛利率也较高。 2.4 研发优势 卫星导航定位行业具有较高的技术门槛，需要企业长期投入大量时间和资金，用于高水平的专业人才队伍的建设和核心技术的研发突破，这也自然对新进企业形成了行业壁垒。 注重团队建设与资金投入，扩大公司研发优势：目前公司拥有核心技术及研发人员23 人，占公司员工总人数（171 人）的13.45%。核心研发团队从事高精度卫星导航研究接近10年之久，是GNSS 行业中技术底蕴和产品经验最丰富的技术研发团队，主要技术骨干40 余人次获得省部级科技奖项，数次打破国外对高精度领域的技术垄断，屡次填补我国高精度核心板卡技术的空白。公司从2012年到2015年，平均每年将销售额的16.8%用于高精度导航技术的研究与开发，2015年公司研发投入达到1358.58万元，相当于公司净利润的62.3%。 2.5 技术优势 公司坚持自主创新，自成立以来已获得20多项荣誉资质，参与国家863项目“基于相位的实时分米级北斗定位数据处理系统技术”，两次承研北斗二代重大专项“多模多频高精度OEM板”，并参与了多项北斗导航产品国家标准的制定。公司不断突破高精度GNSS核心算法、芯片、板卡、接收机、应用及产业化等关键技术瓶颈，申请国家专利十余项，数次填补了国内外GNSS在高精度领域的空白。公司自主研发的高精度核心板卡，更是打破了行业领军企业——美国Trimble与加拿大NovAtel公司对我国高精度OEM板卡的长期技术垄断，夺回了近25%的国内市场份额。公司的高精度板卡和接收机产品以BDS（北斗卫星导航系统） 作为主要的高精度导航信号源，能够实现独立北斗实时RTK解算，摆脱对GPS卫星导航系统的依赖。 3. 同行业标的对比 目前国内规模较大的北斗产业链上游企业中，上市公司北斗星通（002151.SZ）属于公司同行业标的。北斗星通主营产品为卫星导航定位基础类产品（包括芯片、模块、板卡及天线等）及其他导航终端类产品，而公司主营产品为高精度定位芯片、板卡及接收机等产品，产品类型一致性较高，具有较强可比性。 表1：公司与同行业相关标的对比 北斗星通（002151.SZ） 司南导航（833972.OC） 一、财务指标 2013-2015年营收（百万元） 778.37 / 954.05 / 1107.85 55.60 / 89.96 / 102.07 2013-2015年增长率（%） 36.66% / 22.57% / 16.12% —— / 61.81% / 13.46% 2013-2015年净利润（百万元） 43.16 / 30.74 / 50.69 9.07 / 15.71 / 21.79 2013-2015年增长率（%） -6.40% / -28.78% / 64.92% —— / 73.11% / 38.77% 净资产收益率（%） 2.65% 42.67% 每股收益(元) 0.19 0.56 PE 302.33 PB 5.80 二、产品特点 业务板块及模式 基础产品/国防业务/汽车电子/行业应用与基础产品/行业应用与集成服务 DONGXING SECURITIES 商业模式分析 高精度卫星导航定位专家—司南导航（833972.OC） P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 运营服务 “产品+系统应用+运营服务”，全产业链布局 以上游产品为核心，拓展下游行业应用 主要产品 GNSS芯片、模块和板卡、导航定位天线及微波通信器件等基础类产品 高精度GNSS定位芯片、板卡、天线及接收机等基础类产品 主要行业应用领域 测绘测控、汽车电子、国防建设、海洋渔业、智能交通等领域 测量测绘、智能交通、机械控制、精准农业等领域 三、业绩增长看点 业绩增长依托及拓展内容 依托：投资收购了产业链上游代表性企业佳利电子、华信天线和银河微波 拓展内容：基础产品板块（模块、天线、微波通信器件） 依托：公司调整完善业务模式，针对新兴高精度应用市场，加大了研发投入和营销力度 拓展内容：行业应用与集成服务板块（精准农业、驾考驾培、汽车辅助驾驶） 业务板块业绩表现 2015年该业 务 板 块 实 现销 售 收 入53065.4万元，较去年同期19786.3万元，增长了168.2%，占营业收入比例由20.7%提升至47.9% 2015年该业务板块实现销售收入2553万元，较去年同期1506万元，增长了69.5%，占营业收入比例由16.7%提升至25.0% 资料来源：Wind, 东兴证券研究所 4. 竞争能力分析 采用波特五力模型对公司的核心竞争能力进行分析，每个维度满分为5分，总计25分，公司总得分为20分，核心竞争力较强。 表2：公司波特五力模型分析 司南导航（833972.OC）：波特五力模型分析 潜在进入者（4.5） 卫星导航定位行业属于高新行业，技术门槛很高，尤其是公司所处的产业链上游，具有很高的进入壁垒。卫星定位基础类产品的研发不仅需要大量的资金和时间投入，对企业技术研发能力的要求也很高，新进企业会面临着资金、技术、人才等多方面的竞争劣势。 买方议价能力 （3.5） 基础类产品：主要客户是国内外主要的测绘仪器厂商，由于公司产品的技术优势，公司对于其购买者的议价能力较强； 行业集成服务：主要客户为智能驾考系统集成商、农机设备集成商等，公司议价能力一般。 总体议价能力尚可。 卖方议价能力（4） 公司主要产品的原材料为板卡、天线、通讯模块、电源、存储模块、集成电路等基础件及部分外购成品，上游供应商数量较多，竞争充分，且公司不存在对单一供货商的依赖，议价能力较强。 替代品的威胁（4.5） 高精度定位芯片、板卡和接收机产品属于行业核心技术，目前国家正在大力推动北斗导航定位系统的全球覆盖和下游产业应用，替代品主要来自其它卫星定位系统产品，威胁程度很低。 同业竞争程度（3.5） 高精度GNSS芯片和板卡等产品技术门槛高，国内由于起步较晚，尚未形成完整的产业价值链，仍较为依赖进口。公司研发的高精度OEM板卡推出后，打破了国外厂商长期垄断的局面，夺回了近 P6 商业模式分析 高精度卫星导航定位专家—司南导航（833972.OC） DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 25%的国内市场份额，国内竞争能力领先。但随着北斗产业链的进一步整合集中，公司作为中小企业，将面临资金和人才方面的竞争劣势。 总分（20） 企业核心竞争力较强。 资料来源：Wind, 东兴证券研究所 5. 风险因素 行业