事件点评：双“11”首发战报优异，产品矩阵与渠道建设稳步推进，看好长期空间

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 巨子生物（2367.HK）事件点评 双“11”首发战报优异，产品矩阵与渠道建设稳步推进，看好长期空间 2023年11月06日 ➢ 双“11”数据表现亮眼，可复美胶原棒销售持续高增，大单品雏形渐显。根据公司战报，在23年“双11”，1）可复美：天猫预售前2小时GMV超22年“双11”全周期，位列天猫国货美妆TOP3、伤口敷料类目TOP1，京东位列医用美护TOP1，抖音位列国货护肤TOP3；其大单品胶原棒产品力突出，消费者认可度提升，天猫预售前20分钟GMV破亿，位列天猫面部精华TOP1、京东医用美护TOP1；2）可丽金：天猫前1小时GMV超22年“双11”全周期，京东、抖音平台GMV分别同比增长100%+、80%+。公司双品牌在“双11”均取得亮眼表现，品牌势能及胶原棒等大单品产品力渐显。 ➢ 产品矩阵持续扩充完善，增长动能十足。1）可复美：定位大众消费市场，主打皮肤科级别专业皮肤护理，截至目前品牌旗下主要包括医用敷料系列、胶原修护系列、补水安敏系列、清痘净颜系列等4大系列产品。2023年，可复美持续完善和升级产品矩阵，其中胶原修护系列2月上新修护胶原乳、胶原舒舒贴；补水安敏系列4月上新柔肤水2.0版、7月上新吨吨小水膜2.0、8月上新冰淇淋面膜2.0、9月上新吨吨次抛、11月上新吨吨喷雾；清痘净颜系列5月上新OK乳、10月上新OK霜、11月上新OK水等。2）可丽金：定位中高端市场，主打以抗衰为主的多功效性皮肤护理，截至目前品牌旗下包括赋能系列、健肤系列、安护系列等系列产品。23年4月可丽金上新清爽版保龄霜，优化现有核心单品布局；同时安护系列补充面膜品类，4月推出修护面膜和焕颜面膜，同时升级安护喷雾，持续优完善可丽金产品矩阵。 ➢ 线上渠道表现持续亮眼，可复美全国首家标准店落地西安，线下渠道布局开启新征程。公司积极开拓线上渠道，完成天猫、京东、抖音、小红书和拼多多等主流电商平台布局；同时通过达人种草、超头带货、讲述品牌和成分故事等方式扩大品牌声量，推动线上销售增加。23H1，公司通过DTC店铺实现线上销售收入9.77亿元/yoy+128.4%，通过面向电商平台的线上直销实现收入为0.69亿元/yoy+18.6%，线上渠道实现较快增长。线下渠道方面，公司重视场景化消费，截至23年8月累计布局约10家胶原蛋白抗衰老体验馆，优化消费者体验管理；23年11月4日，可复美全国首家标准店落地西安繁华商圈王府井百货，进一步拉近品牌与消费者的距离，拓宽线下渠道成长路径。 ➢ 重组胶原蛋白材料具备较好的比较优势，期待医美产品获批后贡献的新增量。重组胶原蛋白是基于合成生物技术的全新科技成分，能在实现与玻尿酸原料相同的强力补水功效的同时，达到安全性和有效性优于动物源胶原蛋白的高效抗衰，已被广泛应用于医美和临床医学等领域，多家化妆品企业积极通过上游合作与自身研发，布局重组重组胶原蛋白领域，其中锦波生物已推出III类械产品薇旖美，江苏吴中合作东万生物推进重组胶原蛋白植入剂的开发。巨子生物系国内重组胶原蛋白领域的领军企业，在研产品管线丰富，根据公司招股书，预计24年推出两款III类械重组胶原蛋白填充剂（液体产品定位水光/固体产品定位眼周细纹填充），25年两款III类械产品重组胶原蛋白凝胶和交联重组胶原蛋白凝胶有望获批。重组胶原蛋白材料具备较好的比较优势，在医美领域的应用前景广阔，公司较强的研发能力和技术优势有望赋能其医美业务发展，看好医美业务带来的业绩增量。 ➢ 投资建议：公司依托合成生物学的研发实力，持续打造多品牌矩阵，功效性护肤品产品矩阵持续丰富，医美产品管线未来可期；并通过持续投入研发技术先发优势、精细化运营成功打造大单品的同时持续丰富产品管线、强化宣传力度以不断提升品牌影响力，我们预计23-25年经调整归 母 净 利 润 为13.8/16.8/20.3亿 元 ， 同 比 增 速30.1%/22.4%/20.5%，当前股价对应23-25年PE分别为24x、20x、16x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；行业监管超预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 单位 / 百万人民币 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,364 3,349 4,414 5,587 增长率(%) 52.3 41.6 31.8 26.6 经调整归母净利润 1,056 1,375 1,682 2,028 增长率(%) 24.1 30.1 22.4 20.5 EPS 1.01 1.36 1.67 2.02 P/E 32 24 20 16 P/B 11.2 7.9 5.7 4.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年11月6日收盘价，汇率1HKD=0.93RMB） 推荐 维持评级 当前价格： 35.80港元 [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 解慧新 执业证书： S0100522100001 邮箱： xiehuixin@mszq.com 研究助理 杨颖 执业证书： S0100123070030 邮箱： yangying@mszq.com 相关研究 1.巨子生物（2367.HK）2023年中报点评：23H1业绩超预期，可复美增速亮眼-2023/08/29 2.巨子生物（2367.HK）2022年年报点评：22年业绩略超预期，重组胶原蛋白龙头未来发展可期-2023/03/28 3.巨子生物(2367.HK)深度报告：巨子启路，引领中国“胶”傲-2022/12/13 巨子生物(02367)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 资产负债表 (百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表 (百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 2,538 3,970 5,499 7,463 营业收入 2,364 3,349 4,414 5,587 现金及现金等价物 1,331 1,670 2,462 3,478 其他收入 11 0 0 0 应收账款及票据 69 122 130 189 营业成本 369 519 717 950 存货 184 185 347 347 销售费用 706 1,139 1,589 2,067 其他 953 1,993 2,560 3,449 管理费用 111 90 119 151 非流动资产合计 600 718 855 1,002 研发费用 44 67 97 129 固定资产 491 602 733 875 财务费用 -13 -13 -17 -25 商誉及无形资产 9 16 22 27 权益性投资损益 0 0 0 0 其他 100 100 100 100 其他损益 20 47 47 47 资产合计 3,138 4,687 6,354 8,465 除税前利润 1,178 1,594 1,956 2,362 流动负债合计 281 475 479 583 所得税 176 239 293 354 短期借贷 1 1 2 2 净利润 1,002 1,355 1,662 2,008 应付账款及票据 55 79 98 128 少数股东损益 -0 0 0 0 其他 225 395 380 453 归属母公司净利润 1,002 1,355 1,662 2,008 非流动负债合计 20 20 20 20 EBIT 1,165 1,581 1,939 2,338 长期借贷 0 0 0 0 EBITDA 1,192 1,622 1,989 2,399 其他 20 20 20 20 EPS（元） 1.01 1.36 1.67 2.02 负债合计 301 495 500 603 普通股股本 0 0 0 0 主要财务比率 2022A 2023E 2024E 2025E 储备 2,833 4,188 5,850 7,858 成长能力(%) 归属母公司股东权益 2,833 4,188 5,851 7,858 营业收入 52.30 41.64 31.82 26.56 少数股东权益 4 4 4 4 归属母公司净利润 24.09 30.14 22.37 20.54 股东权益合计 2,837 4,192 5,854 7,862 盈利能力(%) 负债和股东权益合计 3,138 4,687 6,354 8,465 毛利率 84.39 84.49 83.76 83.00 净利率 42.38 40.45 37.66 35.94 ROE 35.36 32.35 28.41 25.55 ROIC 34.90 32.04 28.15 25.27 偿债能力 资产负债率(%) 9.60 10.57 7.86 7.12 现金流量表 (百万人民币) 2022A 2023E 2024E 2025E 净负债比率(%) -46.88 -39.81 -42.02 -44.22 经营活动现金流 932 1,317 1,560 1,963 流动比率 9.03 8.35 11.47 12.81 净利润 1,002 1,355 1,662 2,008 速动比率 8.38 7.97 10.75 12.21 少数股东权益 -0 0 0 0 营运能力 折旧摊销 28 41 50 61 总资产周转率 0.43 0.86 0.80 0.75 营运资金变动及其他 -98 -79 -153 -106 应收账款周转率 35.01 35.01 35.01 35.01 投资活动现金流 -859 -978 -769 -947 应付账款周转率 9.43 7.76 8.11 8.43 资本支出 -153 -158 -188 -208 每股指标（元） 其他投资 -705 -820 -581 -739 每股收益 1.01 1.36 1.67 2.02 筹资活动现金流 -5,790 0 0 0 每股经营现金流 0.94 1.32 1.57 1.97 借款增加 1 0 0 1 每股净资产 2.85 4.21 5.88 7.90 普通股增加 -5,426 0 0 0 估值比率 已付股利和利息 -367 -0 -0 -0 P/E 32 24 20 16 其他 3 -0 0 0 P/B 11.2 7.9 5.7 4.2 现金净增加额 -5,772 339 792 1,017 EV/EBITDA 26.47 19.46