Q3营收超预期，现金回款表现亮眼

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 五粮液（000858） 证券研究报告 2023年11月04日 投资评级 行业 食品饮料/白酒II 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 159.67元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 3,881.61 流通A股股本(百万股) 3,881.53 A股总市值(百万元) 619,776.35 流通A股市值(百万元) 619,763.24 每股净资产(元) 31.48 资产负债率(%) 17.89 一年内最高/最低(元) 219.89/140.35 作者 何宇航 分析师 SAC执业证书编号：S1110523090002 heyuhang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《五粮液-季报点评:22Q3归母净利同增18.50%，旺季表现超预期，改革成效逐步显现》 2022-10-28 2 《五粮液-半年报点评:22H1营收同增12.17%，Q2现金流环比改善，结构升级稳步推进》 2022-08-29 3 《五粮液-年报点评报告:五粮液与系列酒双轮驱动，实现“十四五”规划开门红》 2022-05-05 股价走势 Q3营收超预期，现金回款表现亮眼 事件：2023Q1-Q3公司实现营业收入/归母净利润625.36/228.33亿元（同比+12.11%/+14.24%）；2023Q3公司实现营业收入/归母净利润170.30/57.96亿元（同比+16.99%/+18.57%）。 亮点数据总结一览 收入端——收入超预期与收现低基数下大幅增加+发货结构加快有关。 ①合同负债表现优秀：23Q3末合同负债+其他流动负债余额42.20亿元，同比/环比增加9.40/3.00亿；23Q3营业收入+△（合同负债+其他流动负债）=173.27亿元（同比+10.19%）； ②收现增长贡献收入：23Q3公司收现237.67亿元（同比+35.11%），单季度收现/收入比为139.6%，主要系银行承兑汇票到期收现较多（应收票据及应收款项融资环比/同比-52.14/-50.64亿元）； ③经营性现金流优秀：23Q3经营活动产生现金流量净额110.59亿元，同增24.28%，主因：现金回款比例提高&银行承兑汇票到期收现额度较高&收现增加；上年同期降低现金回款比例，使得收现基数相对较低。 ④发货节奏加快终端需求表现向好。23Q3公司加强低度五粮液/1618开瓶扫码&婚宴活动&积极传播老酒文化&加强C端营销，终端需求向好叠加公司加强市场环境监察下，双节期间八代五粮液批价稳定（930-950元），公司在千元价位带竞争中仍具较强优势。 盈利端——费用率稳中有降，盈利端稳步提升。23Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+0.12/+0.37个百分点至73.41%/35.48%，盈利能力同比提升主因费用管控较好（2023Q3销售费用率/管理费用率（包含研发费用率）分别同比变动-0.25/-0.30个百分点至11.20%/4.23%）。 盈利预测：短期看，考虑到五粮液1218经销商大会即将到来，渠道或为星级评定&准备承兑付款，后续批价或有正常波动；中长期看，五粮液的强品牌强终端动销为其中长期发展奠定强基础。我们预计23-25年营收增速分别+12%/+11%/+12%，归母净利分别+12%/+11%/+13%，PE分别为21X/19X/17X，维持“买入”评级。 风险提示：消费疲软；行业政策变动；行业竞争加剧；白酒动销恢复不及预期。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 66,209.05 73,968.64 83,177.74 92,660.00 104,149.84 增长率(%) 15.51 11.72 12.45 11.40 12.40 EBITDA(百万元) 31,266.79 35,752.74 42,074.72 46,650.78 52,848.17 归属母公司净利润(百万元) 23,377.07 26,690.66 29,786.10 33,046.80 37,481.22 增长率(%) 17.15 14.17 11.60 10.95 13.42 EPS(元/股) 6.02 6.88 7.67 8.51 9.66 市盈率(P/E) 26.51 23.22 20.81 18.75 16.54 市净率(P/B) 6.26 5.44 4.83 4.30 3.83 市销率(P/S) 9.36 8.38 7.45 6.69 5.95 EV/EBITDA 25.01 17.02 13.16 10.62 9.78 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%0%8%16%24%32%40%2022-112023-032023-07五粮液沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 82,335.96 92,358.43 67,897.41 126,905.07 106,169.54 营业收入 66,209.05 73,968.64 83,177.74 92,660.00 104,149.84 应收票据及应收账款 23,923.25 155.61 42,830.65 3,027.86 43,396.57 营业成本 16,318.78 18,178.43 20,045.83 22,238.40 24,475.21 预付账款 195.65 135.98 383.44 145.07 409.05 营业税金及附加 9,789.70 10,748.80 11,461.89 12,972.40 14,689.14 存货 14,015.07 15,980.66 18,338.83 18,959.20 22,153.56 销售费用 6,503.51 6,844.24 6,903.75 7,709.31 8,644.44 其他 1,667.80 28,935.10 28,937.61 28,942.43 28,946.49 管理费用 2,899.97 3,068.12 3,160.75 3,567.41 3,957.69 流动资产合计 122,137.73 137,565.77 158,387.94 177,979.63 201,075.21 研发费用 177.41 235.78 226.19 265.21 304.44 长期股权投资 1,911.23 1,986.39 1,986.39 1,986.39 1,986.39 财务费用 (1,731.70) (2,026.35) 0.00 0.00 0.00 固定资产 5,610.15 5,312.97 6,676.27 7,049.11 6,926.73 资产/信用减值损失 (10.13) (27.65) (16.96) (18.24) (20.95) 在建工程 2,646.09 3,773.16 1,886.58 943.29 471.64 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 556.40 518.52 456.81 395.11 333.41 投资净收益 97.35 92.57 94.47 94.80 93.95 其他 2,759.22 3,557.92 2,680.90 2,879.18 2,953.46 其他 (388.25) (319.73) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 13,483.09 15,148.96 13,686.94 13,253.08 12,671.63 营业利润 32,552.43 37,174.42 41,456.83 45,983.82 52,151.92 资产总计 135,620.81 152,714.73 172,074.89 191,232.71 213,746.84 营业外收入 52.10 38.89 43.88 44.96 42.57 短期借款 0.00 0.00 800.00 800.00 800.00 营业外支出 154.12 109.79 150.85 138.25 132.96 应付票据及应付账款 6,275.60 8,134.77 7,755.93 9,872.86 9,529.09 利润总额 32,450.40 37,103.52 41,349.86 45,890.52 52,061.53 其他 14,281.34 15,245.25 31,407.32 31,897.97 36,375.25 所得税 7,942.95 9,132.89 10,135.35 11,258.94 12,782.87 流动负债合计 20,556.95 23,380.02 39,963.25 42,570.83 46,704.34 净利润 24,507.45 27,970.63 31,214.52 34,631.58 39,278.66 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 1,130.38 1,279.97 1,428.41 1,584.78 1,797.44 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 23,377.07 26,690.66 29,786.10 33,046.80 37,481.22 其他 613.33 271.39 380.23 421.65 357.76 每股收益（元） 6.02 6.88 7.67 8.51 9.66 非流动负债合计 613.33 271.39 380.23 421.65 357.76 负债合计 34,228.93 36,030.54 40,343.48 42,992.48 47,062.10 少数股东权益 2,323.39 2,659.13 3,347.71 4,103.17 4,947.22 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 3,881.61 3,881.61 3,881.61 3,881.61 3,881.61 成长能力 资本公积 2,682.65 2,682.65 2,682.65 2,682.65 2,682.65 营业收入 15.51% 11.72% 12.45% 11.40% 12.40% 留存收益 92,504.24 107,460.80 121,819.45 137,572.80 155,173.27 营业利润 16.98% 14.20% 11.52% 10.92% 13.41% 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 17.15% 14.17% 11.60% 10.95% 13.42% 股东权益合计 101,391.88 116,684.19 131,731.41 148,240.23 166,684.74 获利能力 负债和股东权益总计 135,620.81 152,714.73 172,074.89 191,232.71 213,746.84 毛利率 75.35% 75.42% 75.90% 76.00% 76.50% 净利率 35.31% 36.08% 35.81% 35.66% 35.99% ROE 23.60% 23.41% 23.20% 22.93% 23.17% ROIC 131.91% 159.06% 148.00% 55.67% 200.41% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E