进入 AVOD 空间

购买（启动） 进入AVOD空间 目标价512美元涨/跌+ 20.6%现价424.7美元 我们对Netflix的长期趋势，AVOD扩张，付费共享推广和利润率扩张持积极态度，并得益于其充满活力的原创内容渠道和高效的投资。在其优于预期的第三季度之后，Netflix表现出强劲的净增长，弹性利润率指导（FY24E的OPM为22％- 23％，同比增长2〜3个百分点）和增加的FCF（指导65亿美元），部分缓解了市场对内容的担忧支出和竞争。展望未来，我们预测Netflix在FY23 - 25E期间将实现11％/ 24％的收入/收益复合年增长率，复合年增长率为7.6％（受国际市场扩张，AVOD和付费共享渗透率的推动）。随着竞争的回撤和罢工的解决，我们认为现在是积累股票的好时机。以512美元的TP买入。 全球娱乐部门 苏菲黄(852) 3900 0889 徐Eason(852) 3900 0849 全球流媒体领导者，增长轨迹清晰。Netflix是全球领先的在线视频平台，在超过190个国家/地区拥有2.47亿个subs（截至第三季度）。在其庞大的子产品，充满活力的原创内容和独家IP储备的支持下，我们预测Netflix将在FY23 - 25E实现24％的复合年增长率。 利用原始内容优势获得股票收益和价格上涨。Netflix以独家高质量的原创内容(例如Procedre悬念和生存类别），由顶级工作室和制片人加强投资和合理的工业生产系统支持。这样的内容优势增强了其领导地位，并支持其持续的价格上涨（2011 - 23年7次，预测ARM在FY23 - 25E的复合年增长率为3.4％）。随着竞争的撤退和罢工的解决，我们预计其份额增长将继续。 AVOD扩张和付费分享举措取得成果。我们看好Netflix的AVOD扩张，并预计会对净增量和ARPU产生积极影响。凭借较低的价格套餐，AVOD可以帮助Netflix扩大其全球影响力，并利用价格敏感的用户(预测全球范围内的TAM为3.8亿条)。Netflix在2023年5月注册了超过500万的广告支持订阅者，而美国“广告标准”计划占2023年9月新注册的30%。展望未来，我们预计Netflix的AVOD子公司将在FY25E（11%的子公司组合）上升到3200万，复合年增长率为51%。此外，我们预计付费共享计划（5月23日启动）将更多用户转移到附加子系统（Netflix中的密码共享用户1亿）。我们预测，到2025E年，付费计划将产生约3000万个额外订阅（6%的收入组合），这意味着转化率约为30%。 开始购买。我们将基于DCF的TP设置为US $512(暗示33xFY24E P / E),低于历史倍数15%，但大大高于行业平均水平。关键催化剂: 1)内容管道在罢工后回升；2)弹性净增加;and 3）未来更高的UE和ARPU，以推动利润率提高。收益汇总 Auditor: ERNST & YOUNG LLP 目录 焦点图表3 公司概况4 全球流媒体领导者拥抱完整的尖叫时代4具有高质量内容库的高屏障6多元化货币化：从潜艇到广告7通过增强规模和有效投资实现明确的利润扩张9 投资汇总表10 随着不断增长的顺风风10，竞争将退缩充满活力的原创内容，以加强领导和价格上涨14乘坐AVOD扩展21付费共享计划，以解锁会员资格上升24 财务分析26 收入细目26损益表28资产负债表30现金流量和营运资金31估价32财务摘要36 焦点图表 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 资料来源：公司数据，CMBIGM估计注：UCAN -美国和加拿大 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 每位会员的平均收入 公司概况 全球流媒体领导者拥抱完整的尖叫时代 向上轨迹的视频流先驱 Netflix是全球订阅视频点播顶级流媒体服务的领导者，在190多个国家/地区拥有2.47亿付费订阅者（截至第三季度）。它成立于1997年，以DVD邮件服务开始业务，然后以多种语言发行各种流派的电影和电视连续剧。到2022年，原创作品占Netflix在美国图书馆的一半。除此之外，Netflix还涉足其他类别，例如在线广告和视频游戏发布。 资料来源：公司数据，Flix Patrol，CMBIGM 来源：尼尔森（通过查看），CMBIGM 来源：尼尔森，CMBIGM 成功过渡到流媒体巨头，并增加了潜艇 第一阶段（1997 - 2006年）：从DVD租赁模式开始。20世纪90年代末，DVD租赁是家庭视频的核心业务，与传统播放器（如百视达）相比，Netflix采用了“线上订购+线下交付+订阅”的模式，从线下租赁加滞纳金，到2015年，Netflix已经积累了超过400万付费用户，并以其创新模式获得了同行的份额。 第二阶段（2007 - 2010）：成功过渡到流媒体。在YouTube广受欢迎之后，Netflix于2007年2月正式推出了其在线视频点播服务。其付费服务在2020年攀升至2000万，成为美国排名第一的流媒体提供商，并与各种渠道（例如PC，移动设备）进行了深度合作。2011年，它将DVD业务与流媒体业务分开。 第三阶段（2010 - 2020年）：以原创内容和价格上涨的海外扩张。Netflix在2010年9月开始了全球扩张，进入了加拿大，随后的六年里，它进入了拉丁美洲、欧洲、澳大利亚和亚洲。到2016年，它已经覆盖了150个国家，2017年海外潜艇达到了5780万（超过了5280万国内潜艇）。如今，欧洲、中东和非洲是Netflix增长最快的市场。2013年，Netflix推出了其著名的原创系列《纸牌屋》（。纸牌屋)，获得了牵引力。从2014年到2020年，Netflix提高了订阅价格七次，同时通过涉足广告、游戏和其他相关垂直领域，逐步实现业务多元化。 第四阶段（2020年至今）：竞争格局发生变化；进入AVOD模式。自2019年以来，迪士尼和亚马逊这两个新进入者开始涉足流媒体业务，导致内容成本不断上升，竞争加剧。2022年，Netflix退出俄罗斯市场，失去了70万用户。在1H23，在宏观不确定性的情况下，竞争对手开始降低内容成本，并优先考虑盈利能力，这表明竞争将回落。为了使货币化多样化，Netflix已进入AVOD模式，并通过付费共享计划来解锁会员资格。 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 具有高质量内容库的高屏障 差异化的内容策略。与其他流媒体平台相比，Netflix更专注于内容储备丰富的原创剧本剧，以悬念和生存类别而闻名。Netflix有时不会完全参与制作原创内容的过程，而是采用唯一的投资和定制模式（通过与第三方合作）；尽管如此，其自制的戏剧组合已经扩大。HBO MAX（i。Procedres.Max)将自己定位为原创内容、儿童和家庭节目以及体育的优质提供商。WarerMedia（母公司）和Discovery合并后，MAX的内容库包括HBO Max，Discovery +，Food Networ，HGTV等。迪士尼通过迪士尼+（喜剧，动画），Hl（戏剧）和ESPN（体育）建立其产品组合，以满足多样化的需求。它以品牌效应、独家IP和著名的电影和动画工作室(例如Procedre漫威，皮克斯，福克斯）。 原创作品中的富有成果的奖项。Netflix的原创内容在第二季度占所有流媒体原创的36%，在流媒体平台中排名第一。Netflix获得了艾美奖、金球奖和奥斯卡奖，并获得了各种热门系列(例如。Procedre纸牌屋，橙色是新的黑色，黑镜，皇冠）和大片（例如Procedre罗马和爱尔兰人）。Netflix和HBO MAX是艾美奖提名的主要竞争对手。2020年，Netflix在第72届艾美奖（2020）中表现出色，获得160项提名，首次超过HBO。令人惊讶的是，迪士尼+在推出一年后赢得了71项提名，其母公司沃尔特·迪士尼在2022年获得了24项奥斯卡提名，紧随其后的是Netflix的27项提名。 来源：公共数据，CMBIGM来源：安培，CMBIGM 多元化货币化：从潜艇到广告 订阅是Netflix的主要收入来源。在2022年subs下降之后，Netflix的目标是通过多元化的货币化来恢复收入和利润的势头，并得到以下支持：1）密码共享打击以扩大子基地；2）价格较低的广告支持计划；3）探索电子商务和游戏的新举措。 子：亚太地区强劲增长，UCAN放缓。截至2022年，UCAN和EMEA市场分别占总子公司的33％，而LatAm和APAC分别占18％和16％，表明来自海外市场的子公司超过一半。UCAN子公司已达到平稳状态（2022年同比增长0％，自2019年以来增长< 10％），子公司 2022年EMEA / LatAm同比增长6% / 4%，而亚太地区仍处于快速增长轨道（同比增长23%）。 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 来源：公司数据，CMBIGM注：ROW -世界其他地区 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 广告支持层：业务快速增长，但近期贡献有限。随着消费者预算紧缩，价格较低或免费的广告支持流媒体越来越受欢迎。在2022年11月，Netflix推出了广告支持计划，费用为6.99美元/月，并在12个国家（包括澳大利亚，巴西，加拿大，法国，德国，意大利，日本，韩国，墨西哥，西班牙，英国和美国）提供。5月，Netflix表示已签署> 500万成员参与广告支持计划，25%的新潜艇参与。 游戏:在2Q21，Netflix宣布计划进入游戏开发，作为另一个新的内容类别，为用户提供更多的玩家享受。Netflix已经推出了55款游戏。今年又推出了40款新游戏，包括Terra Nil（反向城市建设者）和Mighty Quest（内部工作室OXENFREE II的第一款新游戏）。 电子商务：2021年6月，Netflix正式推出了其第一个在线零售平台Netflix. shop，该平台定期销售限量版服装，生活方式产品和与热门节目相关的收藏品。 通过增强规模和有效投资实现明确的利润率扩张 Netflix的净利润率从2017年的5%上升到2021年的17%，2022年在竞争中大量内容投资略有下降至14%。由于现金支付比二流内容许可证更多，因此对原始内容的投资将对FCF造成压力。Netflix在2020年首次实现了正FCF，这得益于其更高的投资回报率和价格上涨。我们对其利润率增长持积极态度，这归因于1）有效的内容支出和竞争；2）密码共享打击和广告支持层推动的收入增加；3）价格持续上涨。 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM 投资汇总表 随着不断增长的顺风风，竞争将退缩 我们对流媒体的增长潜力持积极态度，其支持包括：1）非付费电视观众的增加；2）LFV（长视频平台）之间的竞争正常化；3）在SFV（短视频平台）上花费的时间保持稳定。根据Statista的数据，全球视频流（SVoD）市场规模预计在2023年达到959亿美元，并在2027年扩大到1377亿美元（2023 - 27年复合年增长率为9.5％）。到2027年，用户数量可能攀升至16亿，用户渗透率为20.7%（而2023年为17%）。 Source: Statista, CMBIGM Source: Statista, CMBIGM Source: Statista, CMBIGM Source: Statista, CMBIGM 非付费电视观众人数增加。随着替代平台（主要是流媒体平台）的出现，电视格局正在发生重大变化，主要是由非付费电视观众的增加推动的。根据eMarketer的数据，到2024年，美国非付费电视观众的数量（1.381亿）将首次超过付费电视观众（1.23亿），同时付费电视家庭也在减少。 来源：eMarketer，CMBIGM 来源：eMarke